基于宏观去杠杆视角：如何理解当前信用条件变化？.docxVIP

宏观经济|专题研究 2018 年 5 月 29 日 证券研究报告 如何理解当前信用条件变化？ ——基于宏观去杠杆视角 报告摘要： 去年下半年以来信用条件边际收紧，社融增速下降过程中伴随结构调整，信用市场违约事件增多。与此同时，货币供给等金融条件也出现了边际变化。如何理解当前信用及其他金融条件变化，这些变化背后共同指向怎样的经济运行规律？本文尝试从宏观去杠杆角度理解当前经济所处阶段，并尝试对当前金融条件变化给出解释。 宏观去杠杆，去的是哪部分杠杆？ 由于各种原因，市场定价往往存在扭曲，杠杆水平和结构因而会偏离最优均衡状态。定价扭曲中得益部门会过度加杠杆，这部分杠杆就是“应该去”的杠杆。市场定价扭曲没有得到纠正之前，杠杆失衡便会持续，定价扭曲一旦得到纠正，市场便会自发对每一笔负债和投资做出充分定价，杠杆水平和结构将回复均衡状态，这也是结构性去杠杆的真正内涵。所以去杠杆落到实际操作层面，核心就在于定价机制纠偏。 宏观去杠杆，应该怎么做？ 目前中国投融资定价扭曲症结在于两个刚兑，一个是表外资金池刚兑，即金融产品刚兑；另一个是国有企业和地方融资平台等部门享受政府隐性信用背书，即为隐性债务刚兑。中国去杠杆核心操作在于投融资定价机制纠偏，所以去杠杆的核心在于打破资金池刚兑和隐性债务刚兑。 如何从去杠杆角度理解当前信用条件变化？ 第一，打破表外资金池，非标处置面临压力，社融增速和结构因此调整。 第