巴菲特年信20102011.pdf

巴菲特2010年致股东公开信全文 致伯克希尔-哈撒韦公司股东： 2009年，伯克希尔-哈撒韦的净值增长了218亿美元，从而使我们A 股和B 股的账面价值每股均上涨19.8%。 在过去45 年间，即现任管理层接管公司以来，账面价值从 19 美元升至 84,487美元，每年的复合增长率达 20.3%*。(*本报告中所有每股数据适用于伯克希尔的A股，B 股数据为A股的1/1500。) 公司最近收购了伯灵顿北方圣太菲铁路公司(BNSF)，这使我们已有的约50 万名股东至少增加了6.5万名。 对于我和我的长期合作伙伴——查理-芒格(Charlie Munger)而言，所有的股东都了解公司的业务、目标、局限 性和文化具有重要意义。因此，我们在每次的年报中都会重申指导我们的经济原则。今年这些原则刊登在第 89 至94 页，我强烈要求你们所有人，尤其是新股东阅读这些原则。伯克希尔数十年来都在坚持这些原则，在 我不在之后的长时间内会继续坚持。我们还会在这封信中回顾一些业务的基本情况，希望为新加入的BNSF股 东和老股东提供新人辅导课和复习课。 我们如何衡量自己 我们评估管理层业绩的标准刊登在首页。查理和我一开始就认为，衡量我们完成和未完成的工作要有一个 理性和坚定的标准。这令我们避免受到着眼业绩并以此为目标的诱惑。 将标准普尔500指数作为我们的标杆是一个容易的选择，因为我们的股东持有某一指数基金几乎不费什么 代价就能赶上它的业绩。那么，他们有什么理由为我们仅仅创造同样绩效而掏钱？ 对于我们而言，难度更大的决定是如何衡量伯克希尔相比标普500 指数的进步。只用股价变化来衡量也有 很好的理由。实际上，在一段较长时间内股价是最好的考验。不过，每一年的市场价格可能会极其不稳定，即 使涵盖时间长达10 年的评估也会被衡量期的首尾时间愚蠢的高或低价极大扭曲。微软的史蒂夫-鲍尔默(Steve Ballmer)和通用电气的杰夫-伊默尔特(JeffImmelt)对此就有体会，他们在执掌这些企业时都遭遇股价变动令人 留鼻血的地步。 衡量我们每年进步的理想标准或许是伯克希尔股票每股内在价值的变动，奈何这一价值的计算方法难以与 精确搭边，所以我们运用了一个粗略的替代标准——每股的账面价值。依靠这一标准有其自身的缺点，我们在 92 和93 页对此进行了讨论。此外，大多数企业股票的账面价值都低估了内在价值，在伯克希尔当然也是如此。 总的说来，我们业务的价值要比其账面价值高得多，而且在我们十分重要的保险业务中差额庞大。即使如此， 查理和我认为，我们的账面价值(虽然被低估)，是追踪内在价值变动的最得力工具。运用这种衡量标准，正如 本封信开篇一段所言，自1965财年以来，伯克希尔账面价值每年的复合增长率达20.3%。 我们应该注意到，如果选用市场价格作为我们的衡量标准，伯克希尔的业绩看起来会更好，自 1965 财年 年初以来的年复合增长率达到22%。令人惊讶的是，由于这一温和的年复合增长率差额，45 年以来，市场价 值的年增长率达到801516%，而账面价值的增长率为434057%(如第二页所示)。我们的市场增长率更高，这是 因为在1965年，伯克希尔股票以营收不佳的纺织资产账面价值一个合适的折扣出售，而如今伯克希尔股票一 般以其一流业务的账面价值溢价出售。 总之，第二页的表格传达了三个信息，其中两个为正面信息和另一个极为负面。首先，在从1965 至1969 年开始、以2005至2009年结束的五年一个阶段的时期内，我们账面价值的增速都超过了标普500指数的增速； 其次，虽然我们在市场向好的几年中落后于标普500指数，我们在该指数业绩消极时一直超过了它。也就是说， 我们的防守好于进攻，这也可能持续下去。 一个大的负面因素是，随着公司规模的增长，我们的业绩优势大幅减少，这一令人不快的趋势势必会持续 下去。可以肯定的是，伯克希尔拥有许多出众的业务和一批真正优秀的经理人，并以一种不同寻常的企业文化 运营，使他们能够最大限度发挥自己的才干。查理和我相信，这些因素随着时间的推移将继续创造好于平均水 平的业绩。但是，巨大数额已经形成扎根，而我们的未来优势(如果有的话)会是我们的一小部分传统优势。 我们有所不为 很久以前，查理制订了自己最远大的雄心：“我只想知道我将丧生何处，那么我就绝不会去那个地方。” 这些智慧受到了伟大的普鲁士数学家雅各比(Jacobi)的启发，他将“反向，一直反向”作为解决难题的帮助。(我 也知道这种反向方法在一个不那么崇高的层面上也会起作用——倒唱一首乡村