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基于实物期权法的油气勘探项目投资决策研究马行天蔡举(西安石油大学 油气资源经济与管理研究中心，陕西 西安 710065)摘 基于实物期权法的油气勘探 项目投资决策研究 马行天 蔡 举 (西安石油大学 油气资源经济与管理研究中心，陕西 西安 710065) 摘 要: 结合油气勘探项目的特点，探讨油气勘探中存在的实物期权特性，以及对油气勘探项目经济评价 时采用的实物期权法与净现值法的区别进行了分析。同时，将二叉树期权定价模型运用于油气勘探投资决策 中，与传统的净现值法进行了比较，并指出在较高不确定性条件下的油气勘探项目的经济评价中，实物期权法 是一种比较理想的投资分析方法。 关键词: 实物期权; 油气勘探; 二叉树期权定价模型 中图分类号: F407． 2 文献标识码: A 文章编号: 1008 － 5645(2014)03 － 0007 － 04 教授，把金融期权定价理论引入实物投资领域，他 认为许多公司的实物资产都可以看作是一种看涨 期权，并使用“实物期权”来区别金融期权。他指 出:一个投资方案现金流量所创造的利润，来自于 目前所拥有资产的使用，再加上对未来投资机会 的选择。实物期权法是关于价值评估和战略决策 制定的一种重要思维方法，它是金融期权在公司 理财领域的扩展，这种方法正在改变众多产业的 0 引 言 长久以来，石油公司在进行项目投资决策时 一般都采用净现值法。净现值法隐含了两个基本 假设:首先，投资具有不可推迟性;其次，投资是完 全可逆的。这两个假设使得净现值法在评价实物 投资时往往会低估项目的投资价值。在现实投资 中面临的投资决策往往充满不确定性与风险性， 并且大部分的油气勘探投资项目周期长、风险大， 分阶段实施，同时面临的市场环境具有很大不确 定性。对于这些项目如果仅仅采用净现值法有可 能低估项目的真实价值，从而做出不恰当的决策。 相比较而言，实物期权法能够将油气勘探各个阶 段分别作为一个整体来考虑，合理评价不同阶段 投资项目的价值，而且能够根据环境的不确定性 变化适时地调整投资规模、时机以及投资领域，从 而提高投资决策的科学性。 ［1］207 － 208 。现实中，油气勘探项目存 经济评价模式 在高风险、高投入等特点，石油储量的不确定性以 及石油产品价格的波动性赋予了油气勘探项目典 型的实物期权特征。同时，石油勘探开发投资是 一种学习型投资，即消除一系列地质与市场等不 ［2］115 － 118 确定性的期权 。实物期权法能够把油气 勘探开发项目各个阶段分别作为一个整体来考 虑，在每个阶段结束后，投资者都可以重新评价该 项目以决定是否继续投资。如果投资者认为项目 进行状况并非像最初预测的那样乐观，那么投资 者就可以选择停止投资，以避免产生更大的损失。 因此，项目的价值除了通过传统的净现值法计算 1 油气勘探项目实物期权法分析 1． 1 油气勘探项目实物期权特性分析 1977 年，MIT 斯隆管理学院的 Stewart Mayers 收稿日期: 2013 － 09 － 21 作者简介: 马行天，男，陕西兴平人，油气资源经济与管理研究中心副教授，硕士生导师，研究方向:企业战略管理。 — 7 — 西安石油大学学报( 社会科学版)23 卷 3 西安石油大学学报( 社会科学版) 23 卷 3 期 获得的项目本身的价值外，还应该考虑到勘探开 发过程中这些期权的价值。 一般来说，石油勘探开发项目的评价阶段主 要分为勘探阶段和稳定开发阶段。其中，勘探阶 段又划分为区域勘探阶段、预探阶段和详探阶段。 通过区域勘探阶段的投资，投资者一般能够有效 得到有关油田的规模以及成功概率等方面的信 息，继而产生继续勘探期权;而在预探阶段，投资 者可通过地震波探测和钻井等手段来降低油田规 模的不确定性;在详探阶段，可进一步确定油田的 可采油气储量以及油气藏规模。经过以上几个阶 段的投资，在进入稳定开发阶段之前，有关油气储 量的众多不确定性因素一般都已消除。 从上述情况可知，油气勘探开发是高投入、高 风险的复杂系统工程，充满了众多的不确定性因 素。尤其是在市场经济条件下进行石油勘探开发 决策，必须根据市场经济条件，对从区域勘探到 预探、详探以及项目投入开发等进行全过程经济 评价。 从理论上来说，在油气勘探中具有几种期权 特性:延迟期权、扩张期权和放弃期权。当然，有 时候也存在复合期权，即投资者暂且延迟投资，如 果预计未来市场价格进一步提升，则可能采取扩 张期权，进一步加大投资力度。这种投资选择的 弹性，赋予了油气勘探项目明显的期权特性，这种 特性对项目价值能够产生一定影响。 若现实中出现低于临界点情况，出现项目价 值减少的可能时，那么石油公司就有可能会利用 生产运营的弹性，暂时停止油气产区的生产;反 之，若如果项目价值没有出现减少，项目就按照