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— PAGE \* Arabic 1 — 详解并购基金及运作模式 详解并购基金及运作模式  1、并购基金概述  并购基金(Buy out Fund)是私募股权基金的一种，用于并购企业，获得标的企业的控制权。常见的运作方式是并购企业后，通过重组、改善、提升，实现企业上市或者出售股权，从而获得丰厚的收益，经常出现在MBO和MBI中。并购基金一般采用非公开方式募集，销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行。投资期限较长，通常为3—5年，从历史数据看，国际上的并购基金一般从投入到退出要5到10年时间，可接受的年化内部收益率(IRR)在30%左右。  在投资方式上，并购基金多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。投资标的一般为私有公司，且与VC不同的是，并购基金比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业。  并购基金投资退出的渠道有：IPO、售出(TRADE SALE)、兼并收购(MA)、标的公司管理层回购等等。  2、并购基金的常见运作模式  并购基金主要分为控股型并购基金模式和参股型并购基金模式。前者是美国并购基金的主流模式，强调获得并购标的控制权，并以此主导目标企业的整合、重组及运营。后者并不取得目标企业的控制权，而是通过提供债权融资或股权融资的方式，协助其他主导并  购方参与对目标企业的整合重组，是我国目前并购基金的主要模式。  (1)国外模式  在欧美成熟的市场，PE基金中超过50%的都是并购基金，主流模式为控股型并购，获取标的企业控制权是并购投资的前提。国外的企业股权相对比较分散，主要依靠职业经理人管理运营，当企业发展出现困难或遇有好的市场机会，股东出售意愿较强，并购人较易获得目标企业的控制权。控股型并购可能需要对标的企业进行全方位的经营整合，因此对并购基金的管理团队要求较高，通常需要有资深的职业经理人和管理经验丰富的企业创始人。  (2)国内模式  控股型并购模式要经历一个较长的周期且必须有一个清晰的投资理念，目前国内的PE市场还相对处于发展阶段，因此控股型并购模式操作比较少见，主要是参股型并购模式。通常有两种方式，一是为并购企业提供融资支持，如过桥贷款，以较低的风险获得固定或浮动收益，同时可通过将一部分债务融资转变成权益性资本，实现长期股权投资收益。  第二种参股型并购是向标的企业进行适当股权投资，也可以联合其他有整合实力的产业投资者为主导投资者，共同对被并购企业进行股权投资、整合重组，在适当时候通过将所持股权转让等形式退出。  目前国内并购基金常见的设立和运作步骤为：首先成立基金管理公司，用于充当并购基金的GP；挖掘一个或若干个项目，设立并购基金，募集LP。并购基金常常有一定的存续期，比如3年、5年、10年等;项目结束、并购基金到期，并购基金清盘，按照收益分配  机制给LP提供相应的投资收益。  并购基金的主要参与者分为券商直投、PE和产业资本三类。券商直投主要围绕上市公司的需求发掘并购机会，结合投行、研究所提供综合服务。PE主要服务于项目端，最后实现退出。产业资本往往围绕自身上下游产业链布局，一般只以较少比例出资(约10%-20%左右)，作为LP与PE机构联合发起并购。  3、并购基金的盈利与估值  (1)并购基金的盈利  并购基金的盈利来源包括基金分红、固定管理费、上市公司回购股权的溢价以及财务顾问费等。对PE和投资者而言，投资回报主要还是分红和到期返还，一般依据投资合同的约定而来，主要有如下几种方式：  被投资企业上市，投资人持有被投企业原始股，获得投资额与原始股变现的差价。被投资企业回购PE投资股份，投资人获得回购金额与投资金额的差价。成为被投资企业的股东，获得被投资企业的分红。将持有的被投资企业股份转让给其他机构或个人，获得转让收益和投资额的差价。与被投资企业签订对赌协议，在被投企  业没有达到预设指标后，获得被投企业的经济补偿。  对于GP来说，一般是收取2%左右的管理费和20%的超额收益，即“2+20”。目前超额收益的分配模式主要有两种，一种是欧洲模式，即优先返还出资人全部出资及优先收益模式，投资退出的资金需要  优先返还给基金出资人，至其收回全部出资及约定的优先报酬率后，GP再参与分配。第二种是美国模式，即逐笔分配模式，每笔投资退  出GP都参与收益分配，以单笔投资成本为参照提取超额收益的一  部分作为业绩奖励。美国模式下LP收回投资的速度要慢于欧洲模式，目前国内绝大部分基金都采取欧洲模式。例如上述天堂大康并  购基金的  (2)并购基金的估值  在并购过程中，