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股票收益与通货膨胀 代理效应还是通货膨胀幻觉 股票收益与通货膨胀colon;代理效应还是通货膨胀幻觉 方文：全 股 收票益与 货通膨 胀： 理 效代应还 通是货 胀 幻觉膨 票股益与通收膨货胀： 　 理效代还是 应货通膨胀幻觉 ［摘 ］要 本 运文 用Ａ Ｄ模Ｌ 实证型检 验 １ ９９ ～ ２ ５ ００４年 中国和 界世 要股 市主的 实 际　收 通 货膨胀 与关 系的 ，结 显果 示， 国股中票实 收益际 通与货 胀 表膨现 为显 著负 的相 ， 关与 　西 方主要 成 熟 股 市场相 比并 不票异 常经。检 验过 现发， 股 收票益 实质 与 经济和 货币政 策都呈现 显不著 负相的关 ， 并 支 持代不理 假 ； 同 时说，存在 明显 门的槛 应效 通，货膨胀 提 高 　了实际 益 收 通货，紧 缩 降低 实了际 益 ， 收通 膨货 胀幻觉是 导致股票收 益 与通货 膨胀 现呈 负相　 的主关原 因。 要 　 键词 ：关代 理效应　 股 票 收益　 货 膨通　胀Ｊ Ｅ Ｌ分 号类 Ｅ： ４ ４ Ｆ， ０３， Ｇ Ｉ ２ 股票 场市 收益与通 货膨 胀 的 关系 ， 是考 股 察票 场 市宏与 观经 济的关 系 、评价 市 功 场 的重要　能内 。容 国中股票市 场与通 货膨胀 究存竟在何 关 种 ，系 今至众 纷纭 ， １ 说 ３益引起 理论 的界 重 视。 著　名 的费 假雪 （说Ｆ ｉｓ ｅ ｈ ｒ １，９ ３ ０） 为认 ， 资产格 能价 够 分体 充现 通货膨 胀 率的变 动 ， 当 货通膨胀 变化 生 时 股． 名义 票收率 会相应 做益 相应 出的调 整 而， 实际益 率收保 持不 变， 此 股票因 益 收　和 货通膨胀 之 存间 在相正 关 系关， 股票 投 是资通 膨货胀 的 值 保品 。随着 融金市 场 发的展 许，多 学 者　 （ 如Ｆ ａｍａ 　ａｎ ｄ　 Ｓ ｃ ｈ ｗｅｔ ， １ｒ ９７ ７ ）现发 美国股票的 益 收和 货通 膨胀之 间存 在负 关 相关系 。 为了 在资产 价 定理论 架 内解框释这一令 人 困惑 的异 象，Ｆ ａｍ（ａ １ ９ ８ １）提 出“ 代假 理说” ，认 为 股 价票格反映 了 　公 利水平 ， 股 实票 际收益与实 际 济增经 正 相长 关，通 货膨胀 升上预示着实 际 济经增 长的降 低 ， 从　而 降低了 票 股收益。 因 此股 收票益和 货 膨胀通同时受 到实 际经济的影 响 ， 而相向 方 反运向动， 出现 负相关　关 系 ， 这种 负相关 只 是票股收益 与实 经质济 相正关 一种的 代“理 ” 现 表形式。 从代自理假 提说出后 ， 大量 的文 对 献一 这问题进 行入深 的理 论 经验分 和 析部。分 文献 持 支代 理假 说， 如Ｇ ｅ ｓ ｋ ｅ 　 ａｎ 　 Ｒ ｏｄ ｌｌ （１ ９ ８３ ）、 ａ Ｇ ｌ ａ ｇｌｈ ｅｒ ａ ｎｄ Ｔ　 ａｙ ｌ ｒｏ（ ２ ０ ０ ２ ） 分 析 美国的历 数史据 指 出 ， 如后 通果 胀 是货 由币 素因的供 给 冲 击起 引 的 股 票 收，益与通 货膨 胀 呈 显 的负 相关 著 如；果通 货膨 胀 是 由实　 经质济的需求 冲 击 驱动的 ， 股票 实 际收 与通益膨货胀 正相呈 关关 系。另 一部 文 献则分不支 持　 代 理假 说 ， Ｄ 如ａ ｎ ｈ ｔｉｎ ｅ 　 ａ ｎ ｄ 　Ｄ ｏｎａ ｌｄｓ ｏ ｎ （１９ ８ ６） 、Ｍａ ｒ ｈｓａ ｌ（ｌ １９ ２９） 认 为， 即使 导 致通 货膨 胀原因是 货币 素因 ． 票股 收益通与 货胀 仍然 是正膨 相或 者负关 相关 不显 均著 。的 美国外 以的其他 国家 的际实 况情 更就加 复杂 不和 稳定 。 费雪 效 应 代理 和假说都 各 经有 研究验 据 予 以证 持 （ 支如 ｕ ｌ ｔ ｅ Ｇｋ ｉｎ ，１ ９８ ３； 　 Ｍｃ ａ ｒＣｔ ｈ ，ｙ Ｎ￣ ａ ｎｄ 　ａ ｄｎ　 Ｓ ｅ ｉｆｅ ｒ ｔ， １ ９ ９ ）０。总之 正，如 ｈ ｏ Ｃｉ （２ ００ ０ ）强调 指 出，股 票收益 与 货通 胀 膨关系 证结 实果对 数处据 理 、 具工变量 的选 、择样本容 量 分和方 法都析非 常敏感 ， 对通 货 膨 的水平胀 和 持　 续性的 反应 其敏尤 感。 充这分说 明 ，股 票 益 收通与货 胀 的关系膨 不是确定 的， 尤 其当短期 负 相 关　而 长期 正相关 的 候 时。代理 说假无 作 法出合理的 释 解。 上海 理大学管工学院教师理 ，经 学济士