中国上公司现金持有水平的实证研究.PDF

第2期(总第14391) 财经论丛 No．2(C,eaend．No．t43) ． 2009年3月 Cellected FinanceandEemzmlicz M玎．2∞9 Emay|on 中国上市公司现金持有水平的实证研究 张健光，张俊瑞 (西安交通大学管理学院，陕西西安710049) 摘要：企业持有现金不仅受经营活动、投资活动客观需要的影响，也会受到管理者 (经理人)的主观意愿影响。权衡理论、代理理论、信息不对称理论、筹资优序理论对此 进行了理论解释，但通过研究发现竞争强度和企业所处的生命周期阶段也会对现金持有水 平有显著影响。利用1990—2006年深沪两地上市公司的12261个企业年数据对此进行了实 证研究，实证结果较好地支持了六种不同角度的解释。 关键词：现金持有；生命时期；技术水平 中圈分类号：F230 文献标识码：A 文章编号：1004-4892(2∞9)02-0074-08 一、引 言 理的交易成本分析视角。Jensen(1986)提出了自由现金流量假说，分析了负债和财务杠杆、杠杆 收购和私有化交易对自由现金流量的影响，并以石油行业为例说明了接管、并购与自由现金流量的 关系强】。自由现金流量假说则成为现金管理研究领域以代理成本为视角研究的里程碑，近年来对现 金持有水平影响因素的理论分析和经验验证成果主要是基于代理成本理论。如，Mann和Siehennan (1991)发现权益筹集资金时，投资者会根据企业使用现金的历史并购行为区分出管理者的代理成 度说明现金较多企业的并购活动导致企业价值下降H。。 Opler等(1999)系统综述了现金持有的权衡理论、信息不对称理论及代理理论、筹资优序理 论的现金解释模型口】。然而，他们在利用美国上市公司数据研究时发现交易成本理论、信息不对称 理论及代理理论和筹资优序理论均只能部分解释现金持有水平，甚至有时候出现相互矛盾的解释和 手共享过多增长机会的企业会持有较多的现金例。国内对现金持有水平的研究多以opIer等(1999) 的研究作为基础，侧重于利用国内数据实证检验未重视理论发展。胡国柳、刘宝劲、马庆仁 的现金持有水平问题，证实了信息不对称和代理理论的预测n1。杨兴全，孙杰(2006)利用2002 年A股截面数据检验公司治理变量对现金持有水平的影响作用，也证实了以上理论的解释和预测 解释，也支持了已有现金持有理论的预测旧’。 收稿日期；∞∞．10-13 作者简介：张健光(1978．)．男．山东■体人，西安囊叠大学f理学院博士生．置警工翟学冀讲算；张霞曩(1961一)，男，陕西滑南人．西安交 通大学f理学院教授。博士。博士生导■。 ·74· 万方数据 张健光等 中国上市公司现金持有水平的实证研究 本研究在检验竞争强度和生命周期阶段对企业现金持有水平影响的同时，又对已有理论进行了 实证检验。通过分析中国上市公司现金持有水平的影响因素，为如何管理上市公司现金持有水平提 供了依据。 二、假设提出 Keynes(1936)的交易动机理论认为持有现金的原因是存在现金替代物转变为现金会发生交易 成本，以及现金不足时会发生的筹资成本…。Opler等(1999)以交易动机理论为基础发展出边际 收益等边际成本的权衡理论，即流动性资产短缺的边际成本与流动性资产持有的边际成本相等时为 eta1．(1998)认为现金流量波 企业的最佳流动性水平¨J。以此观点为基础，Opler等(1999)和Kim 动率、现金转换周期与现金交易成本是正相关关系【lo】【耵。投资机会多的企业面临现金短缺的机会更 高，而且现金短缺带来的投资机会损失成本也更大。由于现金持有的边际成本不变哺】，既然投资机 会多的企业可以通过持有更多现金获得更大好处(减少短缺成本、投资机会成本)，可以预测