大类资产配置2022年投资策略和分析报告：从“再通胀”到“再通缩”.pdfVIP

从 “再通胀”到“再通缩” 大类资产配置2022 年投资策略 ｜2021.11.8 大类资产配置2022 年投资策略 ｜2021.11.8 核心观点 展望2022 年，全球疫后经济复苏的见顶有望推动通胀周期从“再通胀”进入“再通缩” 阶段，稳增长压力重新加大使得宽信用成为政策的可选项。大类资产排序预计为，上 半年股票商品债券，下半年股票债券商品。股票方面，中下游制造业、消费以及 港股互联网有望提供重要的景气改善机会；债券方面，长端利率预计以区间震荡为主， 信用下沉或可择机展开；商品方面，工业品价格大概率见顶回落，新一轮猪周期的启 动以及拉尼娜现象催化下的农产品可能成为中期维度最值得做多的品种。 ▍结构性高通胀成为2021 年全球大类资产配置重要的主题。回顾来看，海外央行流动 性过剩叠加疫后经济复苏推动全球大宗商品牛市，工业品的供给刚性以及碳中和背 景下的环保限产放大了价格弹性。商品资产中，产业链中越靠近上游的品种涨幅越 高，原油年初至 涨 63.5%成为主流大类资产中表现最好的资产；股票资产中， 周期板块迎来多年罕见的牛市；债券资产中，美债利率在 Taper 预期不断发酵下有 所上行，我国在经济结构性压力下狭义流动性稳中趋松，长端利率小幅下行。 ▍2022 年全球通胀环境有望迎来从“再通胀”向“再通缩”的切换。需求端的波动是 通胀周期的主要驱动因素，工业品的“供给刚性、需求弹性”特点是主要原因。当 前全球制造业PMI 均有见顶回落的迹象，我国制造业PMI 从2020 年11 月见顶回落， 当前已连续2 个月位于荣枯线以下，欧美制造业 PMI 于今年二季度见顶，目前距高 点已回落4 个百分点左右。这表明全球疫后经济复苏的顶部正在临近，后续1）美联 储Taper 进程启动以及后续的加息；2 ）能源价格高企以及供给短缺抑制下游需求的 扩张；3）欧美长端利率上行抑制居民和企业加杠杆的需求，有望共同推动全球工业 品总需求的见顶，进而完成通胀环境由“再通胀”向“再通缩”的切换。 ▍后续经济稳增长压力可能逐步提高，消费有望成为经济的结构性亮点。今年我国经 济的重要支撑在于出口，但是数据显示我国占据主要国家的出口份额并未提升，这 表明今年出口的高增更多是由海外经济的强劲拉动的。从历史经验来看，出口增速 和代表可贸易部门价格的 PPI 有高度相关性，若后续海外总需求见顶且 PPI 进入下 行阶段，则出口的高增或难持续。国内通胀周期的回落基本对应于房地产周期的下 行阶段，近期地产销售、投资的回落可能印证了这一点。后续我国投资端可能更多 呈现“后周期”特征，制造业投资和基建预计成为主要支撑。今年我国消费恢复总 体偏慢，前三季度社零两年复合增速仅为 3.9% ，后续尽管可能仍有疫情的扰动，但 居民边际消费倾向的逐步恢复有望带动消费端整体处于修复进程。 ▍全球流动性非同步的状态有望延续，海外宽松货币政策逐步退出，而我国可能启动 新一轮宽信用进程。海外主要国家货币政策均有收紧的趋势，9 月美联储、英国央行、 欧洲央行和加拿大央行释放鹰派信号；巴西、挪威、新西兰、巴基斯坦、匈牙利和 巴拉圭等国家央行已经相继提高了基准利率。Taper 于 11 月正式开启，至2022 年 中结束，并预计在2022 年四季度开启加息进程。而我国在稳增长压力持续加大的背 景下，预计货币政策继续坚持以我为主，在央行“保持信贷平稳增长仍需努力”的 要求以及地产政策边际放松的背景下，明年有望启动新一轮宽信用周期，狭义流动 性预计以稳为主，但边际放松的概率大于收紧。 ▍投资策略：2022 年大类资产排序预计为，上半年股票商品债券，下半年股票债 券商品，结构层面下游品种更值得关注。若2022 年能够成为新一轮宽信用的起点， 从历史经验来看对权益资产较为有利。尽管上市公司盈利增速大概率回落，但结构 上主要是工业板块形成拖累，CPI-PPI 剪刀差收窄预计带动产业链利润中心重新向下 游转移，中下游制造业、消费以及港股互联网有望成为权益资产中主要的结构性机 会。长端利率预计以区间震荡为主，但宽信用启动以及地产政策边际放松可能使得 信用下沉成为值得关注的机会。商品资产中，工业品价格在需求见顶的推动下大概 率进入回落进程，碳中和背景下具有供给收缩逻辑支撑的品种可能相对强势，前期 滞胀的农产品可能在今冬拉尼娜现象以及新一轮猪周期启动的催化下提供商品资产