2020年地产发债主体中报点评：政策紧平衡下的房企分化.docxVIP

房企半年报业绩放缓，企业分化加大 营收增速放缓，盈利能力下降 2020 年上半年，多数房企营收同比上升，毛利率下降，中小型房企毛利率下滑更甚。房 企归母净利润增速放缓，龙头房地产企业相对注重高质量的增长。 2020 年上半年房企营收同比增长表现乏力，企业分化显著，中型房企表现亮眼。20 年上 半年克尔瑞排名前 50 的房企整体营收增速约为 20%，相比 19 年上半年同比增速约 36%下滑 16 个百分点。35 家房企同比增速为正，其中营收增速超过 30%的房企仅 10 家，13家房企营收同比下滑。从增速变化情况看，克尔瑞前 50 房企中多数营收同比增速变化为 负，我们认为 18 年来地产调控政策收紧、销售放缓，这部分营收结转后对房企营业收入同比增速或形成拖累。 2020 年上半年房地产企业毛利率普遍下滑。受 17 年以来的限价、限购等地产调控政策频繁影响，房企在销售端主动或被动降价实现销售回款，而不少房企在前两年楼市火爆期间高价拿地扩张，成本结转增加，最终导致整体利润空间被压缩。 图表1： 20H1 克尔瑞前 50 房企营收和毛利情况 注：同一房地产企业有多个债务主体，统计口径可能带来误差。资料来源: Wind，CRIC， 房企归母净利润增速放缓，龙头房地产企业更注重高质量增长。2020 年上半年房企归母净利润同比增速均值约 8%，2019 年同期归母净利润增速为 42%，利润增速明显放缓。归母净利润排名前五的房企分别为碧桂园、万科地产、华润置地、融创中国和保利发展， 从同比增速看，建发房产、中海地产、新力地产、中南置地、绿城中国归母净利润同比上升较大。从利润增速与营收增速的比较来看，龙头房企归母净利润与营收的增速差距小于中小型房地产企业，更加注重高质量增长。 图表2： 20H1 克尔瑞前 50 房企归母净利润情况 注：归母净利润增速-营收增速计算方法为 20H1 归母净利润同比增速-20H1 营收同比增速。同一房地产企业有多个债务主体，统计口径可能带来误差。 资料来源: Wind，CRIC， 销售同比增速放缓，目标完成率整体较好 2020 年上半年房企销售额同比增速略有放缓，个体销售额业绩分化。2020 年上半年，疫 情以后房地产市场表现好于预期，在“稳地价、稳房价、稳预期”的目标下，房地产政策开始收紧，地产行业销售额同比增速放缓。克尔瑞排名前 50 房企 2020 年上半年销售额 同比增速较 19 年同期下滑 3 个百分点至-1%，其中排名前 30 房企销售额同比增速下滑 6 个百分点至-1%，排名 30-50 房企销售额同比增速上升 2 个百分点至-2%。国企背景地产企业销售额同比增速下降居多，房企销售额业绩分化。 图表3： 20H1 克尔瑞前 50 房企销售情况 资料来源: Wind，CRIC， 房企销售额目标增速差异较大，上半年销售额目标完成情况一般。从销售额目标增长率看， 23 家房企 20 年销售额目标较 19 年有所提升，销售额目标增速差异较大。受疫情影响，2020年上半年房企销售额目标完成率一般，在 32%-67%之间，建发房产、滨江集团、建业地产、 中国恒大、中国金茂全年销售额目标完成率较高，分别为 67%、55%、54%、54%、51%。 图表4： 20H1 克尔瑞前 50 房企销售目标完成情况 注：销售金额为公司半年报披露的合约销售金额，中海、荣盛、铁建、泰禾、卓越、金辉、融侨半年报未披露。资料来源: Wind，公司半年报， 房企被动降杠杆，偿债能力分化 半年报数据来看，房企融资监管较为严格，房企融资渠道从表外转表内，被迫放缓扩张速 度、降低杠杆率，但杠杆率绝对水平存在差异。从短期偿债能力看，房企加强现金储备，多数房企货币资金对短期债务的覆盖能力较强。 房企偿债能力分化 我们从净负债率、货币资金/短期有息债务、短期债务/长期债务、融资成本四个指标来考察房企偿债能力。 首先，样本内房企净负债率分化较大。净负债率衡量了企业的债务压力，算法为（有息负债-货币资金）/所有者权益。我们优先采用主体半年报披露的净负债率，如若未披露再选择财务口径数据计算得出。根据样本内披露数据，中国铁建、泰禾集团、中国恒大、富力 地产、华发股份、绿地控股等 16 家房企净负债率高于 100%；中海地产、万科地产、新城控股、建业地产、招商蛇口、绿城中国、华润置地净负债率处于相对较低水平；其余 23家房企净负债率处在 50%~97%区间。 其次，样本内房企净负债率变化表现分化。华夏幸福、建业地产、融创中国、阳光城、中南置地等 21 家房企净负债率水平较 19 年末有不同程度改善，龙湖集团、龙光集团、中梁 控股等 24 家房企净负债率水平较 19 年末有所上升，但上升幅度整体较小，13 家房企增幅低于 15%。 再者，大多房