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美联储退出量化宽松 货币政策的影响与对策 从近期美联储主席伯南克的言 论可以看出， 如果美国经济持续改 善，经济复苏趋势持续， 未来可能缩 减资产购买规模。 投资者普遍预期， 美国退出量化宽松货币政策（QE）正 在成为美联储的议事日 程。 美联储 货币政策转向，将对全球和中国经济 产生重大影响。 一、美国退出量化宽松货币政策 的条件日渐成熟 修正后的今年一季度美国 GDP 增速环比折年率为 2.5%， 大幅高于 去年四季度 0.4%的增速。 进入二季 度以来，美国的居民消费、制造业、房 地产市场和财政金融状况持续向好， 显示出强劲的复苏势头， 与此同时， 美国就业状况也明显改善。 （一）房地产市场持续好转 本轮全球金融危机始于美国房 地产市场， 它是否已经真正走出衰 退，直接关系到美国的经济走势。 美 国房地产行业在这次危机中遭受了 最严重的打击， 去库存进程较为充 分。 2012 年下半年以来，美国 20 个 大中城市的房地产价格指数已经连 续 11 个月 上涨， 代表房地产业景气 指标住房营建许可数自 2011 年 2 月 以来持续上升，5 月 份达到 98.5 万 套， 与此同时，成屋销售去年下半年 以 来持续增长， 今年 4 月 份达到 2011 年以来的最高水平， 显示出美 国居民对房地产消费的信心在增强。 （二）居民消费持续回升 居民消费的回升，得益于家庭的 资产负债表逐渐得到修复，今年一季 度，美国家庭债务水平总额降至 11.2 万亿美元，为 2006 年以来最低水平， 美国家庭储蓄率明显下降，1—5 月 ， 美国储蓄率始终在 2.7%以下， 已经 降至 2007 年底以来的最低水平。 6 月 ， 美国消费者信心指数高达 84.1， 居民个人可支配收入、消费信贷持续 增加，各项指标都明显超过了金融危 机前的水平。 另外，住房价格的回升 也会增加居民获得消费信贷的能力， 而股票市场的大涨创造的财富效应， 进一步支持消费的回升。 （ 三）制造业复兴趋势明显， 企业 投资预期明显增强 金融危机以来，美国实行了一系 列“振兴制造业”支持政策，产生了明 显效果。 美国制造业工业生产指数 自 2009 年下半年以来持续上升， 今 年 5 月 已升至 97.11， 接近金融危机 前 的 水 平 ，5 月 份 产 能 利 用 率 为 77.78%，也接近危机前的水平。当前， 美国本土制造业逐步回流， 苹果、通 用电气、谷歌将把大量海外工厂转移 到美国境内。 与此同时，新技术的应 用将降低生产成本，页岩气革命、3D 打印等将降低企业的生产成本，赋予 美国产品更大的竞争优势。 （四）劳动力市场持续改善 失业问题仍然是美联储货币政 策转向的主要考量因素。 尽管 2012 年 9 月 启动 QE3 时， 美联储设定了 失业率和通胀率阈值，即只要失业率 仍高于 6.5%， 未来一两年内的通胀 预期不超过 2.5%， 美联储将保持利 率接近零的水平。 从目前情况来看， 由于美国通胀预期不高，美联储退出 QE 主要考量因素将是就业情况。 从 就业市场来看，5 月 失业率为 7.6%， 失业率持续下降， 与此同时， 在继 4 月 非农新增就业人数增加了 29.3 万 人后，5 月 再次增加 31.9 万人， 超出 市场预期。 这表明美国就业市场正 持续改善。 二、 美联储退出 QE 政策的方 案、步骤和时间表 （一）美联储退出 QE 的方案 实际上，在退出 QE 政策的步骤 上， 美联储早已进行研究和测试。 2011 年 4 月 ， 在联邦公开市场操作 委员会（FOMC）会议上， 美联储已经 制定了“三步走”的退出策略：停止对 机构债券的再投资、提高联邦基金利 率、逐步出售持有债券。 在停止购买 机构债券方面，美联储可能选择的方 案有三个： 一是首先减少国债的购 买，再减少抵押支持证券（MBS）的购 买；二是首先减少 MBS 的购买，再减 少国债购买量； 三是同时减少 MBS 和国债的购买量。 考虑减少机构债购买对长期 MBS 收益率和长期国债收益率的影 响，美联储退出 QE 中最有可能选择 第二种方案， 即首先减少 MBS 的购 买量，再减少国债的购买量。 近期金 融市场已经对这一政策预期有所反 映，近期 MBS 收益率快速上行， 美联 储减少 MBS 购买量的预期已经带来 了 MBS 收益率的明显变化。 （ 二）美联储退出 宽松货币 政策 的步骤和时间表 鉴于美国就业改善的进程和经 济复苏的走势，美联储退出宽松货币 政策的进程最终可能分五步。 第一步， 减少每月 的资产购进 量。 美联储将在 2013 年四季度开始 启 动减少购买机构债，2014 年年中 停止量化宽松。 目 前美联储每月 购 买 450 亿美 元国 债和 400 亿美元 M