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保险业在资本市场的创新工具——保险证券化 作者：未知 内容提要:20 世纪 90 年代国际金融市场出现了保险证券化的新趋势。 作为保险业分散风险、提高承保能力而在资本市场推出的创新工具， 保险证券化将对保险业乃至整个金融业的发展产生重要影响。产险巨 灾险的证券化主要有巨灾债券、巨灾期权、巨灾期货等形式；而寿险 风险证券化与产险巨灾风险证券化有显著的不同，根据寿险和年金产 品的特点，证券化有两种潜在的途径应用于寿险和年金。金融业务一 体化的发展趋势，要求我国保险业通过现代化的融资手段加入到更广 泛的资本市场中，但必须解决好以下几个问题：一是加快保险、证券 行业的发展和相互之间的交流与合作；二是加强对巨灾风险的研究； 三是加强专业人才培养和技术储备，降低保险风险证券化实施的门 槛；四是建立健全相关法规以及配套措施。 “保险证券化”可以定义为保险公司通过创立和发行金融证券， 将承保风险转移到资本市场的过程。保险证券化的过程包括两个要 素：（1）将承保现金流转化为可买卖的金融证券；（2 ）通过证券交 易，将承保风险转移给资本市场。第一个要素称为“金融工程”，即 将现金流打包或分类，包装成新的不同类型的金融证券，这在国际金 融市场上已非常普遍，例如零息国债有担保抵押契约。保险证券化的 第二个要素包括所交易风险的最终接受方。同样是承保风险的转移， 保险证券化与再保险的不同之处在于，通过买卖特定的金融证券，保 险公司将承保风险转移给更广阔的资本市场而不是再保险公司，而这 些证券的现金流或者回报通常取决于保险公司的承保经验。例如对在 交易所交易的巨灾期权，期权的回报取决于一段特定时期内保险行业 是否发生足够数量的巨灾损失；而对于巨灾债券，向投资者支付利息 和／或本金则取决于保险事件是否发生，这个保险事件可以基于某个 行业指标、发行债券的保险公司的巨灾损失水平或者其它触发事件。 保险风险证券化的产生可以归结为保险业承保能力不足和市场 投资愿望强烈两个原因。一方面，巨灾风险威胁着产险公司的资本实 力；另一方面，全球保险市场可承受的巨灾上限仅占国际资本市场市 值的 1％至2 ％，因此不会对证券市场的波动产生特别重大的影响。 当巨灾损失对产险公司的偿付能力构成巨大威胁时，资本市场却能比 较轻松自如地来应付。除了解决保险业保费过高与承保能量不足之问 题外，巨灾风险证券化也让投资者获得了新的产品。因为巨灾风险和 其它投资标的的关联性较低，可分散投资者的投资组合风险，自然能 够吸引追求多样化投资组合的投资者参与到风险转移的行列，透过风 险分散机制，获得更高的投资回报率。在资本市场投资巨灾风险的强 烈愿望下，保险证券化产品便应运而生，陆续出现了巨灾债券、巨灾 期权、巨灾期货、寿险风险债券等新型投资产品。 一、产险巨灾风险的证券化 保险证券化起源于巨灾风险，经过 20 多年的发展，保险证券化 产品虽然衍生出越来越多的形式，但迄今为止，仍有一半的保险证券 化交易涉及巨灾债券。产险巨灾险的证券化存在以下几种形式： 1.巨灾债券 巨灾债券是通过发行收益与指定的巨灾损失相连结的债券，将保 险公司部分巨灾风险转移给债券投资者。债券合同一般规定，如果在 约定期限内发生指定的巨灾，且损失超过事先约定的限额，则债券持 有人就会损失或延期获得债券的部分或全部利息和／或本金，而发行 债券的保险公司或再保险人获得相应的资金，用于赔付超过限额的损 失；如果巨灾没有发生或者巨灾损失没有超过该限额，则证券投资者 就会按照约定的较高的利率（通常高于无风险利率，如美国国债息率） 收回本金利息，作为使用其资金和承担相应承保风险的补偿。 在资本市场上，需要通过专门的中间机构来担保巨灾发生时保险 公司可以得到及时的补偿，以及保障债券投资者与巨灾损失相连结的 投资收益。以地震风险证券化为例，先由保险公司或再保险公司出资 成立一个特殊目的子公司，除了向投资者发行债券收取巨灾保障基金 外，另一方面也可以接受母公司的巨灾投保，并收取再保险费。若没 有发生巨灾损失，特殊目的子公司将在债券到期前，按照合同约定支 付本利给债券投资；相反，若巨灾损失在债券到期日前发生，特殊目 的子公司会将资金先行理赔巨灾投保人，再将剩余资金付给债券投资 人。 巨灾债券所转移的风险可以是某家保险公司承保的巨灾风险，也 可以是整个保险业所承保的某种巨灾风险，例如日本东京海上保险公 司在 1997 年 12 月发行的 1 亿美元的地震债券，以及 1999 年瑞士丰 泰发行的巨灾债券。如同再保险一样，巨灾债券也可以分层次转移承