2021年基金行业市场分析报告.pdf

2021 年基金行业市场分 析报告 2021 年 5 月 基金经理能力持续性强于基金业绩持续性，选基不如选基金经理 基金经理的投资管理能力存在较强持续性 过去数十年间，海外学界关于基金经理投资能力是否存在持续性的问题，给出的大多是肯 定的答复。Christopherson(1998)以 Jensen alpha 为基金经理管理能力的评价指标，使用 横截面回归的方法对 1979-1990 年间的 273 名基金管理人进行考察，发现基金管理人存在 显著的业绩持续性，且更集中于表现不佳的群体中。 Klaas P. Baks （2002）利用四因子模型（Carhart （1997）），对 1992-1999 年间的 2086 只基金进行横截面回归，得到各期的超额收益 Alpha ，再利用当期 Alpha 和同一基金经理的 前一期 Alpha 做横截面回归，得出基金业绩存在持续性的结论。 Berk 和 Van Binsbergen （2015）认为传统的 Alpha 衡量方法不能正确反映基金经理能力， 因此文章定义了一个新的基金业绩衡量工具：Value added 。这个指标就是基金经理从市场 中为投资人获取的超额价值，这一价值等于基金超额收益率与管理资产的乘积。实证结果 显示，该指标有较强的持续性。作者使用 1962—2011 年的 CRSP 基金数据进行实证后发 现，普通经理人平均每年可以产生 320 万美元的价值增量，而这一反映投资能力的证据不 能归因于运气，由基金经理能力而导致的横截面差异在未来十年内持续存在，即基金经理 的能力存在长期持续性。 但对于基金业绩持续性是否存在的问题，海外学界研究人员尚未得出一致结论，当前呼声 最高的说法是：基金业绩在中长期内不存在持续性，但在季度或半年的观测尺度下或存在 短期持续性，其短期持续性或来源于市场热点股票价格的短期惯性，或绩差基金退市带来 的幸存者偏差。Hendricks，Patel 和 Zeckhauser （1993）以基金一年期净收益作为业绩指 标，对 1974-1988 年间的 165 只美国共同基金进行横截面回归检验，得出基金业绩具有短 期持续性的结论，一年内表现好的基金在其后也持续走好，最近表现差的基金在其后的表 现也弱于基准组合。但如果在 1 年的时间尺度上进行观测，基金的业绩持续性检验结果则 不再显著，因此他们认为具有持久超常表现的基金基本不存在。Bollen 和 Busse （2004）、 Huji 和 Verbeek （2007）等人采用不同的数据和不同的方法论也得到了类似的实证检验结 果。 国内权益类基金经理变更较为频繁，基金业绩持续性较差 基于国内数据的研究也大多得到了基金业绩持续性较差的结论。学界研究人员通过横截面 回归（倪苏云等（2002））、交叉积比率法（杨义灿等（2003））、Hurst 指数（陈磊等（2011）） 等多种计量工具，对国内基金业绩持续性进行了检验，结论均为国内证券投资基金业绩不 存在显著的持续性，或是仅在季度或半年度的维度上存在持续性，随着时间推移，基金业 绩持续性迅速下降。 华泰金工也在 2020 年 10 月 15 日发布的深度报告《基金业绩持续性的规律与策略构建》 中，采用横截面回归的方法对权益类基金业绩持续性进行了整体检验，结果发现国内权益 类公募基金在年度频率下基本不存在业绩持续性，在半年度频率下存在一定业绩持续性， 但这个持续性并非在所有区间内都显著，而是与市场风格和市场环境的稳定性密切相关。 市场风格稳定，基金收益排名则相对较为稳定，市场风格剧烈变动的环境下，基金业绩持 续性测试结果则不显著。也就是说，国内权益类基金的业绩持续性很大程度上来源于市场 风格的持续性。 4 图表1： 偏股混合型基金半年度业绩持续性与国证风格指数收益率 红框为业绩持续性 大盘成长 大盘价值 小盘成长 小盘价值