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商业银行地方政府债投资效益测度及提升的策略 　　编者按：地方政府债的投资效益是商业银行制定投资策略的焦点问题，然而，商业银行地方政府债投资的效益测度至今未有统一可信的方法。本文基于指标分解法，综合收益和成本两个角度构建商业银行地方政府债投资效益测度并进行模拟测算，最后对商业银行提升地方政府债的投资效益提出相关的建议。 　　商业银行地方政府债的投资现状 　　地方政府债是指地方政府根据信用原则、以承担还本付息责任为前提而筹集资金的债务凭证。我国地方政府债券最早出现在中华人民共和国成立初期，随后在代发代还、代发自还、自发自还的市场化改革道路上不断深化。 　　如今，地方政府债已成为我国债券市场年发行规模最大的券种。根据中央国债登记结算有限责任公司（以下简称“中债”）统计数据，2016年全年共发行地方政府债1159支，规模达到6.04万亿元，较2015年同比增长57.65%。截至2016年年末，地方政府债市场存量余额已达10.6万亿元，成为全市场仅次于国债和政策性银行债的第三大利率债品种。 　　如此大规模的地方政府债，投资者结构却较为单一，几近被商业银行垄断。中债数据显示，2016年商业银行的地方政府债投资规模达到为9.36万亿元，占到整个地方政府债市场规模的88.13%。其中，新增投资规模为4.91万亿元，同比增长110.14%。可见，地方政府债已成为商业银行债券配置的新宠。究其原因，主要包括以下三个方面：首先，地方政府债中的置换债将风险权重100%的地方政府融资平台贷款置换为风险权重仅为20%的政府债券，可以迅速减少银行风险资产规模，延缓不良贷款生成，有效提高资本充足率，改善资产质量；其次，为吸引商业银行加大投资力度，地方政府通常会承诺一定额度的配套财政性存款返存，这点对于主动负债能力相对薄弱的中小商业银行尤具吸引力；最后，2015年地方政府债纳入央行货币政策工具担保品范围后，商业银行可以通过质押地方政府债从央行获得相对低成本的流动性资金支持，增加优质流动性资产储备，提高应急融资能力。 　　商业银行地方政府债的投资效益测度 　　无疑，地方政府债的投资效益是商业银行制定投资策略的焦点问题。然而，商业银行地方政府债投资的效益测度至今未有统一可信的方法。本文基于指标分解法，通过逐一分析地方政府债的投资收益和风险成本，得到财务角度的地方政府债投资效益测度。 　　收益测度：票面收益、免税收益和担保品收益 　　投资地方政府债的投资收益包括票面收益、免税收益和担保品收益三个方面。 　　其中票面收益最为直接，是地方政府债发行时即约定想投资者到期偿付的固定收益，是银行测度地方政府债投资收益的起点。由于地方政府债的二级市场交易十分清淡且需?U纳交易税，因此商业银行倾向于将地方政府债持有至到期，票面收益可以在投资期初即可锁定。统计数据显示，2016年发行的6.04万亿元地方政府债加权票面利率已跌破3%，落至2.92%（见图1）。从利率期限结构来看，2016年5年期地方政府债的发行规模占比最高，达到全年总规模的31.80%，加权票面利率为2.83%。 　　地方政府债投资的第二项主要收益来源为免税收益。为了鼓励地方政府债的发行，2013年财政部、税务总局发布了《关于地方政府债券利息免征所得税问题的通知》（财税〔2013〕5号），通知中明确规定：“对企业和个人取得的2012年及以后年度发行的地方政府债券利息收入，免征企业所得税和个人所得税。”根据2008年修订《中华人民共和国所得税法》“一般企业所得税的税率为25%”的规定，占到投资利息收入的四分之一，因此，免税收益是测算地方政府债投资收益中不可忽视的第二个组成部分。 　　此外，《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》明确规定：“允许地方债纳入中央国库和地方国库现金管理抵押品范围，允许纳入央行常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）和抵押补充贷款（PSL）的担保品范围，并可按规定开展回购交易。”经过两年的市场实践，地方政府债在上述业务中作为担保品的质押折扣率已经基本形成标准化规则（见表3）。 　　将地方政府债纳入国库现金定期存款担保品范围，商业银行可以通过投资地方政府债争取国库现金存款，扩大存款来源；纳入央行SLF、MLF、PSL等货币政策工具抵押品范围，必要时可获得央行较低成本的流动性定向支持，对冲部分新增流动性需求；纳入银行间市场债券回购交易担保品范围，可以提高地方债在银行间债券市场的流动性，增厚商业银行的优质流动性资产储备。以上地方政府债的流动性优势均可以显著提升银行资产周转率，对于主动负债能力和应急融资能力较为薄弱的中小型商业银行来讲均具有显著的成本节约效应，对商业银行地方政府债的投资效益形成正向效果。 　　成本测度：信用风险成本和利率风险成本