友邦保险-市场前景及投资研究报告-价值护城河.pdfVIP

申万宏源研究 上海市南京东路99号 | +86 21 2329 7818 简单金融 成就梦想 保险 | 公司研究 价值护城河 2020 年 3 月 26 日 友邦保险 (01299:HK) 增持 友邦保险的内含价值(P/EV)估值显著高于上市同业。2011 年至 2019 年，友邦保险 P/EV 估值均 值/中位数为 1.64 / 1.65 倍，其他内地上市险企 H 股约为 0.72-1.13 倍上市）。我们将估值溢价归 维持评级 因于其多元化的区域分布，优秀的产品结构，最优代理人策略和强大的财务执行力。因新冠肺炎 影响，我们将公司 目标价从 89.7 港币下调至 78.0 港币（1.72 倍 2020 年 P/EV ），对应 14.5％的 上涨空间，我们维持增持评级。 市场数据：2020 年 3 月 25 日 收盘价（港币 ） 68.10 多元化的区域分布保障友邦保险稳健增长。友邦保险业务布局涵盖亚太地区的 18 个市场。亚洲新 恒生中国企业指数 9,529.49 兴市场是全球保险业的主要增长动力，得益于 GDP 强劲增长，人寿保险普及率低以及居民对保险 52 周最高/最低价 (港币) 88.13/60.7 保护的意识提高。当人均 GDP 超过 10,000 美元时，达到保费对收入的弹性拐点，然而目前在整个 H 股市值（亿港币） 106,196 亚洲发展中国家都在历经这个阶段。友邦保险在地区的多元化分布可以为其带来独特的优势，包括 流通 H 股（百万股 ） 12,089 分散的保险风险，不同地区人寿保险费的稳定增长以及全球投资的多元化。 7.75 汇率（美元/港币） 友邦专注于保障型和长期储蓄型产品。2014 年至 2019 年，友邦保险税后营运利润（OPAT ）中保 股价表现： 险死费差平均占比达 64％。友邦中国在保障型产品市场中保持强势，覆盖面广且保费率高。 AIA 20.0% Vitality 健康计划可帮助公司实现保险公司与保单持有人之间的双赢局面。这均助力邦保险实现持 10.0% 续低于同业的保险负债端责任准备金成本。 0.0% 最优代理人策略下不断提升的人均产能是价值增长的核心秘诀。中国内地上市寿险公司 VONB 增 -10.0% 长主要依靠代理团队的扩大。友邦通过专注于质量招聘，数字招聘平台，交互式客户财务健康检查 -20.0% 和数字销售活动管理，提升人均产能（重点体现在每个活动代理人的 VONB ）是其成功的关键因素。 -30.0% 从 2010 年到 2019 年，友邦活跃代理商的人数增加了 2 倍，生产率提高了 2.7 倍，代理渠道 VONB 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 AIA 增长了 5.6 倍。 HSCEI 资料来源：Bloomberg 资本运用效率领先形成内生增长潜力。从 2011 年到 2019 年，友邦股利增速（18.3% ）与VONB 增速（20.5% ）保持相近，显著高于OPAT 增速（11.6% ）、EV 增速（11.1% ）、股东权益增速（10.6% ） 和自由盈余增速（ 10.4% ）。这一方面表明公司持