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浅析债权融资对公司治理效应 　　摘 要：在发达国家市场经济的实践中，债权人已经参与公司治理并发挥作用，由于我国债权市场起步较晚，债权融资对公司的治理作用并未受到重视。目前，我国上市公司的融资、再融资行为存在明显的“偏股轻债”，使得资本结构不合理，同时投资者与企业之间的信息不对称加剧了这一问题，因此鼓励企业债权融资，可以更好平衡资本市场的发展，提高公司治理效率，研究债权融资对公司治理效应具有重要意义。 　　关键词：债权融资；公司治理；资本市场 　　一、债权融资特点与优势 　　Modigliani与Miller（1958）的MM理论、Jensen和Meckling（1976）的激励理论、Myers和Majluf（1984）的“啄食顺序原则”即融资优序理论、Aghion和Bolton（1988）的公司控制权理论为债权融资对公司治理效应的研究提供了重要的理论基础。 　　债权融资是企业有偿使用外部资金的一种融资方式。包括：银行贷款票据、应收账款、信用证、企业债券、资产支持下的中长期债券融资等。债券融资特点与优势主要在以下几个方面：节省企业大量的税负，增加税后利润。税前可以支出债权融资的利息，这相当于为企业减少了相应的债权融资的成本；大量研究表明随着负债率的上升，企业的价值也会增加。当企业通过发行债券回购股份时，股票价格上升；当企业发行股票还债时，股票价格会下降。这说明债权融资给予市场是积极的反应，使股价上升，从而增大企业价值；债权融资可以降低经理人的道德风险和逆向选择，迫于债务利息的压力，经理人会努力使企业业绩提高，保持企业高效地运营状态，优化内部治理结构。 　　二、债权融资对公司治理作用分析 　　债权融资的公司治理效应就是指债权人利用法律和合同所赋予的权利，在保障自身利益的基础上采取一定的方式或方法，对债务人负债公司及其经营者或经理人员行为进行的监督控制或激励约束，从而对负债公司的治理制和治理绩效所发生的影响或带来的效应。债权融资是通过影响经理人对现金流的使用、经理人员的工作努力程度和在职享受支出、企业信号传递，影响公司治理绩效。 　　1、控制经理人对现金流的使用，从而减少代理成本。代理问题的核心是解决所有者与经理人员之间的利益协调问题。当公司业绩好时，股东与经理人的矛盾会随着自由现金流增加而变得更加严重。经理人一般从自身效应最大化出发，为私人利益，增加自己手中可以控制的资源和尽量避免市场的公开监管，尽量不分红或少分红，导致他们手中的现金流增加从而可能会冒险进行过度投资，降低了资金的使用效率，由此产生代理成本。如果此时进行债权融资，由于存在按时偿还本金、利息的压力以及企业破产可能性的增加，这些不利因素会约束管理人的经营行为，减少他们在工作上可能存在的懒惰和在职消费，在一定程度上可以缓解企业现金流增加而带来的经理人滥用的程度，起到减少代理成本的作用。 　　2、“相机控制”硬性约束的治理效应。清算和重组是债权人“相机控制”的两种主要方式。债权人不能按期偿还债务或因经营效益较差而进入破产程序时，可以实现企业控制权的重新安排，债权人可以将公司资产进行变卖获得相应的补偿。债务因存在破产的威胁而成为一种担保机制，经理人面临更多的市场力监控，因此经理人会使公司营运质量得到加强和组织管理水平提高。“相机治理”在企业治理结构中能够对经理人形成硬约束。 　　3、传递公司业绩信号，提高公司的市场价值。企业进行股权融资时，由于投资者与上市企业之间存在信息不对称的问题，投资者无法在繁杂的市场信息里把握公司发行股票融资的真正意图，企业只能以折扣方式发行股票，甚至会发行失败。与之明显对比的是，企业可以通过债权融资率向市场投资者反应自身的业绩信号，向外部投资者传递企业良好经营的信号，取得投资者的信任，弱化信息不对称的问题。一般债权融资率越大，公司的业绩越好，债权融资可以弱化这种信息不对称造成的不良影响，从而提高公司市场价值。 　　三、不同债权融资类型对公司治理效应的分析 　　债权融资按融资的渠道不同主要分为银行贷款、企业债券、商业信用等。银行贷款是我国主要的融资渠道，银行掌握的信息量巨大，银行机构经过长期的发展形成了专业的技能，有健全的体系考察和监督企业的经营状况，同时，银行在融资额度上也对企业设置了限制，这些保障措施降低了发生信用风险可能性，企业自身也会为了提高信用而加强公司治理，保持良好的经营业绩；发行企业债权是资本市场上发展最迅速的融资渠道，通过发行企业债权融资可以降低经理人的道德风险和逆向选择风险，完善企业内部治理，从而实现企业价值增加；通过商业信用方式融资可以优先解决企业中短期融资需求，灵活配置债权融资市场的资金，助于改善公司治理。 　　四、不同债权融资期限对公司治理效应的分析 　　债权融资期限一般分为短期、中期、长期。研究表