分级基金周报-追本溯源，探究上折分级B收益的来源（2021年）.docxVIP

追本溯源，探究上折分级 B超额收 益的来源 港澳资讯 68 方正证券研究所证券研究报告 分级基金跟踪报告 金融工程定期报告 2015.03.28 金融工程高级分析师：楼华锋 执业证书编号：S1220514080011 TEL：021E-mail：louhuafeng@ 报告摘要 金融工程首席分析师：高子剑 ? 本周思考：上折分级 B超额收益来自何处？ 执业证书编号：S1220514090003 TEL：021E-mail：gaozijian@ 上周富国创业触发上折，创业板 A周跌幅达 11%，创业板 B周涨幅 约为 26%，大幅跑赢标的创业板指 4.9%的涨幅。 分级 B触发上折的超额并非来自于所谓“上折期权”。分级 B上折 收益的主要来源是分级 A 价格下跌导致的跷跷板效应。上折增加 了分级 A 的供给，减少了分级 B 的规模进而降低配对转换退出的 需求，导致供大于需的关系被打破，使得原先大幅高估的分级 A 价格暴跌撬动分级 B的价格上涨。 ? 分级 A投资策略: 相关研究： 上周债券走熊，国债期货下跌 0.78%。另外受上折供给增加的冲击， 分级 A净价下跌 3.24%，平均隐含收益率上行约 18个 BP至 6.3%， 《她的美还未曾被发现——分级基金 A 逐步接近 10年 AA 级企业债。未来分级 A 的价格走势取决于目前 专题报告》 母基金溢价状态是否会延续，利率是否能止住上行趋势，配对转 《市场分化造就 A 类配对转换投资机会 换退出因素是否会减弱，我们认为短期再大跌的可能性不大。 凸显——分级基金跟踪报告》 《提高分级 A 约定收益率能否出奇制 ? 分级 B投资策略: 上周市场主要指数均有所上涨，中小板和创业板涨幅最大。计算 胜？——分级基金跟踪报告》 机版块继续延续前两周强势表现，此外房地产、基建、休闲服务、 机械设备等板块都有不俗表现。受标的上涨，A端下跌，多只触发 上折等多重利好，分级 B整体上涨 11.7%。上周证监会近日发布实 施《公开募集证券投资基金参与沪港通交易指引》。在恒生 AH 溢 价指数达到 135阶段新高情况下，港股的相对投资价值明显提升， 建议重点关注价格杠杆较高的恒生 B（150170）。 “日积月盈”组合 2012年以来累计收益 ? “日积月盈”分级 A组合策略： 一方面享受分级 A 本身的利息累积，另一方面挖掘市场错误定价 带来的红利不断“日积月盈”。本策略上周组合收益率为-1.15%， 同期基准收益为 0.86%。组合目前持有证券 A，有色 800A，金融 A， TMT中证 A。 数据来源：方正证券研究所 研究源于数据 1 研究创造价值 金融工程定期报告 1. 本周思考：上折分级 B超额收益来自何处？ 本周永续分级A净价平均下跌3.18%，分级B平均上涨11.65%。 分级基金市场成交量维持高位，上折和溢价套利使得市场份额扩大， 整体交易情绪活跃。 多家分级基金上周触发上折，鹏华证保、富国创业板、鹏华传 媒、中证 TMT分别触发上折。 图表 1：分级基金成交额与规模 A日成交额（亿元） B日成交额（亿元） 总份额（亿份） 140 1050 120 100 1000 950 900 80 850 800 60 40 20 750 700 650 0 600 数据来源：方正证券研究所 上周周报我们提及“富国创业上周规模缩减最多，配对转换卖 出效应使得创业 A 价格涨幅超过 2%，由于创业板分级临近上折， 一旦触发上折对 A可能会形成较大冲击，投资者需警惕。” 周一创业板大涨 3.61%，富国创业当日即触发上折。分级 A和 分级 B走势符合我们的预期，创业板 A于周一下跌 3.63%，创业板 B 涨停。全周创业板 A 下跌 11%，创业板 B 上涨 26%。为何上折会 造成 A跌 B涨的现象？ 首先，市场有一部分观点认为分级 B触发上折的收益来自分级 B的隐含期权，这是一个伪命题。在专题报告中《她的美还未曾被 发现——分级基金 A 专题报告》，我们已经论证分级 A 触发下折的 主要收益来源于份额缩减部分，因折溢价带来的隐含期权。在上折 的过程中，分级 B的净值归 1，多余部分按净值兑换成母基金，这 个过程中没有额外收入，故不存在所谓的期权价值，详见下图。 研究源于数据 2 研究创造价值 金融工程定期报告 图表 2：分级 A下折收益（假设 A折价 15%） 份数 净值 价格 份数 净值 价格 份数 净值 价格 1份A下折收益 3 1 4 1 0.85 1 1 0.85 A A 母基 金 折 B 份数 净值 份数 净值 4 0.25 1 1 数据来源：方正证券研究所 图表 3：分级 B上折收益（假设 A折价 15%） 份数 净值 价格 份数 净值