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上市公司管理层收购存在的问题及对策
管理层收购, 是杠杆收购的一种。 它是指公司的管理层利用大量的债务融资收购本公
司的股票,从而获得公司的所有权和控制权的行为。管理层收购起源于美国,并在 20 世
纪 80 年代的兼并收购浪潮中达到了顶峰。 1980 年至 1989 年间,美国杠杆收购案达 2 385
起,其中大约有一半为各种形式的管理层收购。
作为一种特殊的杠杆收购, 管理层收购具有以下几个特点: ①收购主体为目标公司的
管理层 ; ②通常公司的管理人员以该公司的资产或该公司未来的现金流量作为抵押来筹集
资金。因而收购资金的绝大部分为债务融资,只有很少的一部分为管理层的自有资金 ; ③
管理层收购通常以继续经营原有业务为前提去取得经营权 ; ④收购的后果为管理层安全控
制目标公司。 通过收购,企业的经营者变为企业的所有者, 实现了所有权与经营权的统一。
一、我国上市公司管理层收购存在的问题
前不久,财政部在给原国家经贸委企业司《关于国有企业改革有关问题的复函》中建
议,在相关法规未完善之前,暂停受理和审批上市和非上市公司的管理层收购,待有关部
门研究提出相关措施后再做决定。 这使一度活跃的管理层收购销声匿迹了。 这也表明在目
前我国经济体制的转型期,由于证券市场还不成熟,法律法规也不健全,使得我国上市公
司在实施管理层收购中面临着更多的问题。
1. 收购主体的合法性问题。 目前的管理层收购通常是由管理层注册成立一家新公司作
为收购目标公司的主体, 然后以新公司的资产作为抵押向银行贷款, 以获得足够的资金来
购买目标公司的股份, 这个新的公司的资金来源大部分需要金融机构的贷款。 这种壳公司
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也应当遵循《公司法》,而《公司法》要求对外累计投资额不得超过公司净资产的 50%,
从目前已发生的几个上市公司的管理层收购的案例来看, 就存在有些公司对外投资超过净
资产 50%的现象。另外,当前中国的管理层收购案例中有不少采用了职工持股会的做法,
但职工持股会的性质是社会团体法人,实际上是不能从事投资活动的。
2. 融资渠道的问题。国外管理层收购通常的做法是:管理层先成立一家公司,然后将
资金注入公司, 再由该公司以自身资产及目标公司的资产或未来收益做担保向银行贷款或
发行债券来筹集资金,然后对目标公司进行收购。收购结束后,目标公司往往由公众持股
的股份公司变为由少数人控制的私人公司。 然后,收购公司再将目标公司的部分资产卖出,
收回现金用来偿还债务。 最后,对目标公司规模、 资本结构等一系列问题进行协调、 整合、
改组,努力提升公司业绩,待时机成熟时再将公司上市,转为公众公司。
从国外管理层收购的经验来看,收购团队通常用自有资金提供 10%的收购款,所需的
其他资金的 50% ~ 60%由商业银行以及专门进行风险投资的公司提供。其余部分以次等
债券的形式,通常以私募或公开发行高收益的债券来筹集。
我国尚未建立起完善的金融支持与服务体系, 因而还无法为管理层收购提供良好的金
融支持与服务。从目前的实践来看,商业银行在一定程度上参与了管理层收购的运作,主
要方式是股权质押贷款, 但由于风险的不可控性, 以及现行法规不允许商业银行持股并参
与企业经营, 贷款规模与监督力度都无法满足管理层收购的需要。
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