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小市值公司超额收益实例研究 ———— 中国资本市场问题研究课题 组员：丁逸俊、陆晓锋、 陈驰洲、李君 前言 市场效率是包括股票市场在内的资本市场所研究的基本问题之一。学者和政府都希望建立有效的资本市场以达到资源的有效配置。西方国家的股票市场已经发展比较成熟了，但也存在着诸多难以解释的“市场异象”(market anomalies)，而这些复杂的现象对市场有效性假说(EMH)构成了的挑战，受到金融界的高度关注和广泛研究。 股票市场的“规模效应”(size effect)就是一个重要的市场异象，它又被称为“小公司效应”(small firm effect)，是指一个公司的规模与该公司股票的市场收益率之间所呈现出的负相关关系，即股票(投资组合)的收益率会随着公司相对规模的上升而下降，尤其是市值较小的公司股票投资收益率超过市场平均水平的现象。 有效的 资本市场 小公司效应 （small firm effect） 研究目标 中国股市是否存在“小公司效应”？（基于1996—2010年的数据） 用一些实例如何解释这一现象？ 有效市场假说与市场异象 市场效率一直是股票市场研究的基本问题之一。资本市场定价效率理论的核心内容即“有效市场假说”(Efficiency Market Hypothesis，简称为EMH)。 如果金融资源配置是有效的，那么，各种金融产品的价格就应当正确地反映其内在投资价值，并使各交易者的边际投资收益率趋于一致，超额利润现象得以消除。相反，如果金融产品价格对各种信息，包括过去、现在和预期信息反应滞后，就意味着信息传播的低效率和金融交易者对信息反应的迟钝，这种情况下的金融资源配置必然是低效率的。 有效市场假说与市场异象 “小公司效应”最早由美国学者Banz于1981提出。他将纽约股票交易所的上市公司股票按公司规模大小分为5类，发现最小一类的公司股票平均收益率要高出最大一类股票平均收益率达19.8％。由此，Banz提出总收益率和风险调整后的收益率都有随着公司的相对规模的上升而下降的趋势。 时间段 小规模公司收益率（%） 大规模公司收益率（%） 1963-1968 30.90 12.20 1969-1974 -13.6 -3.4 1975-1983 35.30 15.70 1984-1990 2.60 14.60 1991-1993 29.20 15.60 表2-1：NYSE中的“规模效应 根据有效市场假说，在弱式有效市场上，股价已经充分反映了上市公司的历史信息和资料，因而投资者是无法通过公司规模大小这一历史资料来获取它们的超额收益，即小规模公司股票的风险调整收益高于大规模公司是一种市场异象。 有效市场假说与市场异象 中国股市是否存在规模效应 以1996年到2010年的沪深两市312支股票为研究对象。根据各股的股票流通市值来确定公司规模大小。以月个股流通市值作自变量msmvosd，样本数据的单位为千元，同时由于月个股流通市值数字过大，故取对数处理。牛市熊市的定性变量Bullbear作虚拟变量，取值1表示牛市0表示熊市，为检验熊市和牛市对股市规模效应是否有影响，故加入交叉项。以股票的考虑现金红得再投资的月个股回报率Mretwd为作因变量。横截面回归回归方程： 在上式，样本股票的月个股流通市值Msmvosd表征了股票规模，而股票的月个股回报率Mretwd表征了股票的收益率。Bullbear表征牛市熊市的虚拟变量。 的大小则表明了个股的规模对个股收益率的影响。 的大小表征牛市熊市特性对规模效应的影响比例。 中国股市是否存在规模效应 Dependent Variable: MRETWD Method: Least Squares Date: 05/11/11 Time: 16:58 Sample: 1 53353 Included observations: 53353 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.?? C -0.124429 0.008669 -14.35347 0.0000 LOG(MSMVOSD) 0.008127 0.000628 12.93511 0.0000 LOG(MSMVOSD)*BULLBEAR 0.006016 0.000105 57.41344 0.0000 R-squared 0.060548 ????Mean dependent var 0.022383 Adjusted R-squared 0.060513 ????S.D. dependent var 0.169110 S.E. of regressio