（法学博士）新三板市场信息披露制度研究.pdf

新三板市场信息披露制度研究 摘 要 股转系统于 2016 年颁布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办 法 (试行)》，将上万间新三板市场的挂牌公司分在基础层与创新层挂牌交易。由 于新三板市场规模过大，已经超越了主板市场与二板市场上市公司的总和，而新 三板市场挂牌公司无论在股权结构、公司治理、经营模式及财务状况等方面均存 在巨大差异，基于科学监管的需要及增加新三板市场的差异化信息显示的功能的 考虑，分层制度的出台可谓众望所归。可是分层制度的主要标准仅体现在财务标 准上，在信息披露的规定上创新层与基础层并无具体差异，要求一万多间不同发 展情况的“中小企业”沿用统一的与我国的主板市场和二板市场极为相似的披露 要求，无疑使大部分新三板市场的挂牌企业承受着不合理的挂牌成本，更大的问 题是不利于我国以为“三创”的中小企业解决融资难的定位的新三板市场发展， 降低市场的吸引力。从美国的实践经验来看，完善的差异化信息披露制度是场外 市场发展的重要因素，虽然国外场外市场的成功可能是有多元化的原因导致的， 但信息披露是现代证券市场最重要的监管制度之一，科学的设置新三板市场的信 息披露制度可谓是其在多层次资本市场中满足中小企业融资需要的重大保障。而 研究证券市场的差异化信息披露如何设置，主要是为了增强信息披露制度的效 率，使中小企业能承担更低的挂牌成本同时满足投资者对信息的需求。由于分层 制度推行以后，晋升创新层的挂牌企业并没有太多的政策红利，而基础层的挂牌 公司仍然需要承受对它们来说过于沉重的披露成本，现在已经有很多的挂牌公司 选择自愿退市。为避免新三板重蹈香港创业板市场变成垃圾桶与 OTCBB 市场被 OTC 市场集团取代的覆辙，科学设置与新三板特性相适应的差异化信息披露制度 亟待建立，提高其市场的吸引力并为其更有效地向中小企业提供融资平台的历史 任务作保障，它不但要和主板市场的信息披露制度有所差异，在市场内部的分层 制度也要有所差异。本文主要尝试回答两个问题：（1）差异化信息披露是否具 有合理性与实践性呢？（2）若然差异化信息披露制度是理想的披露，它又如何 实现呢？ 本文的命题是如何科学的设置新三板市场的差异化信息披露制度。从这一命 题出发，本文的逻辑结构是：从现状发现问题、归纳问题——从理论上寻找方向 ——以比较的方式在实践中证实理论的可靠性与如何实践——基于理论、实践、 比较的分析方法来解决问题。从新三板市场现状的问题出发，在平衡信息披露制 度的公平与效率价值考虑基础上建立的差异化信息披露是比较理想的披露制度。 基于上述理论，以差异化的视角考察中外的证券市场信息披露制度，发现中外证 券市场已经存在不同类型的差异化披露制度，并以美国成功的证券市场的差异化 信息披露制度为主要参考对象。基本思路是对面向中小企业挂牌或上市的市场的 信息披露制度更加偏向“降低中小企业的融资成本上”，其实现路径是结合市场 的特性与市场挂牌公司的规模考虑，以强制与自愿、全面与简化来优化信息披露 制度，提高其市场的效率。本文以此思路来分析我国新三板市场差异化信息披露 制度如何实现较为科学。 关键词：新三板市场；信息披露；差异化；多层次资本市场 Abstract “National Equities Exchange And Quoatation”(NEEAQ) in 2016 promulgated the “over-the-counter” listed companies hierarchical management approach (Trial), will be on the new three board market listed companies in the base layer and innovation layer listed transactions. As the new three board market is too large, has gone beyond the motherboard market and the second board market listed companies, and the new three board market compan