结构化金融产品第七讲.pptxVIP

1 结构化金融技术 结构化金融产品的分析与设计 教师：刘莉亚 2 疯狂的结构化产品时代 结构化产品市场从利率不断地扩展到股票，信贷以及商品。结果是每个新市场都迅速饱和，然后利润迅速消失。因此开发新的市场变得很有必要。 在20世纪90年代，交易员们一直在销售与飓风和地震相联系的债券。 例如：东京的迪斯尼乐园发行了一种债券，如果主题公园遭遇了地震，那么公司将不必偿还它们。这里主要的卖点是所谓的“零贝塔”——地震和其他投资的收益没有任何关系。 和天气相联系的债券也出现了。投资者们乐此不疲地讨论着温度的范围、降雨量、河流的水流量，风速和浪高。与空气湿度相关的结构化产品在日本很受欢迎，这反映了当地人普遍存在的洁癖。 结构化市场也开始扩展到了新的地域——新兴市场就意味着诱人的机遇。 3 奥兰治郡的结构化产品恶梦1 背景介绍：Orange County位于加利福利亚州，奥兰治郡在交易结构化产品上的损失超过了15亿美元。 核心人物是：狂想家罗伯特•西特伦；他担任奥兰治郡的财务官。在西特伦的第一任期间，投资组合表现出了稳定的收益。因此，选民们再一次选举他做了财务官。 奥兰治郡的监督委员会是保守的，它严格限制允许投资的范围：投资的对象必须是高质量的债券（通常是政府发行的）。为了控制风险，所有的投资还必须是相对短期的。 4 奥兰治郡的结构化产品恶梦2 在20世纪80年代末90年代初，美国利率急剧下降，收益率曲线变得陡峭。奥兰治郡艰难地维持着它的收入； 奥兰治郡开始投资结构化产品。这次的“大规模杀伤性武器”是逆向浮动利率票据。西特伦买入了逆向浮动利率来增加收益。 这些产品支付固定利率（比如说10%）减去一个短期利率（比如说3%）。这意味着奥兰治郡可以获得7.00%的收益，这比他们继续坚持老规矩所能获得的收益要高。当然，这是有风险的——如果利率上升那么收益将急剧下降。逆向浮动利率证券还有隐含着的杠杆性，这使得它们对利率变化更加敏感。 5 奥兰治郡的结构化产品恶梦3 实际上：西特伦使用逆向浮动利率证券作为抵押品借入了更多的钱；他拿了钱后再买入更多的逆向浮动利率证券。 这些投资是在奥兰治郡严格的投资政策规定的范围内吗？票据的发行者都是高信用等级的，主要是美国政府机构，包括联邦住房贷款抵押公司（Freddie Mac）和联邦国民抵押协会（Fannie Mae）等等。票据是短期的，这也完全符合投资政策。内嵌的衍生品对于人的肉眼而言并不明显，杠杆性被隐藏了起来。此外，你的损失不会超过你的投资额。问题出在哪里呢？ 6 未爆发的结局 到了20世纪90年代早期，奥兰治郡已经成为结构化债券和回购市场上最大的玩家之一；回购市场正是西特伦用来抵押债券进行借钱的地方。 交易商们在他们卖给奥兰治郡的债券上赚了钱；他们在用来对冲结构化产品的衍生品上赚了钱；他们在借给奥兰治郡的资金上赚了钱；然后他们可以用同样的方式重新来一遍。这就是寓言里的摇钱树。债券的发行者获得了便宜的资金；当他们确信所有的赌注都得到了对冲后也不再承担任何风险。谁将为这场狂欢买单？结果将是奥兰治郡的纳税人。 7 奥兰治郡恶梦的前夜 奥兰治郡的业务在20世纪90年代早期的表现非常好。 到了1994年，西特伦已经管理了70亿美元的资金。在三倍左右的杠杆下，投资组合的价值达到了大约200亿美元。奥兰治郡的投资大约有60%是结构化产品，主要是逆向浮动利率证券。结构化产品以及借款的使用显著地提高了投资组合对利率的敏感性——相当于一个20年期的债券；这远远超出了投资政策的范围。 只要利率保持在一个低的水平，逆向浮动利率证券的收益就会很不错。收益率曲线也需要保持在一个正的水平——西特伦当然处在一个正的水平，他非常肯定没有风险。在1993年7月，西特伦自信地预测利率将不会上涨，并给出了他的理由：“作为美国最大的投资者之一，我熟悉情况。” 而西特伦本人。。。 8 奥兰治郡的恶梦 可怕的事实：西特伦长期依靠一名通灵人和占星师邮寄的建议来指导金融投资。西特伦承认，他使用了由印第安纳波利斯的占星师为之准备的万美元的星座图以帮助他管理奥兰治郡的资金。 在1994年，格林斯潘大幅提高了美国利率，收益率曲线变得平缓了。奥兰治郡的投资组合中的结构化票据的价值迅速下跌。而它的借款的成本却急剧上升。它的收益飞快地下降了。投资组合现在显示了大约15亿美元的账面损失。 还有其他的问题。结构化票据是奥兰治郡在回购市场上借入的短期借款的抵押物。随着它们的价值变得越来越低，抵押品的价值也随之下降。这样，奥兰治郡就需要存放更多的抵押品。但很快，奥兰治郡就没有钱来满足额外的抵押品要求或者还清借款的要求了。奥兰治郡需要卖掉投资组合来还款。卖掉逆向浮动利率证券意味着将实现投资组合上按市值计算的亏损。人们都预感长期资本管理公司遭遇的灾难又要来临了。奥兰治郡开始申请