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内部资本市场、上市公司投融资行为异化与公司业绩——基于明天科技的案例研究 第2卷第4期 2009年8月 管理案例研究与评论 JournalofManagementCaseStudies VOI.2No.4 Ang.2009 内部资本市场,上市公司投融资行为异化与公司业绩 一 基于明天科技的案例研究 许艳芳,文旷宇 (中国人民大学商学院,北京100872) 摘要:在中国特殊的融资环境下,上市公司在民营系族企业集团内部资本市场上的功 能定位,及其对上市公司投融资行为及公司业绩的影响,为规范我国民营上市公司投融 资行为提供经验证据.采用案例研究的方法,本文发现,明天科技在明天系的内部资本 市场中,承担着融资窗口的功能.在这种功能定位下,明天科技的投融资行为出现异 化:一方面,明天科技的外部融资功能过度强化,其筹资额远远超过自身发展的需求;另 一 方面,明天科技大量进行长期股权投资,但长期股权投资并不是为了提升上市公司业 绩,而是演变为向明天系其他企业提供资金的隐秘渠道.明天科技的异化投融资行为, 导致上市公司业绩下滑,侵害中小投资者利益. 关键词:内部资本市场;系族企业;上市公司;投融资行为异化;公司业绩 中图分类号:F270文献标志码:A文章编号:1674—1692(2009)04.0223—14 0引言 近年来,越来越多的民营企业通过并购上 市公司构建系族企业,这成为我国资本市场上 一 个引人注目的现象.据国外的相关研究[1], 在一个国家外部资本市场不甚发达的情况下, 企业收购的主要目的之一是为了构建内部资本 市场,解决信息不对称情况下企业的融资约束 与投资不足问题.由于我国企业直接融资渠道 不畅,民营企业可以得到的融资支持力度较小, 民营企业热衷于并购上市公司的一个可能原因 是建立内部资本市场,利用上市公司较强的筹 资能力来缓解系族企业面临的融资约束.那 么,在系族企业内部资本市场中,上市公司的功 能定位究竟是什么?这种功能定位是否会影响 上市公司的投融资行为?会给上市公司及其投 资者带来什么样的经济后果?对这些问题的回 答,显然有助于政府监管部门制定相关政策,也 有助于投资者的投资决策. 有鉴于此,本文采用案例研究的方法,以明 天系内的上市公司包头明天科技股份有限公司 (股票代码为600091,以下简称明天科技)作为 研究对象,研究系族企业内部资本市场对上市 公司投融资行为的影响,以及由此导致的公司 业绩的变化. 本文其他部分的安排如下:第一部分针对 我国资本市场的现实情况,从理论上探讨上市 公司在系族企业内部资本市场中的功能定位; 第二部分以明天科技为对象,研究这种功能定 位对上市公司投融资行为的影响,并用内部资 本市场的相关理论对上市公司的投融资行为进 行解释;第三部分讨论明天科技投融资行为异 基金项目;国家自然科学基金项目,中国人民大学科研基金项目(2007XND011). 作者简介:许艳芳,女,中国人民大学商学院讲师,研究方向:企业投融资行为,内部资本市场l文旷宇.男,本科生,研究方 向:公司财务. 管理案例研究与评论第2卷 化对公司业绩的影响;第四部分以明天系内另 一 家上市公司包头华资实业股份有限公司(股 票代码为600191,以下简称华资实业)为对象, 分析系族企业内部资本市场对华资实业投融资 行为,公司业绩的影响,为本文提供进一步的证 据;第五部分为研究结论和对策建议. 1理论基础及现实分析 1.1理论基础 内部资本市场理论属于新制度经济学中企 业理论的一部分,自2O世纪6O年代末7O年 代初Alehian,Williamson提出该理论L2叫]以 来,其研究逐步规范化,特别是2O世纪9O年 代以来,内部资本市场理论受到学术界越来越 多的关注,目前已成为理解企业内部资金配置 最重要的理论之一. 内部资本市场是相对外部资本市场而言 的.Williamson将企业内部各部门围绕资金 展开的竞争现象称为内部资本市场L3]. Peyer和Shivdasani则将内部资本市场定义为 企业内部各部门分配资金的一种机制[5].按照 他们的看法,当企业拥有多个经营单位时,各 经营单位之间为了争夺资源展开竞争,特别是 当不同的经营单位拥有不同的投资机会时,总 部为追求公司整体利益的最大化,需要将资金 集中起来在各个部门之间重新配置,这种资金 再分配使得企业内部实际上形成了一个内部资 本市场.因此,内部资本市场理论研究在一个 特定的企业或企业集团内部,企业总部或集团 母公司如何在不同分部或子公司之间配置资 本,将一定量的资本最有效的配置给每一个分 部或子公司,以便使不同分部或子公司的资本 边际产出达到最优.与外部资本市场依靠契 约,运用市场价格机制进行资源配置不同,内部 资本市场主要依靠权威(事业部制的企