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新三板并购大松绑背后 　　全国股转公司前不久发布《挂牌公司股份特定 事项协议转让业务暂行办法》（以下简称《暂行办法》） ，标志新三板最近一轮交易制度改革完成，包括集合 竞价、做市交易、盘后大宗和非交易过户全部亮相。 交易制度的改革将有利于新三板的健康发展，当然， 仍要视实施情况进一步完善制度。 　　“非交易过户”与股票二级市场的流通转让过户 不同，不是通过交易系统进行、不属于股票交易方式， 而是直接通过中国结算完成股份划付。此前《中国结 算北京分公司投资者业务指南》对新三板“非交易过 户”规定有五种适用范围，包括继承所涉证券过 户……向基金会捐赠所涉证券过户、证券协议转让过 户等，但证券协议转让过户长期处于“空白”状态。 　　此次《暂行办法》的出台，等于填补了这项空白。 按该办法，挂牌公司收购及股东权益变动、行政划转 股份等特定事?，可通过协议转让的方式完成转让过 户。全国股转公司负责对双方当事人转让申请进行合 规性确认，中国结算负责办理相关证券查询和过户登 记业务。 　　此前由于没有特定事项协议转让业务，投资者对 挂牌公司的收购颇为艰难。比如，创业板上市公司银 江股份曾拟收购新三板挂牌公司智途科技部分股份， “由于全国股转系统尚未建立特殊情况的非交易过户 业务流程及具体实施管理办法，股权过户手续未能如 期完成，导致银江股份重大资产重组批文到期自动失 效”。而今年 1 月底红星美凯龙影业收购新三板挂牌 公司德纳影业，也并非一次完成过户，而是通过盘后 大宗交易的方式，分 8 个“批次”买进。且投资者通 过新三板交易系统来完成收购，需遵守《非上市公众 公司收购管理办法》中的相关规定，包括持股达 10%， 以及每增加或减少 5%时，都需停牌发公告，披露后 2 日内、不得再行买卖。 　　《暂行办法》的出台，对新三板挂牌公司的收购 等运作带来极大方便，收购方向全国股转系统和中国 结算提出书面申请，或许就可从交易对手那里一次性 买入上不封顶的股份数量。《暂行办法》没有规定协 议转让股份比例的上限，这一点值得关注，而这或许 与新三板没有规定强制要约收购制度有关。 　　《上市公司收购管理办法》第二十四条规定了强 制要约收购制度，收购人持有 30%股份时，继续增 持股份的，应当采取要约方式进行。要想规避向广大 股东提出要约收购，需取得证监会的要约收购豁免。 　　与上市公司有所区别，《非上市公众公司收购管 理办法》第二十三条规定，“公众公司应当在公司章 程中约定在公司被收购时收购人是否需向公司全体股 东发出全面要约收购，并明确全面要约收购的触发条 件以及相应制度安排”。也即是否规定要约收购制度， 由挂牌公司的公司章程来决定，且其触发强制要约收 购的红线也未必就是 30%持股比例，也可自行决定。 　　这样回头来看，上述《暂行办法》及其配套制度 《特定事项协议转让业务办理指南》没有规定协议转 让股份比例的上限，感觉似欠考虑。因为新三板虽没 有规定强制要约收购制度，但一些挂牌公司可能对此 会有特殊规定，协议转让比例超过公司章程规定要约 收购红线，虽然没有违法违规，但却违反公司章程， 《暂行办法》在今后实际运行过程中或许会由此产生 一些问题，建议应考虑公司章程来设定协议转让比例 上限。 　　《暂行办法》另外有个条款在实际运行中也可能 会产生一些问题。第五条规定，对于收购等转让价格， 应当不低于转让协议签署日该股票前收盘价的 50% 或当日最低成交价中的较低者。据分析，只规定下限 目的是不能贱卖，而不设上限是因为市场价格参考性 不强、若设定上限可能增加收购障碍。笔者觉得，收 购价格下限和上限都不宜设定，原因就是新三板价格 发现功能还不健全，有时市场价格可能畸高，若以此 为基准设定收购价格的下限，收购方未必认可这个价 格，那么要达成收购协议，就只能等着市场价格不是 畸高的时候，而在等待过程中，股价很可能由于内幕 信息泄露而走高，由此收购双方或许更难达成交易， 等于为收购设置了相当大的障碍。 　　总而言之，去年底以来新三板一些交易制度的改 革，并非就是十全十美，包括竞价交易制度导致投资 者交易意愿更为淡薄等，仍应结合实际运行情况作出 适当调整和继续完善。