《2021年三季度宏观经济形势分析报告：经济超预期下行强化“跨周期调控”》（黄剑辉，中国民生银行研究院，20211020）.docxVIP

经济超预期下行 强化“跨周期调控” ——2021 年三季度宏观经济形势分析报告 黄剑辉 （中国民生银行研究院院长，2021 年 10 月 20 日） 内容提要 新增确诊持续下降，全球经济继续修复。8 月中下旬以来，全球单日新增确诊持续下降，防疫解禁范围不断扩大，但由于全球供应链尚未完全修复，经济仍面临下行压力。IMF 最新报告将 2021 年全球增长预期下调 0.1 个百分点。发达国家经济景气回落，劳动力市场继续改善，通胀压力持续上升。美联储有望在 11 月启动Taper，部分发达国家已经启动加息。 我国经济三季度超预期下行，9 月内生动能有所恢复。三季度以来，疫情散发拖累需求，能源供给影响生产，GDP 单季增速跌至 4.9%，弱于市场预期。进入 9 月之后，疫情防控向好，服务业和消费明显改善，价格因素推动出口规模创历史新高，基建投资触底反弹，但房地产开发继续走弱。物价方面，PPI 继续冲高，CPI 连续回落，PPI-CPI 剪刀差刷新历史新高；金融环境方面，实体经济融资需求趋缓，社融信贷增速回落，M1-M2 负剪刀差扩大；金融市场方面，10 月以来人民币汇率逐渐走高，利率债下行明显。 四季度经济有望边际改善。一方面，内生动能仍然稳健。考虑到全球价值链短期内难以修复，出口价格仍处高位，预计四季度出口增速仍有望保持韧性。9 月以来就业状况持续向好，居民收入则与经济增速大致相当。如果疫情防控得力，消费的压舱石功能有望进一步发挥。金融政策的定向支持作用，以及高技术制造业投资保持快速增长，制造业投资仍有望平稳回升。另一方面，外生动能有望边际改善。专项债将于 11 月底发行完毕，基建相关支出也将会进一步加速，将有助于推动基建投资继续回暖。央行已依据“两个维护”对房地产金融政策进行纠偏，近期按揭贷款发放明显加速，部分地区按揭贷款利率也出现下行，预计房企融资环境将会边际好转。 政策继续强调“跨周期调控”。9 月以来，中央多次强调加强跨周期调控，保持经济运行在合理区间，政策重心逐渐向稳增长倾斜，同时加码保供稳价、扩能增产，抑制PPI 上涨速度。下一阶段货币政策将转向“稳货币+结构性宽信用”，适度发力稳增长；财政政策将聚焦支持实体经济，加快发力托底。 关注三个新动向。一是我国申请加入CPTPP，或将倒逼国内改革；二是房地产调控政策边际放松； 三是煤电市场化改革加速。 1 1 2 2 目 录 1 1 2 2 3 4 5 6 6 7 8 9 9 10 11 12 12 13 14 14 15 16 16 16 17 18 主要宏观经济及金融数据一览表 20 8 月中下旬以来，德尔塔病毒在全球范围内的扩散速度持续放缓，全球单日 新增确诊由本轮峰值的 66 万降至目前的 35 万，且回落速度明显加快。同时接种率稳定上升，单剂接种率已经超过 47%，完全接种率超过 36%。 最新临床研究显示，感染新冠后接种疫苗的保护率高达 94%。这使得各国对疫情的认识有了明显变化，不少国家已将疫情归为流感，防疫解禁范围也在扩大。美国食品和药物管理局认为，这波德尔塔变种疫情，或将是我们面临的最后一波新冠激增。世卫组织则表示新冠大流行将于 2022 年年初结束。 由于全球供应链尚未完全修复，低收入发展中经济体的疫情仍有恶化，全球经济增长仍然偏向下行。IMF 在 10 月发布的《世界经济展望》中预测 2021 年全 球经济增速为 4.9%，较 7 月预测下调 0.1 个百分点，去年 10 月以来首次对当期世界经济增速预测进行下调。 高频数据方面，9 月摩根大通全球制造业 PMI 持平于 54.1%，结束了此前的连续 3 个月下滑，初步显示见底迹象。9 月 OECD 综合领先指标持平于 100.7%， 改善幅度继续放缓。 图 1：新增确诊量与每百人接种数量 图 2：全球制造业 PMI 与 OECD 领先指数 数据来源：wind 资讯。 主要国家经济景气回落。美国 9 月 Markit 制造业 PMI 报 60.7%，连续两个月回落，服务业 PMI 为 54.9%，连续第 4 个月回落。但 ISM 制造业和非制造业PMI 双双回升至60%以上的高景气区间；欧元区9 月Markit 制造业PMI 报58.6%， 回落 2.8 个点，连续第三个月回落；服务业 PMI 报 56.4%，回落 2.6 个点，连续第二个回落。日本 9 月制造业 PMI 回落 1.2 个点至 51.5%，服务业