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股权结构、社会资本控制与控股股东掏空 　　一、引言 　　 长期以来，股权结构高度集中是我国上市公司的基本特征，由 此导致控股股东对上市公司的“掏空”成为影响我国资本市场 健康发展的“顽疾”。尽管国内学者对控股股东的掏空问题进 行了大量研究，但是以往的研究大都是借鉴La?Porta?et al（1999）的“股权控制链”研究范式的研究，主要关注股权 结构与控股股东掏空之间的关系[1]。然而在我国转轨制经济背 景下，公司治理机制不完善，法律法规不健全，公司治理实践 还受文化背景、历史传承等社会因素的影响，控股股东掏空问 题的复杂性远非“股权控制链”所能完全解释，这也是为什么 大量基于股权结构的分析结论不尽相同甚至相互矛盾的重要原 因。高闯 等（2008）在分析我国上市公司历史沿革、文化传统的基础上 ，提出了“社会资本控制”的概念，认为我国上市公司的控股 股东除了利用复杂的股权结构控制上市公司之外，还会通过社 会资本强化对上市公司的控制，以达到隐藏实际控制人身份、 对上市公司实施掏空的目的[2]。显然，补充了社会资本控制概 念后的分析范式更加符合实际、贴近现实。基于此，本文从社 会资本理论视角出发，分析上市公司的股权结构、社会资本控 制与掏空行为，为我国上市公司利用社会资本实施掏空提供经 验证据，为控股股东掏空的治理实践提供借鉴和参考。 　　二、文献回顾与相关理论 　　（一）股权结构与控股股东掏空 　　 国外对控股股东掏空问题的研究主要集中在股权结构集中的家 族上市公司研究方面，大量研究表明，在东亚、西欧等国家， 上市公司的股权结构相对集中，控制性家族是上市公司控股股 东的主要类型（La?Porta?et?al，1999；Faccio?et al，2002）[1，3]。家族控股股东利用控制权优势，转移上市 公司资源，侵害中小股东利益，是上市公司的主要代理问题， 特别是在法制不健全、对投资者保护较弱的国家和地区，家族 控股股东掏空上市公司的现象更严重（La?Porta?et al，2002）[4]。国外学者基于股权结构分析认为，控股股东掏 空行为产生的主要原因在于控股股东的控制权与现金流权的分 离，股权结构是影响控股股东掏空行为发生的主要原因。Lemmo n?et al（2003）通过对东亚国家上市公司的分析发现，控股股东通 过金字塔等股权结构分离控制权与现金流权后，对上市公司的 资源掠夺动机更强，企业价值大幅度下降[5]。Wu?et al（2005）研究认为，控股股东的现金流权与控股股东掏空程 度负相关[6]。Claessens?et al（2002）分析认为，控股股东的现金流权与控股股东掏空程 度正相关[7]。Hughes（2005）[8]、Kanga?et al（2014）[9]等学者则认为，控股股东的现金流权与公司价值 呈倒U型关系，控股股东现金流权对控股股东的掏空行为既具有 利益协同效应又具有利益侵占效应[9]。尽管研究结论不尽一致 ，但是这些研究认为股权结构是影响控股股东掏空行为的决定 性因素，控股股东拥有的现金流权、控制权大小以及两权偏离 程度是决定控股股东是否掏空上市公司的前提。 　　 借鉴国外学者的研究范式，国内学者对中国上市公司的掏空行 为也进行了大量研究。叶勇 等（2005）、徐细雄（2012）、唐建新 等（2013）通过实证数据检验了中国上市公司的股权结构特征 与控股股东掏空行为之间的关系[10- 12]。同国外的研究相似，国内基于股权结构特征的研究结论也 不尽相同，但是大多数研究结论都证明股权结构对控股股东掏 空行为具有显著性影响。由此可见，股权结构特征确实是影响 控股股东掏空行为的因素之一，值得我们重点关注和考察。 　　（二）社会资本控制与控股股东掏空 　　 由于社会文化环境的不同，国外学者尚未关注社会资本对控股 股东掏空问题的影响。高闯 等（2008）指出，在以关系为主导的中国背景下，对上市公司 控制权的研究不能仅仅套用西方的股权结构分析范式，需要将 其在中国特殊的文化、制度环境中本土化，必须将社会资本控 制的概念纳入考虑范围，才能够更为全面、透彻地解析控股股 东控制上市公司的内在机理[2]。Atuahne-Gima?et al（2007）认为，在不确定的经营环境中，以社会资本为主要 内容的社会关系网络是协调、主导经济关系的重要工具。在中 国转轨制经济背景下，在公司治理的法律环境、制度建设尚需 健全的情形下，控股股东利用社会关系网络强化对上市公司的 控制权具有一定的必然性[13]。关鑫 等（2011）认为，控股股东对上市公司的社会资本控制包括三 个层面：首先，控股股东在股权控制的基础上，通过与其他股 东的社会关系来增强自己在股东大会的投票表决权；其次，控 股股东会通过社会资本来增加和拉拢其他董事会成员，