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阿里巴巴案例分析 ——《公司治理》课商学部分试题 对于一个创业公司来说，发展的中前期是一段极其艰难的时期。在这急需物质资本的时期，创业公司往往不存在内部留存利润，同时又难以通过常规的债券、股份渠道获得外部筹资，许多公司由于没有获得充足的物质资本而被迫解散，或者失去了发展的有利时机。在这种情形下，风险投资成为创业公司的“半面天使”。 风险投资为企业提供了其发展所需的最基本也是最重要的资金，能够帮助成长期企业完成基础业务的建设和推广，也能帮助上升期企业狙击竞争对手、迅速占据市场，这一点对于互联网企业尤其重要，另外，风险投资的提供者本身所具有的业务和技术优势也可以带来协同作用。因此，风险投资对于创业企业来说有非常重要的战略意义，概括来说，就是缩减了资金积累时间和发展时间，从而使创业企业能够在瞬息万变的竞争中获得领先优势。 但是风险投资并非慈善家，在高风险的情况下风险投资的必要报酬率也很高，往往开出很高的对价，企业通常需要付出一定的股权来换取资金，导致企业的股权结构发生变动。一方面，企业要面对投资商的套现压力，比如软银就曾考虑过将阿里巴巴的股票出售给竞争对手eBay；另一方面，创始人的股份被稀释，严重的情况下创始人的控制权被外来资本攫取，甚至发生“门外的野蛮人”这样的敌意收购事件。综上，对于风险投资的作用必须兼顾积极和消极两方面，利用的同时保持警惕。 阿里巴巴的例子可以很好地体现风险投资的两面性作用。阿里巴巴通过多次引入风险投资发展为行业领导者，2005年用股权获得了雅虎的10亿美金，从而达到狙击eBay、确立领导者地位的目的，然而也正式这次引入投资直接导致了日后创始人的控制权受威胁的情况。 引入投资后，阿里巴巴的股权结构发生了较大的变化，创始人的股份缩减，外来投资者股份份额上升。到2004年，经过三轮融资后，创始团队的股份被稀释到50%以下，从绝对控股股东成为了相对控股股东；而2005年引入雅虎之后，创始团队的股份被进一步稀释为第二大股东，并且与第三大股东软银相差无几。就控股权而言，引入风险投资将创始团队置于了危险重重的境地。随着企业的扩张发展，引入资本、稀释股权是一种常见的现象，股权优势难以长期维持，重要的是创始团队如何控制临界点、把握控制权，进而逐步降低股权对于控制权的影响。 图片来自《经理人》2013 图片来自《经理人》2013年10期,《马云如何掌控阿里巴巴》一文. 必须指出的是，阿里巴巴股权结构的变化不一定会导致公司控制权的变化。为什么马云团队在股权不占优势的情况下能够维持控制权呢？最初，马云团队基于依赖关系使大股东进行了一定程度上的权力让渡，比如雅虎延迟获得4%的投票权、延迟增加董事会席位、不辞退创始人等协议安排，保证创始团队能够在2010年10月前拥有控制权。而在这个时间节点到来之前，马云团队又积极进行了一系列安排，比如分离支付宝、增发优先股、股权回购、员工持股计划等，重新获得了股权优势。从2010年起，马云团队开始建立合伙人制度，并在2014年的招股说明书中进行了披露，合伙人制度降低了马云团队对于股权的依赖，使得创始团队能够以较少的股权维持其控制权。同时还与大股东签订了一系列代理协议，进一步保证了控制权。 由此可见，股权结构与控制权并不是一一对应的关系，控制权并不仅仅来自股权。企业是一个人力资本和非人力资本的不完全合约周其仁：市场里的企业:一个人力资本与非人力资本的特别合约[J].经济研究. 1996 (06)，除了股权所代表的财务性资源，还存在着知识资源、关系资源等王春艳等：企业控制权的获取和维持——基于创始人视角的多案例研究[J].中国工业经济. 2016(07)，这些资源都是控制权的来源。尤其是在新兴的知识型企业、互联网企业，知识资源、关系资源尤为重要，创始团队所拥有的专用性知识和信息对于外来投资者形成了一种知 周其仁：市场里的企业:一个人力资本与非人力资本的特别合约[J].经济研究. 1996 (06) 王春艳等：企业控制权的获取和维持——基于创始人视角的多案例研究[J].中国工业经济. 2016(07) 郑志刚等：合伙人制度与创业团队控制权安排模式选择——基于阿里巴巴的案例研究[J].中国工业经济. 2016(10) 撇开这一点，就日常经营控制权而言，马云团队凭借威望始终占据企业的关键职位，同时在董事会中占据半数以上席位，尤其是合伙人制度建立的董事提名权，使得马云牢牢控制了董事会，而阿里巴巴是一个典型的董事会中心主义的公司，大股东仅仅依靠股权而试图掌握控制权可谓是难上加难。 这也意味着，第一大股东雅虎如果想要凭借股权控制阿里巴巴的话，必须最终落脚于董事会，在董事会占据一定优势后，再针对创业团队的优势进行逐项击破。 雅虎可以做的有：联合另一大股东