估价模型比较-估价结果.ppt

增强可比性的措施：对潜在公司深入研究，包括对驱动价值增长的关键因素(战略、市场地位等非财务指标和财务指标的分析，缩小可比公司范围 中石油实例：新兴市场国有石油公司民营化公司 实践中通常以同行上市公司作为可比对象。但同行企业价值增长曲线阶段和风险差异大，甚至超过不同行业。 2. 如何选择V ？ 股票价格P 企业价值EV 3. 如何选择用于比较的可观测指标 y ？ 从理论角度，选择的类比指标y应该： (1) 与公司价值密切相关。例如，在美国无线通信产业，价值相关因素为特许经营区域的人口，而不是财务收益。 (2) 尽量产生比较稳定的V/y。如果V/y波动相当大，则说明y选择不合适。如果V/y比值波动大的原因是y受短期数据超常波动的影响，则需要平滑。例如, 采用5年平均值。 4. 如何选择类比值(V/y)？中位数？平均数？加权数？善于应用统计技术和研究待估公司进行可比分析和数据选择、调整。 最传统的类比方法－市盈率(P/E）SP500市盈率1992－2001 市场时机与市盈率 市场时机与市盈率SP指数市盈率(1872－2000) 股票价格以当年1月股票价格计算的PE值，收益为上年收益 SP500市盈率1872－2000年 股票价格为1月份价格，收益为前十年平均 1996-2000年若干行业市盈率 通用汽车市盈率 数据来源：Bloomberg 杜邦公司市盈率变化 Microsoft 上市以来的市盈率 数据来源：Bloomberg DELL 市盈率 数据来源：Bloomberg Cisco市盈率 数据来源：Bloomberg 三.估价模型选择 估价过程 分析公司商业模式和现有业务经营业绩表现及与竞争对手比较，识别出竞争优势和价值驱动因素 分析公司发展环境，现有业务和战略投资在新的发展环境下的竞争能力和公司资源 确定预测假设条件和构造财务模型 财务预测 选择估价模型估价 DCF估价：Base-case DCF 和情景分析DCF价值 类比模型估价估算交易价格定位 确定估值区间 或提出未来3－6个月的市场价位 公司盈利状态与估价模型选择 公司是否盈利？ 类比估价模型 －P/R，P/Customers 贴现现金流估价模型 期权估价模型 类比估价模型 －P/E, P/CF 贴现现金流估价模型 是 否 公司成长状态 概念型公司(No Assets, No Revenues) 业务专业化、成长型初期公司(Sina、Sohu): less tangible Asset, Negative Profits，Negative Operating Cash Flow 业务专业化、快速成长型公司(Intel、Dell)： Negative Operating Free Cash Flows 业务专业化的成熟成长型公司(五粮液)：Free Cash Flow充裕，No additional Equity Financing Demand，Negative Financing 业务多元化公司(北京控股、上海实业) 公司成长阶段与估价模型选择 Start-up 阶段 高速增长 阶段 成熟 阶段 成长时间 盈亏平衡 稳速增长 阶段 P/R Subscriber growth Per-user statistic Real Option P/R DCF Price/EBITDA Per-user statistic Real Option P/R DCF Price/EBITDA EV/Sale EV/EBITDA P/E Long term DCF EV/EBIT SALE/EBIT Dividend yield 分析员根据每一个不同阶段采用不同的指标来估价企业。 IPO时往往同时采用增长型贴现现金流和类比估价模型评估股票价值。 收入增长 对于高速成长的业务专业化公司，投资分析家往往采用贴现现金流估计股票的基本内在投资价值 根据对公司价值驱动或溢价因素分析，在贴现现金流价值上给出一定的溢价。以反映期权估价理念下的公司内在价值。 以类比估价模型估算市场交易价格，最终形成一个估值范围。 评价股票市场是否反应了公司增长期权价值，而不仅仅考察是否反应了公司信息。因为增长机会选择能力一般不是公开信息。 业务专业化的成熟成长型公司股票以DCF模型为主。同时关注公司业务重组。此时，PE等类比模型的估价结果与DCF在数量级上相近。公司实际上属于价值型股票。 对业务多元化的企业，对各项业务分别采用相应的估价模型。例如，成熟成长型业务采用贴现估价模型。 三大类估价理念和模型方法各有适用条件和局限 性。但并不排斥，实际上为估价实践提供了更多的 选择。实际运用时，可以根据企业业务和投资机会 组合中的各项业务收益及其风险