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上市公司股权再融资创新的比较与分析 周勤业 刘 宇 （上海证券交易所,上海 ） 摘　要：通过比较分析武钢股份、宝钢股份和鞍钢新轧三家钢铁行业上市公司（以下简称三家上市公司）再融资方案，本文从行业、目标、财务变化、发行方案以及二级市场表现等方面，剖析三家上市公司再融资创新的共性和差异。在阐述三家上市公司再融资创新的启示和借鉴意义基础上，提出完善我国上市公司再融资制度的若干建议。 关键词：上市公司；股权融资；再融资创新 作者简介：周勤业，上海证券交易所副总经理，复旦大学管理学院教授、博士生导师，财政部会计准则委员会委员、中国注册会计师协会理事。刘宇，高级会计师，供职上海证券交易所，哈尔滨工业大学管理学院博士生。 中图分类号： 文献标识码： ’ 　 ： ’ China. . 三家上市公司再融资的创新 随着市场环境和宏观经济政策的不断变化，现行以《上市公司新股发行管理办法》、《上市公司发行可转换公司债券实施办法》及相关配套文件为主的上市公司再融资制度，自年月颁布实施至今已历时四年多,在实务操作中逐渐暴露出一些问题：以刚性条件为主的再融资门槛过高过僵、再融资制度事后处罚手段乏力、对再融资申请审核的重点缺乏科学性、特殊股权结构下融资制衡机制薄弱等。受此影响，近年来上市公司再融资功能发挥得并不理想，证券市场充满了对再融资创新的渴求。 年月日,武钢股份董事会审议通过增发不超过亿股人民币普通股的预案，向武汉钢铁(集团)公司（下称武钢集团）定向增发不超过亿股国有法人股,向社会公众公开发行不超过亿股社会公众股。年月日，中国证监会审核通过公司增发申请，月日公司发布招股意向书和发行公告，月日公司公布发行结果公告，发行价格元股，增发数量万股，其中向社会公众公开发行万股，向武钢集团定向增发万股，募集资金总额元。募集资金用于收购武钢集团下属的钢铁主业资产，以及相关生产经营管理部门的资产和业务。 年月日，宝钢股份公告拟增发股份总数不超过亿股，包括向上海宝钢集团公司（下称宝钢集团）定向增发国家股和向社会公众增发社会公众股两部分。募集资金用于收购宝钢集团的包括钢铁精品、供应链和相关产业三大块资产。年月日中国证监会审核通过宝钢股份增发申请， 月日公司发布发行公告， 月 日公司公布发行结果公告，发行价格为元股，募集资金总额亿元。最终发行数量为亿股,其中向宝钢集团定向增发国家股亿股,向社会公众增发社会公众股亿股。 年月日，鞍钢新轧公告拟采取向全体股东,包括国有法人股、全体流通 股股东及全体股股东,按每股配股的比例进行配股,再向国有法人股股东鞍山钢铁集团公司（下称鞍钢集团）定向增发不超过亿股，预计发行不超过亿股。募集资金将全部用于收购鞍钢集团持有的鞍钢集团新钢铁有限责任公司股权。年月日鞍钢新轧股东大会通过上述议案。 三家上市公司再融资创新的共同点 一、同行业特征引致相似发展动因 三家上市公司都属钢铁行业。钢铁行业近年来业绩高速增长，国内钢材价格从年初开始启动，小幅调整后一路走高，大型钢铁企业效益普遍良好。目前国民经济快速增长主要是靠固定资产投资的超常增长拉动，年固定资产投资同比增长，拉动重工业增幅高达，其中增长幅度较大的主要是需要大量消耗钢材的制造业，如冶炼及压延设备制造业、发电设备制造业、机床制造业、汽车及其他运输设备制造业等。这种背景下，三家上市公司利用证券市场融资功能，谋求集团公司资产实现上市顺理成章。从上市公司控股股东而言，钢铁市场的周期性不可避免,在一个相对高点，完成重大收购行为是较好的选择，借助子公司上市公司将主业资产出售变现，不仅可获得较好的溢价，还可在没有失去控制权的同时，利用上市公司整体效益的增长获得更多回报。对上市公司而言，由于近两年业绩提升，此时突出主业扩张规模，可获得市场一定认同。 二、再融资目标是做大做强主业 三家上市公司再融资模式符合证券市场所具有的产业整合功能，有利于优质企业做大、做强，以进一步发挥企业集团的产业优势、产品优势与管理优势，降低企业与市场的交易费用与交易成本，进而有利于提升市场的资源配置功能与产业整合功能，提高市场的运行效率与运行质量。根据科思理论，企业边界是由交易成本决定的，当交易在企业内进行比在市场上进行更有效率时，企业倾向于自身扩张；反之，企业则会缩小其边界，更多地诉诸市场，哈佛大学哈特教授认为，若不同资产具有互补性，那么其资产在同一组织中交易费用较低，因为这时当事人会选择低成本的合约来配置所有权；反之，若不同资产没有互补性，资产在同一组织内运作收益是递减的。三家上市公司拟收购的资产，恰好弥补了各自经营的不足，是对其企业边界的调整，符合企业的边界理论。 武钢股份设立之初是钢材加工企业，增发完成后，