北大光华管理学院金融经济学课件 第五讲剖析.pptVIP

APT 和资产定价基本定理 1 第五讲 Ross 的套利定价 理论 (APT) 和资产定价基本定理 APT 和资产定价基本定理 2 CAPM 和 APT 的表达形式 ? CAPM: ? APT: ? APT 开始时作为 CAPM 的替代物出现 的。 ) ] [ ( ] [ f m f r r E r r E ? ? ? ? ] [ / ] , [ m m r Var r r Cov ? ? ) ] [ ( ) ] [ ( ] [ 1 1 f k k f f r r E w r r E w r r E ? ? ? ? ? ? ? APT 和资产定价基本定理 3 Stephen Ross (1944-) APT 和资产定价基本定理 4 摘 自 Levy 《 投 资 学 》 3 2 5 页 APT 和资产定价基本定理 5 Markowitz 理论和 CAPM ? Markowitz 理论指出，对于固定的收益 （期望收益率 ) ，怎样选取适当的证券组 合，使得风险 ( 收益率方差 ) 最小。 ? CAPM 则指出， 任何 证券和证券组合的 收益 ( 期望收益率 ) 怎样通过两个均值－ 方差有效的收益率的期望值来估计。 ? 两者通过“系统风险”、“非系统风险” 之说联系在一起。 APT 和资产定价基本定理 6 “ 未定权益空间”上的正交分解 APT 和资产定价基本定理 7 正交分解的含义 ? 对于 Markowitz 理论来说，为求“风险”最小， 应取“收益率前沿”直线上的点，使“非系统 风险” ? ( 的长度 ) 为零。 ? 对于 CAPM 来说，任何证券或证券组合的 “收益”可用“收益率前沿”直线上的两点来 计算，它并不关心“非系统风险” ? ( 的长度 ) 有多大。 ? 就这两点来说，增加“风险因素”的 APT 不 可能有任何新作为。 APT 和资产定价基本定理 8 APT 能取代 CAPM 吗？ ? APT 声称它要取代 CAPM, 并认为它所取 的“风险因素”不需要“均值－方差有 效”。 ? 但是如果要求“误差项” ? 可能是所有 “非系统风险”，即所有与“收益率前 沿”所在平面正交的元素，那么它将要 求所有“风险因素”都“均值－方差有 效” 。 ? 因此，结论是“误差项” ? 不能是所有 “非系统风险”。 APT 和资产定价基本定理 9 APT 能否提高“收益估计质 量”？ ? 如果 APT 的目的是为了提高“收益估计”的 “质量”，即要求“误差项” ? “很小”，这 对于 个别 证券或证券组合是可能做到的，它可 通过对 ? 继续进行对“更大的风险因素空间” 进行正交分解来做到。 ? 但是不可能有一个对 所有 证券或证券组合都是 “高质量”的 APT! 因为对于任何确定的“风 险因素空间”，总存在“误差项很大”的证券 组合。 APT 和资产定价基本定理 10 APT 理论的真正意图 ? APT 理论试图回答的问题其实与 Markowitz 理论－ CAPM 试图回答的问题有很大不同。 它回避“均值－方差有效”的概念，也不仅 仅是要得到“收益估计”，而是对“ 部分 ” ( 但是有无限个！ ) 证券希望得到“相对较好” 的“收益估计”，并且认为只要互相独立的 “风险因素”越来越多，个别的“收益估计” 就会越来越好 （“渐近无套利假设” ) 。 APT 和资产定价基本定理 11 APT 的出发点、终点与根据 ? 为此， APT 的出发点与以前有很大不同：多 “风险因素”，被估计收益的是一系列无限多 种证券，“误差项”不是“非系统风险” ( 不 一定与“前沿平面”正交 ) ，它们的方差是有 界的。 ? APT 的终点是： “误差项”的“总体”“较 小”。 ? 理论根据是“渐进无套利假设”，即线性定价 函数是连续的。 APT 和资产定价基本定理 12 资产定价基本定理 ? Ross 在提出他的 APT 理论以后， 1978 年又 提出一条很一般的定理。这条定理后来被人 们称为“资产定价基本定理”。甚至“金融 学基本定理”。 ? 它指出完整的无套利假设等价于正线性定价 法则。 ? 这条资产定价基本定理对金融经济学框架的 形成，实际上起了决定性的作用。 APT 和资产定价基本定理 13 Ross