第4章_最优资产组合选择.pptxVIP

1952年3月，Harry Markowitz，一个25岁的芝加哥大学研究生，在The Journal of Finance上发表了一篇文章《资产组合选择》。 文章开始提到：“选择资产组合的过程可以分成两个阶段。第一阶段通过观察跟经验，获得相关证券未来业绩的预测。第二阶段通过相关的预测最终选择合理的资产组合”。 38年后，这篇文章使他获得了诺贝尔经济学奖。;Harry Markwitz模型及其基本假设;完全竞争的金融市场（完善市场） 交易是无成本的，市场是可以自由进出的 信息是对称的和可以无偿获得地 存在很多交易者，没有哪一个交易者的行为对证券的价格产生影响 无税收，无买、卖空限制 证券无限可分，借贷利率相等;?;进而容易得到投资组合期望收益与标准差之间的关系： 上式就是当市场中只有一个风险资产和一个风险资产的时候，资产组合所有可能的风险-收益集合，又称为投资组合可行集。; 在“期望收益-标准差”平面中对应着一条直线，穿过无风险资产 rf 和风险资产r，我们称这条直线为资本配置线（Capital Allocation Line）。 资本配置线的斜率等于资产组合每增加以单位标准差所增加的期望收益，也即每单位额外风险的额外收益。因此，我们有时候也将这一斜率称为报酬与波动性比率，即Sharpe比率。 ;一般来讲，存款利率要低于贷款利率。如果把存款利率视为无风险收益率，那么投资者的贷款利率就要高于无风险利率。此时，资本配置线就变成一条折线。 ;二、两个风险资产的组合 假设市场中的资产是两个风险资产，例如一个股票和一个公司债券，且投资到股票上的财富比例为w，则投资组合的期望收益和标准差为： 根据期望收益表达式，投资权重w为： 同样，容易得到，两个风险资产构成的资产组合的期望和标准差之间的额关系式： ;其中：;情形一， 此时，两个资产的收益率是完全正相关的，我们容易得到： 情形二， 此时，两个资产的收益率是完全负相关的，类似可以得到： ;情形三， 此时，在期望-标准差平面中对应着两条双曲线。考虑到经济含义，我们只需考虑坐标轴第一象限内的部分： 在情形二和情形三中，我们可以根据最小方差点将可行集分为两个部分：位于最小方差点上方的部分（SE1和SE2）和位于最小方差点下方的部分（E1B和E2B）。对于风险规避的投资者而言，只会选择最小方差点上方的资产组合，我们称这部分资产组合为全部资产组合的效率边界（Efficient Frontier）。;三、一个无风险资产与两个风险资产的组合 假设两个资产的投资权重分为w1和w2，无风险资产的投资权重为1-w1-w2。两个风险资产构成一个风险资产组合，三个资产构成的投资组合可行集等价于一个风险资产组合与一个无风险资产构成的可行集。 随着w1和w2的变化，风险资产的期望收益和方差并不是确定的值，而是不断变化的。给定w1和w2的某一比例k，在期望收益-方差平面中就对应着一个风险资产组合，该组合与无风险资产的连线形成了一条资本配置线，这条资产配置线就是市场中存在三个资产时的投资组合可行集合。 我们容易发现，在所有资本配置线中，斜率最高的资本配置线在相同标准水平下拥有最大的期望收益率，也即与风险资产组合效率边界相切的一条线，我们称之为最优资本配置线，相应的切点组合P0被称为最优风险资产组??。 ;第二节 最优资产组合选择;一、不同市场环境下最优资产组合的选择 定义效用为收益率的均值和标准差的函数，即 给定效用水平 ，在期望值-标准差平面中 就是投资者的无差异曲线。 对于风险规避的投资者而言，期望收益的增加会提高投资者效用水平，标准差或者风险水平的增大则会降低效用水平，因此有： 在期望值-标准差平面中，无差异曲线就是一条向右上倾斜的曲线，并且左上方的无差异曲线代表的效用高水平要高于右下方无差异曲线的效用水平。 给定投资者的效用函数 ，当风险和期望的边际替代率是递减的时候，无差异曲线就是凸向原点的。;一个无风险资产和一个风险资产 此时，投资组合可行集就是通过无风险资产和风险资产的资本配置线。给定投资者的效用函数，我们可以通过描述不同效用水平下的无差异曲线，得到投资者的最优投资组合。 不同的投资者风险规避程度是不同的，因而在风险和收益之间的权衡也存在差异，对于风险规避程度较高的投资者而言，会将财富更多地投入到无风险资产中，从而获得较低风险水平的资产组合。;两个风险资产 当市场中存在两个风险资产时，