第四章现金流估值模型的估值过程.pptVIP

举例 * * 预测期后是什么状态？ 稳定状态！什么是稳定状态？ 公司每年以一个不变的比率增长，并将营业利润以一个不变的比例再投资到其业务上； 新增投入资本回报率（ROIC）保持不变； 公司基准水平的ROIC保持不变。 估算连续价值 连续价值的重要性 FCFF的连续价值模型 几个要素的估算要注意哪些问题 NOPLAT ROIC g WACC 举例 假设NOPLAT的水平为1亿元，WACC为10%。当ROIC为14%时，把g从6%提高到8%，连续价值增加了50%，从14亿元增加到21亿元。 连续价值预测的注意事项 可明确预测期间的长度不影响公司价值； 如果可明确预测期间的长度与估算连续价值的经济假设有关，那么对可明确预测期间长度的选择就可能间接影响公司价值。 竞争优势的可持续性。 价值什么时候创造的 常见错误 错误估计与预测的增长率相一致的FCF； 基准年度外推时考虑不周； 分析师过分保守倾向； 错误估计与预测的增长率相一致的FCF 在连续价值期间，预计增长率比可明确预测期间的增长率低，因此在NOPLAT中用于维持增长的新投入资本的比例也会减少。这意味着NOPLAT中更多部分变成投资者的自由现金流。如果不考虑这种变化，连续价值就会被严重低估。 三一重工和中联重科例子 使用企业折现现金流模型计算公司的普通股价值，步骤如下： 用加权平均资本成本对经营自由现金流进行折现，从而计算出公司的经营价值。 计算非营业性资产的价值，加上经营价值，就得到企业价值。 明确并计算出所有对公司资产的非权益性财务索求权。 从企业价值中减除非权益性财务索求权，从而得到普通股的价值。 普通股价值除以市场流通股股数就得到股票价格。 预测 第三节 公司资本成本的估算 资本成本的注意事项 必须包含各种来源的资本； 根据每一类证券的市值确定其要求回报的权重； 根据税后项目计算； 采用与自由现金流相同的货币单位； 如果自由现金流是名义值，资本成本也应该是名义值。 权益资本成本 CAPM（Capital Asset Pricing Model） 证券i的预期回报率； 无风险利率； 股票对市场的敏感度； 市场的预期回报率。 1990年诺贝尔经济学奖 无风险利率的估算 参考不存在违约风险的政府债券 什么期限的？ 理论上，每个现金流都用一个到期日与其相近的政府债券来折现； 实际上，大多数人会选择与整个估价的现金流最为匹配的一种政府债券的某一个到期回报率。 在美国，大多数采用的是10年期政府债券。 在中国，大多数采用3%-5%左右，为什么？ 注意：在为公司或长期项目估值时，不要使用短期政府债券回报率作为无风险利率！ 市场风险溢价的估算 历史的市场风险溢价 beta系数的估算 CAPM的替代方法 FamaFrench（1992）三因素模型 套利定价模型（APT） 债务资本成本 使用长期债券的到期回报率； 剔除无成本负债； 考虑税收的影响； 估算资本结构 债务 估算WACC 第四节 估值结果、分析及检验 计算核心经营活动的价值； 计算公司权益的价值； 使用敏感性分析处理估值的不确定性； 检查估值结果的合理性。 计算核心经营活动的价值 折现自由现金流 使用WACC折现，但注意WACC是否随时间而变化。正常情况下，我们是假设WACC不变的，但如果预期影响WACC的因素会发生重大变化时，就要使用随时间变化的WACC，或采用APV模型。 折现连续价值 使用明确预测期的年数对连续价值进行折现。例如，如果预测期是10年，就应该按10年对连续价值进行折现。 计算经营的价值 可能要对经营价值进行年中折现调整。因为通常的假设是现金流在一年内连续发生，而非在年终一次性发生。 计算权益价值 非营业性资产的估值 富余现金和有价证券：使用最新的账面价值作为市场价值。 非流动性资产：使用公允价值而非历史成本。 非权益要求权的估值 负债、债务等价物、混合要求权、少数股东权益。 非权益要求权的估值 对陷入财务困境的公司的债务进行估算； 对经营租赁价值的估算； 股票期权； 可转债； 少数股东权益。 敏感性分析 宏观经济状况 产业竞争结构 公司内部能力 公司融资能力 举例 验证估值结果的合理性 一致性检验 检验估值使用的模型及估值的逻辑性； 各关键变量是否平衡； 检验估值结果能否准确反映价值动因的经济状况 合理性分析 与市场价值的比较，或同类公司的比较。 收入增长率分析 收入增长的影响因素分析 分解收入增长率 通货膨胀 公司规模 汇率因素 并购因素 会计政策变化 影响收入增长率的因素 主要产品分类 产品单价 销售量 分解收入增长率