国债期货2014年年报.PDFVIP

国债期货2014 年年报 诚信·专业·稳健·高效 国债：债市寒冬里仍具有相对投资价值 陈广宇 摘要： 从投资周期的角度来看，在我国宏观增长人为放慢速度的大前提下，债券相较 于股票可以有更好的表现。但本次减速慢行的目的是为了调整结构、完成转型，因 此从严控制资金供给将贯穿宏观经济 “去杠杆”全过程。收缩的资金规模会造成市 场流动性紧张，必然对债券品种构成持续下行压力，甚至在极端情况下会出现个别 债务主体因资金链断裂而违约的风险。当然，国债以最高级别的国家信用为依托， 面对债市信用风险时仍具有相对投资价值。 美联储在年末收官之际终于确认QE 缩减的启动时点，再次向市场证明了“出来 混，迟早要还的”。目前美国国债收益率高企、美股再现活力，这将吸引国际游资离 开新兴市场，一定程度上加剧了新兴市场的流动性紧张。 综合国内国际两方面因素，我们认为国债市场在2014 年度将以较大概率维持熊 市行情，但存在特殊事件下短暂冲高的机会。对于期债合约而言，TF 加权指数上方 以上市之初的高价为限，下方有可能短暂击穿90 元关口，预计2014 年期债加权价 格参考区间为[88.5，93.5]。 一、中国：生不逢时的国债期货 1.1 重启国债期货的意义 早在1993 年，我国就曾经向市场上推出过国债期货品种，但因为发生于1995 年的“327 ” 等恶性交易事件而暂时退市。经过管理层及市场各方参与者的共同努力，阔别中国大陆地区 十八年之久的国债期货于2013 年9 月6 日重装上阵。虽然作为国债现券最大持有机构的商 业银行、保险公司暂时无法入市交易，初期市场行情难以出现股指期货上市时的火爆场面； 但场内利率类型期货产品的身份决定了该品种的明日之星地位。 本次国债期货重新上市交易，对不同的市场参与主体具有不同意义。 从微观角度来看，除单纯投机操作外，对冲利率风险是投资者尤其是机构投资者最为看 重的功能。对于已经拥有大量国债现券的一级自营商（如商业银行、保险公司、券商及基金 公司等），为防止未来市场利率走高引发的国债贬值风险，可以通过卖出国债期货合约进行 敬请阅读本报告免责声明 第 1 页 国债期货2014 年年报 诚信·专业·稳健·高效 套期保值。 从中观角度来看，国债期货交易后有助于引导市场对利率的预期，有利于构建期限完整 的基准收益率曲线，为下一步利率市场化改革奠定“锚点”。 最后，基于更广泛的宏观视野，我们认为利率的本质在于为某种信用货币定价。由于国 债基本上不存在信用风险，因此国债利率对度量某种货币价格具有重要参考意义。在我国国 债期货长期缺位的情况下，其他经济发达国家和地区已经抢先推出了以人民币计价的汇率类 产品，客观上形成“境外倒逼境内”的局面。 有鉴于此，积极稳妥地安排国债期货上市，对完善人民币收益率曲线、从而助推我国金 融定价主权的确立有着时不我待的紧迫感和合理性。 1.2 本年债市综述 1.2.1 利率债现券走势：熊来了 从国内市场来看，固定收益证券在2013 年6 月份出现了一次明显的分界点：前期市场 运行相对平稳，国债及信用债收益率小幅波动，表现中规中矩；但发生于6 月份的银行间市 场资金流动性紧张为全市场敲响了警钟，自此以银行间国债收益率为代表的各类型固定收益 证券收益率整体上移，导致债券价格承压下行并展露出价格易跌难涨的趋势。 从成因角度分析，6 月份的资金紧张源于4 月份管理层加大力度清查债市漏洞。其次， 在 5 月份美联储主席伯南克较为倾向性的退出QE 表态也令国际资本发生一定程度的流向改 变（资金向发达经济体回流在下半年越发明显），加大了国内流动性压力。 进入 2013 年下半年，与我国资本市场关系较紧密的国内外货币政策整体上延续甚至强 敬请阅读本报告免责声明 第2 页 国债期货2014 年年报 诚信·专业·稳健·