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简析直接融资与间接融资协调发展 　　摘要：本文简要回顾了我国社会融资结构的变化，分析了进一步提高我国直接融资比重的原因及意义，最后对未来如何促进直接融资与间接融资的协调发展提出了相关建议。 　　关键词：社会融资结构 资本市场 直接融资 间接融资 　　在经历了十年持续快速发展后，我国资本市场2014年再次迎来重要机遇。特别是2014年5月，国务院发布了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（相对于2004年的“国九条”，此文又称“新国九条”），对资本市场的健康发展做出总体部署，强调要“促进直接融资与间接融资协调发展，提高直接融资比重，防范和分散金融风险”，凸显出政府对直接融资的高度重视。 　　我国直接融资与间接融资发展不协调 　　在很长一段时间内，银行都在我国社会融资结构中居于主导地位，是满足实体经济融资需求的绝对主导途径。特别是2003年以前，人民币贷款在社会融资结构中的占比基本在80%以上，其中，2002年为91.9%。这一融资格局的形成既有一定的历史背景，也符合多数发展中经济体的特征，同时也在一定时期内有效地支持了经济发展。但随着经济形势和外部环境的变化，间接融资比重过高的负面影响开始暴露，并对经济发展产生了诸多不利影响。比如，融资普惠度不高、顺周期特征明显、系统性风险上升等。正因为如此，党中央国务院对提高直接融资比重重要性的认识逐步加深。2004年，“国九条”首次提出要大力发展资本市场，提高直接融资比例。此后“十一五”规划继续明确了这一要求。“十二五”规划则进一步提出“显著提高直接融资在社会融资中的比重”。在2012年发布的《金融业发展和改革“十二五”规划》中更是明确了具体目标：“到‘十二五’期末，非金融企业直接融资占社会融资规模比重提高至 15%以上”。 　　政府对社会融资结构的不断重视，使得一系列政策措施相继出台，以资本市场为代表的直接融资获得迅速发展，在社会融资结构中的占比逐步提升，直接融资相对于间接融资的绝对劣势地位出现改善。对比来看，2003年新增人民币贷款、新增外币贷款、新增委托贷款和新增未贴现银行承兑汇票在当年社会融资规模中合计达到96.1%，而企业债券融资和非金融企业境内股票融资占比合计仅为3.1%，我国融资结构呈现出非常明显的以间接融资为主导的特征，直接融资严重滞后；而到了2013年，我国间接融资的比重已经下降到84.7%，相应地，企业债券融资和非金融企业境内股票融资合计占比达到11.7%。 　　当然，由于我国资本市场发展时间较短，以及银行机构在我国金融体系中仍占据绝对主导地位（如2013年银行机构资产规模为148万亿元，占全部金融机构资产的90%），与其他经济体相比，我国社会融资结构中，间接融资与直接融资失衡的状况依然非常突出。据世界银行统计，2012年，我国银行业对私人部门提供的信贷与GDP之比为133.7%，高于法国（116.0%）和德国（101.1%），与韩国（148%）接近，与美国（183.6%）、日本（176.7%）和英国（175.8%）的差距也不大，但股票市值与GDP之比约为主要成熟市场的40%1此外，截至2012年底，我国直接融资占比为42.3%，不仅显著低于美国（87.2%）、日本（74.4%），也低于印度（66.7%）、印度尼西亚（66.3%）等发展中国家2，这进一步印证了我国直接融资与间接融资的不协调。 　　进一步提高直接融资比重的原因及意义 　　从国际经验来看，随着一国经济不断发展，直接融资比重逐步提高、资本市场在金融体系中发挥越来越大的作用是普遍规律。对我国而言，当前经济发展面临的特殊形势，使得显著提高直接融资比重、促进直接融资与间接融资协调发展更为关键。 　　（一）经济发展需要更大程度的金融支持，但银行放贷能力受到限制 　　经济增长具有周期性，而为了熨平经济的周期性波动，需要一种具有逆周期特征的融资方式。在当前经济进入“新常态”，经济增速逐步放缓的换挡期，为了保持经济的平稳运行和顺利转型，需要金融体系提供更大的支持，但由于间接融资具有顺周期效应，以及受利率市场化等多种因素的影响，银行体系的放贷能力受到限制。一方面，作为自负盈亏的市场主体，商业银行放贷行为受宏观风险判断影响很大，在经济形势向好时，银行会调低对实体经济风险的判断，愿意为企业提供信贷支持；而当经济形势不好导致企业经营风险上升时，银行出于稳健经营的考虑会主动收缩对企业的信贷支持。另一方面，随着利率市场化的加速推进，以及以余额宝等为代表的互联网金融的快速发展，越来越多的居民储蓄存款被分流，银行吸收存款压力越来越突出，受限于存贷比考核，进一步压缩了银行提供信贷的空间。根据人民银行的统计数据，2014年4月，金融机构各项人民币存款余额同比增速为10.9%，明显低于2011-2013年同期的17