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香港离岸人民币债券市场对上海自贸区建设启示 　　摘要：上海自贸区的建设为我国债券市场国际化提供了一个非常好的机遇。文章以香港离岸人民币债券市场为分析对象，通过对其相关制度、发展过程以及存在问题进行研究，探究香港离岸人民币债券市场成功背后的制度原因，然后立足债券市场实际，以上海自贸区发展为契机，为我国债券市场国际化发展提出相关政策建议。 　　关键词：上海自贸区；香港离岸人民币债券；债券市场国际化 　　香港离岸人民币债券市场发展相对较早，而现阶段已经成为一个初具规模、相对成熟的市场。同时，香港是一个自由港，与上海自贸区“境内关外”有相似的特点，因此香港市场的相关制度对于利用上海自贸区发展我国债券市场有一定的借鉴意义。本文通过对香港离岸人民币债券市场相关制度、发展过程以及存在的问题进行探究，总结其面临的问题和经验，以期为上海自贸区人民币债券市场的国际化发展提供有益借鉴。 　　一、 香港离岸人民币债券市场的概况及相关制度 　　目前，世界上主要的离岸人民币债券市场有香港、新加坡和伦敦等市场，但香港市场是发展比较成熟的一个。香港离岸人民币债券市场自2007年推出以来，发行规模不断上升，到2013年底一共发行了347只，总发行规模达到3 757.68亿元人民币。 　　1. 香港离岸人民币债券种类。香港离岸人民币债券市场上存在两种类型的离岸债券：一种是点心债券（Dim Sum Bond），另一种是合成债券（Synthetic Bond）。其中点心债券是以人民币为面值计价和结算的债券，而合成债券是以人民币计价但以美元或者其他货币结算的债券。 　　从发行规模来说，点心债券是香港人民币债券的主体，占据主导地位，见表1。而相对于点心债券，合成债券发行过程更为简单，发债企业可以无须获得中国政府的监管批准，将融资获得美元资金汇到中国内地。目前我国的境外人民币回流机制尚不完善，外汇管理局及中国人民银行等监管机构要对流回境内的境外人民币进行层层审批，在某种程度上，降低了资本市场的效率。因此，合成债券也是对现行境外人民币回流机制的创新。 　　2. 债券发行制度。香港离岸人民币债???采用注册制而非审批制。香港没有对离岸人民币债券发行人资格做出明文规定，理论上只要得到市场的认可，都可以尝试发行。但是对于内地企业，其赴港发行离岸人民币债券还需要经过中央政府的审批（例如中国人民银行对发债资格进行审核，发改委对发债规模进行审核，外汇管理局对债券资金进行登记和监测）。同时，香港离岸人民币债券发行流程比较简单，特别是在香港2011年对《上市规则》进行了多次修订后，债券申请人最快可以从提交债券上市申请相关文件起48个小时内完成有关的上市申请程序。尽管香港对债券发行人资格没有管制，但是对发行人信息披露的质量和及时性提出了较高的要求。 　　3. 香港离岸人民币债券的评级。香港离岸人民币债券市场的评级机构以国际评级机构为主，其中标准普尔公司、穆迪投资者服务公司和惠普国际信用评级有限公司占据了市场的绝大部分。和其他离岸债券市场一样，香港对离岸人民币债券的评级要求也比较宽松，甚至有的不用进行评级。据统计，截止2013年底发行的347只离岸债券中有219只没有经过评级。在全部已评级债券中，中高信用级别的债券占了大多数，主要分布在AA+到A-这个范围内。 　　4. 市场的基础设施。香港始终以巩固和发展其国际金融中心地位为目标，不断致力于建设多币种和多层面的支付平台。目前，香港已经建成包括美元、人民币、港元以及欧元在内的即时清算支付系统（RTGS）和统一的债券中央结算托管系统（CMU），并建立起CMU系统与多个区内及国际中央证券托管系统之间的双边联网，如明讯结算系统（Clear-stream）和欧洲市场清算系统（Euro-clear）。多币种联网的支付结算系统加强了香港与其他金融市场的跨境、跨币种交易功能，提高了交易效率，降低了交易风险，使得市场的基础设施更加完善，为香港离岸人民币债券市场发展垫定了良好的基础。 　　5. 税收激励政策。香港特别行政区政府比较重视财税激励政策在金融业发展中的作用，为了鼓励债券市场的发展，香港政府对债券实施税收优惠。比如，香港特区政府在《税务条例》中规定，对满足一定条件的债券所衍生的利得（利息收入和买卖利差）给予减税或免税。这一政策刺激了市场对债券的需求，也促进了香港离岸人民币债券的发展。 　　二、 政策驱动与香港离岸人民币债券市场发展 　　按形成路径，世界上主要的离岸债券市场分为自然形成型和政府推动型两类。由于我国存在着人民币资本项目不能自由兑换、外汇管制严格、利率市场化程度不高等原因，因此离岸人民币债券市场不能像欧洲债券市场那样在市场力量的推动下自然形成，政府推动型是市场发展的最优选择（周沅帆，2013）。香港离岸人民币债券市场