第12章节 风险资产定价理论教材.pptVIP

第12章 风险资产的定价 12.1 资本资产定价模型（ＣＡＰＭ） 要解决的问题：当投资者都采用马资产组合选择理论识别最优资产组合时，风险资产的预期收益与其承担风险间的关系？ 12.1.2 传统CAPM 1.主要假设 资本市场是完全的（无税收、信息充分、完全竞争等）； 投资者是符合马可维茨理论的理性投资者； 投资者对风险资产的预期收益、方差、协方差有相同预期，使其面对相同的有效率组合及市场组合； 存在可自由借贷的无风险资产Ｆ 单周期 2.推导 (1)资本市场线（ＣＭＬ）: P378 反映无风险资产与风险资产的有效组合再组合后产生的新的有效率资产组合的收益与风险间的关系. （2）市场组合M 投资者对M预期一致，面对相同的FM，都持有M，故M是包括所有风险资产在内的市场组合，仅在均衡状态出现； M中，每种风险资产比例为该资产市场总值/M总值，需求量=发行量； 分离定理：风险资产组成的最优组合的确定与个别投资者的风险偏好无关； 金融决策：如何将资金在F与M间分配。无风险借贷属于融资决策，投资于切点证券组合属于投资决策。 共同基金定理 分离定理(Tobin,芝加哥大学，1958): 最优风险证券组合的确定与投资者的风险偏好、效用函数或无差异曲线无关。讨论的是投资决策与融资决策的分离。 两基金分离定理 最优风险证券组合可通过市场组合来实现，即市场组合可看做一种共同基金或指数基金。 如果将货币市场基金看做无风险资产,则投资者所要做的只是根据自己的风险厌恶系数A,将资金合理地分配于货币市场基金(rf)和指数基金(rm)。 ?与证券市场线 是风险资产预期价格（收益率）变动相对于市场价格（收益率）变动的敏感程度度量值——市场风险(比较单指数模型) CAPM与单指数模型的关系 贝塔值含义相同：?i=cov(ri,rm)/σ2M CAPM是所有股票阿尔法的期望值为0的取期望的单指数模型，见下： 6、传统CAPM的有效性问题 缺乏一致性检验结果； 预期收益与?间关系的显著性。 缘于： ——假设的合理性； ——以某指数代理市场组合。 附1:CAPM的实证检验模型 Merton(1973)CAPM：　　E(Ri)　＝　Rf　＋　βi　　【E(Rm)－Rf】　　　　　　　最低　　风险　　风险价格，称为市场风险　　　　　　　报酬率　数量　　溢酬(market risk premium)　　其中E(R)：代表预期报酬率　　Rm ：代表市场报酬率，以i股票来说，其市场指股票市场。　　Rf ：代表无风险利率，一般为长期政府公债利率，习惯用银行同期（如1年）定存利率来衡量。　　β ：贝他系数，是这条回归方程式中自变量的估计系数。 计算的证券预期报酬率，是投资人投资该股票所希望得到的「必要报酬率」(hurdle rate)，也是股票发行公司的权益资金成本。 实证上的偏误 实证的判定系数低于30%，即模式遗漏很多重要变量(只有二个自变量（Rm，Rf），却想解答一个复杂的价格行为)，详见Ross(1977);； 投资组合内各证券的正（或负）相关增强（或减弱）投资组合的贝他系数，因此投资组合贝他系数绝非组合内各证券贝他系数的加权平均； 股市不符合半强式效率市场假设，所以大部分(例如美国标准普尔500) 股价指数皆不是最佳投资组合 . 12.1.4 标准CAPM的修正模型P388(本节自习,了解即可) (一)布莱克(1973)模型----对rf的修正 思考1:投资者能否按无风险利率借贷资金? 思考2:政府债券收益率可以作为rf吗? 运用零?资产(组合)代替无风险资产。 ---零?资产(组合)与市场资产组合收益率无关。 布莱克模型： （二）布鲁南（1970）模型-放松无税收假定 资本收益和红利税率不同（一般前者小于后者），影响风险资产组合，从而影响资产均衡价格。 证券市场中的税收 固定、双向征收的3.5‰佣金成本（现1 ‰ 左右）； 固定、双向征收的1‰的证券交易印花税（书立、领受某凭证的收税）。 现行税制对交易活动本身征税，而不论该笔交易的盈亏，这种“一刀切”的做法有悖于税收理论中的量能原则和公平原则。 资本利得税是对投资者证券买卖所获取的价差收益（资本利得）征税。在西方发达国家的证券市场中，一般不征收或征收极低的印花税，代之以对资本利得征税。在这样的税收体系下，一般能起到“多获利者多交税”的效果，对资本市场的贫富两极分化能起到一定的自发抑制作用。 （三）梅耶斯模型（1972）-引入不完全交易市场 考虑非适销资产（Nonmarketable Asset）； 市场资产组合仅由适销资产组成。 （四）时际资产定价模型（ICAPM，默顿，1973） 投资者在任何时点上选择的资产组合只是他为最大化其寿命消费效用而持有了一系列组合中的一环。 （五）布里