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第七讲 法律金融理论 法律、金融发展与经济增长 法律金融理论 对法律金融理论的补充和质疑 法律金融理论在中国 推荐文献和思考题 一般所说的金融是指两部分内容：第一部分指的是货币银行学 (money and banking) ；第二部分指的是国际金融 (international finance) ，研究的是国际收支、 汇率等问题。这两部分合起来是国内所指的金融，且称之为 “宏观金融 ”。但在国 外都不叫 finance (金融)。 国外称为 finance 的包括以下两部分内容。第一部分是 corporate finance ，即公司 金融。之所以不译成公司财务，就是因为它的实际内容远远超出财务：一是公司 融资，包括股权 /债权结构、收购合并等；二是公司治理问题，如组织结构和激励 机制等问题。第二部分是资产定价 (asset pricing) ，它是对证券市场里不同金融工 具和其衍生物价格的研究。 这两部分合起来是国外所指的 finance ，即金融。我们 且称之为 “微观金融 ”。(钱颖一，经济科学在美国， 2001 ) 金融是经济学发展最快的重要分支， 法律金融理论因而成为法律经济学的前沿研 究领域。 金融发展和经济增长之间的关系是 20世纪经济学家关注的焦点之一。 诺奖得主希克斯详细考察了金融对工业革命的刺激作用后在《 经济史 理论》中认为，工业革命不是技术创新的结果， 而是金融革命的结果， 法律和货币制度是市场经济的两大基石。 戈德史密斯在《金融结构与金融发展》中根据几十个国家近 100 年的 金融相关比率(某一时点上现存金融资产与国民财富之比)的实证研 究发现：金融的发展水平在很大程度上反映了一国的经济发展所处的 阶段，一国的金融发展与经济增长水平之间是正相关的。 麦金农《经济发展中的货币与资本》提出的金融深化理论认为：发展 中国家生产要素市场扭曲，人为低利率抑制了储蓄的增长并导致资源 配置的低效率。 如果解除对实际利率的限制从而使其反映储蓄的稀缺 性以刺激储蓄并提高投资水平，就可以为经济发展提供一个高效率的 金融体系 。 肖 在《经济发展中的金融深化》也同样认为：一国经济中的金融部 门在经济发展中举足轻重， 健全的金融体系能够有效地动员储蓄和投 资，从而促进经济发展 ；经济发展反过来会提升对金融服务的需求从 而促进金融业的扩张。 金和列文(King and Levine , 1993)利用80个国家1960-1989年的统 计数据进行了计量分析发现：金融发展的程度越高，经济增长越快， 金融中介发展和经济发展之间存在较强的正相关关系，金融部门的发 展在相当程度上具有引导作用，金融发展是经济增长的预报器 ( predictor )。 由此而引出的疑问是：为什么有些国家的金融制度比较发达并推动了 经济增长，而其它国家则缺乏这样的金融制度？ 对于不同国家在经济发展过程中为什么会形成不同的金融结构这个 问题,经济学家们作出了不同的解释。 （ 一 ） 国家管制决定论 这种观点 （ Allen 、Gale 1999,2000） 认为 ,金融体系的结构是由金融体系管制的特 征所决定的。政府的干预会阻碍或者促进某些制度的发展。 例如 ,德国政府的干预 措施促进了规模庞大的全能银行发展 ,而阻碍了证券市场的运行。同样 ,美国对于 银行业活动的限制则刺激了 （特别是在 20 世纪）金融市场的发展。 他们认为,从长期来看 ,经济增长的主要决定因素是技术进步。金融是为经济发展 服务的，由于信息成本不同 ,金融市场和金融中介在对新行业和新技术提供融资的 过程中产生了不同的效应，前者使得投资者在了解新技术的基础上自主投资，而 后者通过代理人投资。 一种融资方法不可能对所有的项目都合适。 一旦建立了某种制度 ,规模效益就会阻 碍其他制度的形成。 （一） 国家管制决定论 Roe （1997） 从政治和法律的角度研究了美国的金融系统在公 司融资和治理结构方面的作用 ,明确指出政治和法律因素会对 美国公司的财务结构产生重要影响。 Benston （1996） 对美国通过 1933 年《格拉斯 —斯蒂格尔法 案》的原因进行了分析 ,认为政治和法律曾对美国金融结构和公 司财务结构都产生了重要的影响。 在大萧条时期 ,美国对银行业 实施限制措施 ,从而形成了与资本市场相比规模相对较小的银 行业。 （二）金融结构的法律理论 传统的金融理论用现金流来界定证券 ,认为债券可以使持有人获得有保证的、 固定 的利息收入 ,而股票则使所有者分得红利， 二者之间没有本质的区别 （MM 定理）。 但是各种证券的特点取决于它们赋予持有人的权利 ,如股票赋予股东选举公司董 事的投票权 ;而债券赋予债权人在公司无法清偿时占有公司抵押物的权利。同时 , 这些权利的行使取决于证券发行