风险投资空间演化及其驱动因素_基于两阶段面板分位数模型的研究_陈德棉.pdfVIP

2015 年第4 期 总第374 期 第34 卷 风险投资空间演化及其驱动因素 —基于两阶段面板分位数模型的研究 陈德棉 陈 鑫 摘要：利用2003-2012年省级面板数据，在考虑地区固定效应和参数异质性的基础上，构建了两阶段面 板分位数回归模型，探究我国风险投资空间演化规律及其驱动因素，研究发现：我国风险投资的空间活动 呈现出动态的不平衡性，不同地区的风险投资活动与其外部环境因素之间的关系存在异质性，科技支出及 并购市场等因素只对中等发达以上的地区有显著的正影响，而对于热点地区，并购市场、创业活动等因素 却又存在“驱动失灵”问题，必须要因地制宜的优化区域投资环境。 关键词：风险投资；空间演化；驱动因素；分位数回归 JEL 分类号：G24，G18，G29 一、引言 根据美国风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争 ① 潜力的高科技创业企业中的一种权益性资本，是推动技术创新、经济增长的重要力量 。近年来，我国风险 投资业发展迅速，其募资和投资规模不断扩大，风险资本通过空间网络流向特定地区，在地域分布上逐渐 呈现出不平衡性，而这种动态的空间属性与区域环境是密不可分的。 国内外学者最初从风险投资运作机制来解释其空间分布的不平衡性，并指出风险投资是一种关系型 投资，投资者的行为空间依赖于个人有限的社会网络范围，只能在临近的地理位置上从事投资活动，所以 存在明显的区域集聚效应（FloridaKenney, 1998；Thompson，1989）。同时，地理临近性有助于降低信息不 对称程度，减少投资风险和交易成本，造成投资者的本地偏好（FloridaSmith, 1993）。然而，也有学者对地 理临近性在解释风险投资空间布局时的完备性提出了质疑，他们指出地理临近性并不是决定风险投资空 间集聚的唯一因素，其原因还必须放在外部发展环境中加以解释（FritschSchilder,2006 ；佘金凤和汤兵勇, 2007 ）。理论与经验研究表明，风险投资与一个国家的经济环境、科技环境、创业环境、金融环境以及社会 文化环境等密切相关，并且通常会流向高科技产业聚集区和金融中心（GompersLerner,1999;Martin et al., 2002;RomainVan,2004;Bernoth et al.,2010 ）。例如，Romain 和Van （2004 ）构建了面板固定效应模型，研究 经合组织成员国风险投资活动的影响因素，其估计结果表明风险投资的规模与该地区的GDP 增长率、企业 作者简介作者简介 陈德棉：同济大学，经济与管理学院，研究员，博士生导师 陈 鑫：同济大学，经济与管理学院，博士研究生 ①参见美国风险投资协会网站（）。 －4 － 风险投资空间演化及其驱动因素 研发支出等因素存在显著的正相关关系。 总体而言，国内外大多数研究集中在风险投资空间集聚现象及其成因，尽管有些经验研究涉及到国家 层面的制度环境因素，具有一定的借鉴意义，但是还存在以下几点不足：第一，关于经济、创业等某些环境 因素与风险投资活动之间的关系，已有的经验研究尚未取得一致的结论，且缺乏一个合理的解释。这是样 本来源或统计方法不同造成的，还是风险投资活动与外部环境因素之间的关系本身就存在异质性呢？第 二，已有的研究通常使用普通或者可行最小二乘法估计固定效应模型，其结果反映的只是外部环境因素与 风险投资活动条件分布均值之间的关系，至于这些因素对风险投资活动条件分布不同分位点的影响则不 清楚，也就无法验证异质性关系是否存在；第三，已有的研究多以欧美发达国家为样本，对新兴国家的区域 性风险投资市场的关注较少，而且对于社会文化等软环境因素的研究，目前还停留在理论层面，缺乏系统 的实证分析（Wright et al.,2005）。 对此，我们提出的问题是：基于风险投资特殊的空间行为属性，我国的风险投资空间演化的驱动因素 是什么？风险投资与外部环境因