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金融资产价值评估 第二章 债券价值评估 学习目标 ★ 掌握债券价值评估现值模型和收益率模型； ★ 掌握债券到期收益率、赎回收益率和实现（期间）收益率的确定方法； ★ 熟悉利率的决定因素，掌握利率期限结构、名义利率与实际利率的关系； ★ 了解修正久期和凸度在衡量债券价格波动率中的作用。 第一节 债券价值评估原理 一、债券价值评估模型 二、即期利率与债券估价 一、债券价值评估模型 （一）现值模型 【例2- 1】 ASS公司5年前发行一种面值为1 000元的25年期债券，息票率为11%，同类债券目前的收益率为8%。 假设每年付息一次，计算ASS公司债券现在的市场价格。 ▲ 可赎回债券估价模型 ▲ 价格－收益率曲线 1.债券价值与必要收益率之间的关系 ● 当必要收益率＝息票率时，债券等价销售； ● 当必要收益率＜息票率时，债券溢价销售； ● 当必要收益率＞息票率时，债券折价销售。 1. 债券到期收益率(yield to maturity，YTM) 2. 赎回收益率(yield to call, YTC) 3. 实现（期间）收益率（RY） 二、即期利率与债券估价 ▲ 用来折现某一时点现金流量的利率称为即期利率 表2- 2 按即期利率计算的国库券的现值 第二节 利率的决定因素 一、利率决定的基本因素 二、利率的期限结构 一、利率决定的基本因素 ▼影响利率的因素（模型描述）： （一）基准利率——经济因素 （二）风险溢价——债券特征 表2- 3 衡量违约风险的主要财务比率 表2- 4 债券等级与公司财务比率 基本步骤： （1）在每一等级中确定债券的样本，分别估计这些债券的收益率（如YTM）； （2）以市场交易为基础计算样本中各等级债券利率的简单平均数或加权平均数； （3）根据各样本中债券平均利率与同期国债平均利率之间的差额确定违约风险溢价。 表2- 5 不同信用等级的违约风险溢价（2004年1月） 二、利率的期限结构 （一）即期利率 （二）远期利率 （二）利率期限结构 1. 预期理论 ◆ 理论假设：远期利率代表市场对未来即期利率的预期。即正收益率曲线意味着投资者预期未来利率将上升；反收益率曲线意味着投资者预期未来利率将下降。 ◆ 理论内容： （1）隐含远期利率是未来即期利率的无偏差估计值。 （2）长期债券的收益率等于当前短期债券收益率加短期债券展期后预期远期收益率的加权平均数，或者说，长期即期利率是当前短期利率和一系列远期利率或预期即期利率的几何平均数。 （3）无论采取何种债券投资策略，任意一个投资持有期限都只有一种期望收益率。 如果以t-1ft表示第t-1到t期间的隐含的远期利率，rn表示距离现在n期的即期利率（即零息票利率），则把零息票利率分解为一个隐含远期利率的数列。 2. 流动性偏好理论（the liquidity preference theory） ◆ 理论内容： 每个远期利率等于该期限的即期利率的预期值，加上一个期限风险溢价，这个风险溢价附加在当期平均短期利率和未来短期利率之上。因此，远期利率是对未来即期利率有偏差的估算。 ◆ 理论假设：投资者在投资决策时都偏好持有短期证券，为了吸引投资者持有期限较长的债券，必须向他们支付流动性补偿，其数额是市场为将期限延长到预定年限所需要的超额收益。 3. 市场分割理论(market segmentation theory) ◆ 理论内容： ◇ 贷款者和借款者分割的市场行为基本上决定了收益率曲线的形态。 ◇ 某种特定期限的利率完全取决于该期限的供求情况，与其他期限的供求状况不相关。 第三节 债券价格波动分析 一、债券价格波动性 二、利率风险度量——久期 一、债券价格波动性 （一）债券息票率 （二）债券到期期限 二、利率风险度量——久期 久期（duration）或持续期，是以未来收益的现值为权数计算的到期时间，主要用于衡量债券价格对利率变化的敏感性。 债券的久期越大，利率的变化对该债券价格的影响也越大，风险也越大。 ◎ 在降息时，久期大的债券上升幅度较大； ◎ 在升息时，久期大的债券下跌的幅度也较大。 ★ 利用Exc