三问今日A股下跌-诺亚财富.PDF

三问今日A 股下跌 集团研究与发展中心 汪波 辛辰 【缘何A 股低开低走？】 消息面上，证监会提供了贫困地区绿色通道，市场或将担心IPO 发行量继续扩大，资金供给 端的增加使得市场谨慎情绪进一步扩散，但我们认为并非本次市场下跌主要原因。 A 股市场长期以来是一个奇葩的市场，由于“韭菜”众多，市场呈现出了较强的投机性，然 而A 股市场在全球资产类别配置中具有一个独特性，即A 股与其他国家或地区的相关性较 低，最近的一个例子便是6 月24 日英国退欧，A 股市场午后发力大涨。那为何今天A 股市 场与全球市场的连接点在何处？我们认为是代表流动性水平的利率。 日期 8 月17 日 18 日 19 日 22 日 23 日 24 日 25 日 26 日 29 日 涨跌点数 -15.16 -0.48 -5.45 3.99 -23.29 4.9 -3.83 -17.55 1.98 日期 30 日 31 日 9 月1 日 2 日 5 日 6 日 7 日 8 日 9 日 涨跌点数 4.65 10.81 -22.18 4.04 4.75 18.61 1.22 4.02 -17.09 整体平均涨跌点数 -2.56 平均上涨点数 5.90 平均下跌点数 -13.13 数据来源：Wind，诺亚研究 今年8 月15 日，万科所带动的房地产板块的异军突起，带动上证A 股大涨74.53 点，涨幅 为2.44%，但随后市场冲高后逐步回落，之后近一个月指数在一个窄幅区间中徘徊。如上表 所示，8 月17 日至9 月9 日（18 个交易日），上证整体平均涨跌点数为-2.56 点，平均上涨 点数为5.90 点，平均下跌点数为-13.13 点。基于以上数据，我们认为市场处于一个波动性极 低的存量态势中，并且市场在消化众多因素 （包含利多及利空因素）时下跌弹性要大于上涨 弹性，这能较好解释为何今日 A 股市场在承接下周五海外市场利空时所出现的大幅跳空及 下挫，利空消息对于当前市场的作用将会被放大。 图1 中国十年期国债收益率与上证A 股走势 数据来源：Bloomberg，诺亚研究 其次，2014 年以来无风险收益率持续下行，2015 年下半年无风险收益率驱动市场估值开始 失效，分母端风险偏好成为新关注点。然而短期的长端收益率开始小幅抬升，其对于市场的 反向性又隐约显现，值得注意的是10 年期国债收益率的底部拐点与A 股市场顶部拐点高度 吻合，利率对于A 股市场流动性的影响在短期内逐步增强。从全球资产类别来看，包括中国 国债收益率在内的全球长端利率都出现了一定幅度的上涨，市场对于远期流动性拐点的预期 在短时间形成了一致性共振，也就是利率成为A 股市场与国际市场共振连接点，我们认为这 种预期带来的影响或将持续。 【利空催化剂在哪？】 上周五全球主要股指皆出现下跌，欧股创下一个多月来最大单日跌幅，同时美股也创下英国 脱欧后的最大单日跌幅。上周五亚洲股交易时段，各国股市并没有表现出明显下跌的趋势。 那么当前诱发全球市场普遍下跌的因素应该是来自欧美股盘时间。 在这个时间段内，十年期美债和三十年期美债收益率都有所上升。其中，十年期美债的收益 率上升了6BP，三十年期美债的收益率上升了7BP。而在之前稍早的亚洲盘和欧洲盘时段内， 如图2 所示，包括日债、德债等主要经济体国债收益率都呈现不同程度上升。而究其原因， 在于欧洲央行议息会议所传递出来的信息。上周，欧洲央行行长德拉吉虽然表示将继续当前 宽松的货币政策，维持QE 至少到 2017 年 3 月，但是他同时表示目前欧元区不需要更多刺 激，而此语被市场解读为可能出现货币政策拐点的前兆。同时，波士顿联储主席罗森格伦 （Eric Rosengren）发表了支持加息的言论，让市场对于美联储加息的预期继续升温。 图2 美国、日本、德国十