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固收研究
短久期、高等级信用债较拥挤,但ABS 仍有一定利差
2022 年以来投资者面临三重风险,短久期、高等级信用债已经非常拥挤
2022 年以来,信用债市场环境较为复杂,投资者需要面对三重风险,利率上行风险、信用
风险、赎回风险。2022 年至今,10 年期国债在2.68%至2.85% 区间反复震荡,截至3 月
30 日下降至2.77%,处于2015 年来历史较低位置,随着稳增长推进,年内可能还有上行
压力;地产信用风险频繁发生,给部分账户造成损失,机构风险偏好显著收紧;春节以来
股债表现不佳,部分账户面临赎回压力。
三重风险下,信用债投资缺乏着力点,信用债常规策略拉长久期、信用下沉都难以操作:
投资者青睐的短久期信用债非常拥挤,收益率大幅下降,评级间利差大幅缩小。2022 年1
月4 日到3 月30 日,信用债短端收益率下降,而长端上行。以隐含评级AA+城投债为例,
1 年期收益率下行4BP,而3、5、7、10 年期分别上行24 、21、19、21BP。1 年期信用
债评级间利差大幅缩小,以中短票收益率曲线为例,隐含评级AAA+与AA 之间包括5 个隐
含评级,但截至3 月30 日利差仅26BP,评级间利差已降至2015 年以来历史3%分位值。
这表明,隐含评级AA 及以上的短久期信用债已经被充分挖掘,1 年期信用资质较好(隐含
评级AA)与信用资质最好(AAA+)的信用债估值差异很小;想获得超额收益,只能进一
步向隐含评级AA-及以下挖掘,而信用下沉又面临很多掣肘,实操难度很大。
图表1: 以隐含评级AA+城投为例,短端收益率下降,长端收益率上升 图表2 : 1 年期中短票收益率曲线,评级间利差降至历史很低水平
AA+城投债收益率变化(右) 1年期评级间利差:AAA+与AA(右)
(%) 国债收益率变化(右) (BP) (%) 中债中短票收益率(AAA+):1年 (BP)
AA+城投债收益率 中债中短票收益率(AAA-):1年
4.5 国债收益率 4.22 30 7 中债中短票收益率(AAA):1年 120
3.98 中债中短票收益率(AA+):1年
3.71
4.0 25 6 中债中短票收益率(AA):1年
3.32 100
3.5 20
2.83
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