本轮社融扩张的结构流向及后续线索.docxVIP

目录索引 TOC \o 1-2 \h \z \u 前言： 6 一、社融资金流向的拆解框架 7 （一）社融流向拆解思路和方法 7 （二）新增信贷的行业结构拆解 8 （三）非标融资的行业结构拆解 10 （四）企业债券的行业结构拆解 11 二、地产融资依然重要但趋势下行 12 （一）地产融资占比先升后降 12 （二）地产融资主要依赖表内信贷 12 三、基建融资快速扩张匹配积极财政干预 13 （一）基建融资占比与信用收扩同步 13 （二）基建融资主要受非标扰动 14 四、制造业融资逆趋势扩张映射政策导向 15 （一）制造业融资占比趋势提升 15 （二）制造业融资方式较为多元化 17 五、本轮社融资金流向蕴含三条线索 18 （一）实体基本面影响线索 18 （二）金融条件的判断线索 19 （三）信用条件的观察线索 21 六、风险提示 22 附录 23 附录 1—住户短期消费贷款拆解方法 23 附录 2—拆解建筑业固定资本投向基建和地产的部分 25 附录 3—房地产、基建、制造业对经济的拉动作用 27 图表索引 图 1：社融拆解逻辑图 8 图 2：住户中长期贷款几乎绝大部分是个人房贷 9 图 3：新增企业贷款分行业结构（上市银行贷款口径） 9 图 4：新增企业贷款分行业结构（央行口径） 9 图 5：新增企业贷款分行业结构（上市银行贷款口径，建筑业融资拆分至其他行业） ................................................................................................................................ 9 图 6：新增企业贷款分行业结构（央行口径，建筑业融资拆分至其他行业） 9 图 7：增量票据融资的分行业结构 10 图 8：新增信托业融资的分行业结构（剔除金融业信托贷款） 11 图 9：2020 年上半年新增企业债券分行业结构 11 图 10：2020 年上半年新增企业债券分行业结构（建筑业融资拆分至其他行业）11 图 11：近年新增社融中的房地产融资占比下降 12 图 12：近年地产融资对销售回款依赖度提升（居民短贷全部算入地产销售回款） .............................................................................................................................. 13 图 13：近年地产融资对销售回款依赖度提升（假设居民短贷与地产销售无关）. 13 图 14：近年新增社融中基建融资占比上升 14 图 15：近年新增社融中基建融资占比上升（考虑 2015~2018 年置换债因素） 14 图 16：2019 年以来非标占比有所修复 15 图 17：2019 年后非标占比有所修复（加入置换债） 15 图 18：基建投资的资金来源拆解（FAI 口径） 15 图 19：近年新增社融中制造业融资占比上升（2018 年贷款结构按照央行口径匡算） .............................................................................................................................. 16 图 20：近年新增社融中制造业融资占比上升（2018 年贷款结构按照上市银行口径匡算） 16 图 21：今年制造业投资慢于房地产和基建投资 17 图 22：近年制造业融资中的贷款占比有所下降 18 图 23：制造业投资的资金来源拆解（FAI 口径） 18 图 24：国债和一般债对应的基建投资占比 19 图 25：近年社融结构中最大的变化是地产融资占比下降 20 图 26：扣除地产融资之后基建和制造业新增融资比重对照 21 图 28：票据表现不同于委托和信托贷款，政策有意打开中小企业融资条件 22 图 29：住户短期贷款中流入房地产部分占比（央行口径） 24 图 30：短期消费贷款和社会消费品零售总额同比增速相关性较强 24 图 31：建筑业对于房地产和基建的贡献 26 图 32：建筑业和房地产业产出用于固定资本形成的比重 28 图 33：制造业、房地产和基建的“中间投入-增加值比” 28 表 1：基建、地产和制造业对经济的拉动作用 19 表 2：建筑业子行业定义及产出投向 25 表 3：投入产出表结构及调整方法图示 27 表 4：制造业、基建和房地产对应行业归并 27 前言： 社融作为度量金融向实体资金支持的总量指标