华峰氨纶分析.PDF

华峰氨纶分析 华峰氨纶，看起来极有吸引力。它是市场上的氨纶龙头，产销量均已达到国内企业第一（5.7 万吨氨纶/年），世界 第三，并且准备挑战世界第二的位置（6 万吨氨纶项目在建）；能从国内众多氨纶企业中脱颖而出，在管理和成本上， 它具备了相对优势；并且在维护其主营业务不发生根本性变化的基础上，拓展了新业务（12 万吨/年环己酮项目； 民营银行拟持股20% ），值得期待。 一、竞争优势 表一：华峰氨纶自由现金流量（单位：人民币亿元） 年份 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 经营活动现金净流量 1.57 0.85 0.84 1.45 3.11 2.41 2.59 1.78 2.66 0.95 2.21 投资活动现金流出 1.44 0.56 2.49 1.49 4.8 2.44 0.28 0.71 4.23 1.48 2.93 自由现金流 0.13 0.29 -1.65 -0.04 -1.69 -0.03 2.31 1.07 -1.57 -0.53 -0.72 自由现金流/销售收入 2.4% 4.7% -3% -0.5% -11.7% -0.3% 19.3% 6.6% -11.1% -3.1% -3.1% 不论年景好坏，每年都有经营活动现金净流量，并且基数趋向稳定；但坏消息是大部分年数赚的钱都不够投资，工 厂就是这样，不投资就没有产能规模；所以自由现金流/销售收入不让人满意。未来两至三年，仍然不会有自由现 金流，不论是新增产能、新进入的行业都嗷嗷待哺。连续六年没有自由现金流，我们期待从第七年开始？或许这是 获得更强大的竞争优势必须要支付的代价？ 表二：华峰氨纶盈利能力数字（%，财务杠杆除外） 年份 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 毛利率 41 35 18.5 17.4 44.6 17.9 19 32.2 14.9 9.8 22.9 销售净利率 25 20.2 9.3 7.7 26.5 16.1 8.9 19.7 3.6 1.04 11.8 资产周转率 - 0.95 0.64 0.75 1.01 0.58 0.69 0.89 0.69 0.76 0.91 资产收益率 - 19.2 6 5.8 26.8 9.3 6.1 17.5 2.5 0.8 10.7 财务杠杆 1.6 1.55 1.9 1.33 1.54 1.32 1.25 1.17 1.31 1.46 1.49 净资产收益率 - 29.7 11.3 7.7 41.2 12.3 7.7 20.5 3.25 1.15 16 40 以上的毛利率应该只会存在于记忆中了，向个位数滑落的趋势让人胆寒；销售净利率滑落更为迅速，如果卖100 块的东西只有1 块钱利润的话，不知道有多少人愿意经营这种生意（不过具有讽刺意味的是，2012 年业绩为大多数 人知晓前，股票价格已经疯涨了）；资产周转率则平稳得多，同时杠杆运用很稳健，这种生意也不应该具备太长的 杠杆；总体而言净资产收益率在最近三年中有两年不让人满意（也许是因为这段时间是行业的困难时间，但问题是 谁没有困难的时候？如果困难的时候表现仍然让人信赖，才会诞生真正的沙漠之花）。 二、成长性 表三：华峰氨纶收入增长率（% ）和净利润（人民币亿元） 年份 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014.3 收入年增长率 - 15.9 -12.9 41.5 87.6 -29 17.7 36.1 -13.1 21.9