中国债券市场对外资有吸引力吗？——外资入市专题3.doc

债券市场 债券策略 证券研究报告 2015年06月09日 中国债券市场对外资有吸引力吗？ ——全球化债券市场专题三 1、主要国家套息收益对比：对澳大利亚和日本吸引力更大：1）横向比较，澳大利亚和日本对中国的套息利差相对较高，其中澳大利亚是在经历了去年人民币贬值预期大幅抬头之后，到目前为止与中国国债仍然有正的套息利差的国家。其他国家中，美国和德国的套息利差适中，英国和韩国则明显偏低。2）纵向比较，中国与其他主要国家的套息利差总体波动区间偏高，但2014年以来，由于人民币贬值预期的抬头，中国与其他国家的套息利差均从高位回落，至2015年，套息利差基本滑入负区间。 2、套息收益变动90%来自汇率波动：我们用“掉期成本变化基点/套息利差变化基点”来度量汇率对套息利差变化的影响，我们发现套息收益变动近90%来自汇率波动。以美国为例，2007年以来的中美套息利差变化中，债券利差变动仅仅贡献了12%，而汇率变化贡献了88%的波动。其他国家情况也大致相同，债券利差变动贡献最大的韩国也仅17%。总体来看，由于汇率的波动程度通常远大于债券收益率，因此各国的套息利差高低在很大是由汇率的掉期成本变化所影响。对中国而言，2011年以来人民币持续升值的预期导致中国与其他国家套息收益总体偏高。而2014年11月降息之后人民币快速贬值的预期则导致了目前中国与大部分国家套息利差都滑入负区间。因此，除了资本开放，维持相对稳定的汇率，是提高包括债券在内的人民币资产的吸引力、吸引境外资金投资中国债券市场的必要条件，也是人民币资本项目开放过程中必须面临的考验。 证券分析师 陈康 A0230511090003 chenkang@ 韩思怡 A0230513060002 hansy@ 孟祥娟 A0230511090004 mengxj@ 王颖 A0230514080004 wangying@ 钟嘉妮 A0230513080005 zhongjn@ 吴伟 A0230514080005 wuwei@ 研究支持 刘琳霖 A0230114050001 liull@ 於乐其 A0230114120001 yulq@ 何思远 (8621 hesy@ 地址：上海市南京东路99号 电话：(8621上海申银万国证券研究所有限公司 (隶属于申万宏源证券有限公司) 本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过compliance@索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的法律声明。 2015年06月08日 外资入市待东风—--——全球化债券市场专题二 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 PAGE 11 诚信 · 进取 · 共享 目 录 TOC \o 1-3 \h \z \u 1. 主要国家外资入市意愿分析 3 1.1 美国 3 1.2 德国 4 1.3 英国 4 1.4 日本 5 1.5 韩国 6 1.6 澳大利亚 7 2. 吸引外资入市需汇率平稳 7 2.1 主要国家套息收益对比：对澳大利亚和日本吸引力更大 7 2.2 套息收益变动90%来自汇率波动 9  图表目录 TOC \h \z \t 图标题 \c 图 1 中国与美国国债套息利差（%） 3 图 2 中国与德国国债套息利差（%） 4 图 3 中国与英国国债套息利差（%） 5 图 4 中国与日本国债套息利差（%） 6 图 5 中国与韩国国债套息利差（%） 6 图 6 中国与澳大利亚国债套息利差（%） 7 图 7 中国与各主要国家平均套息利差：澳大利亚和日本相对较高（%） 8 图 8 套息利差波动归因分析 9 图 9 2014年11月以来人民币快速贬值，期汇市场贬值更为严重 9 图 10人民币贬值后，中国与美国套息利差在2015年滑入负区间（%） 9 我们在《逐渐敞开的怀抱——全球化债券市场专题一》和《中国债券会成为套息对象吗？——全球化债券市场专题二》中指出，过去由于汇率和银行间债市的双重管制，中国的套息