2022年信用债中期投资策略：且听风吟，静待花开.docxVIP

证券研究报告 且听风吟，静待花开 ——2022年信用债中期投资策略 姜珮珊（固定收益首席分析师） SAC号码：S0850517070004 联系人：王冠军、张紫睿 2022年6月24日 核心观点 市场回顾：信用利差及等级利差收窄、期限利差走阔，票息资产荒再现 城投债：资产荒下关注结构性机会 产业债：地产债依然需等待，周期产业防守优于进攻，关注民企产业债反转机会 信用策略：御剑于心、期守风来，且听风吟、静待花开 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 市场回顾：利差收窄，再现资产荒 市场回顾：利差收窄，再现资产荒 年初至今，信用利差整体收窄、等级利差收窄、期限利差走阔。票息资产荒再现 ? 1 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信用利差收窄，期限利差走扩 信用利差收窄，期限利差走扩 ? ? 今年上半年信用利差整体收窄，等级利差收窄，期限利差有所走阔。 1年期信用利差普遍收窄，短债需求持续向好，导致1Y期信用 信用利差变动（BP） 等级利差变动（BP） AAA AA+ AA AA+减AAA AA减AAA 利差处于历史较低分位数。3-5 利差处于历史较低分位数。3-5年AAA及AA+信用利差下行幅 1年中票 -0.6 -1.6 -8.6 -1.0 -8.0 度远小于1Y，期限利差走扩，但近期机构开始拉久期。 3年中票 0.8 -3.2 -41.2 -4.0 -42.0 AA级信用利差普遍收窄，其中1年和3年收窄幅度大于5年， 5年中票 6.4 0.4 -14.6 -6.0 -21.0 显示市场控久期下沉。 3Y减1Y 29.9 26.9 -4.1 5Y减3Y 0.0 -2.0 21.0 中票等级利差走势（%） 1年期AA中票收益率与AAA中票收益率之差 3年期AA中票收益率与AAA中票收益率之差 5年期AA中票收益率与AAA中票收益率之差 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21 Jan-22 Apr-22 中票期限利差走势（%） 5年期AAA中票-3年期AAA中票 5年期AA中票-3年期AA中票 5年期AAA中票-1年期AAA中票 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21 Oct-21 Jan-22 Apr-22 资料来源：WIND 资料来源：WIND，海通证券研究所，更新至22年6月17日。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资产荒短期缓解，下半年仍存变数 资产荒短期缓解，下半年仍存变数 过去两年资产荒现象不断上演，主因供需失衡，票息资产稀缺。 5月资产荒加码，社融-M2倒挂加深也显示资金脱实向虚加重，主要是二季度货基债基规模大增，银行间资金淤积、资金面持续宽松，票息资产供给缩量、市场缺乏合意资产，钱“多”资产“少”使得资产荒加剧。截至6月14日，今年1-6月信用债净融资额超1.10万亿元。具体来看，一季度净融资额超1.06万亿元，二季度供给偏弱，随后6月资产荒问题略有缓解。 下半年资产荒问题如何？信用债方面，隐债管控依然偏严，城投债增量空间有限，稀缺性仍存；地产债受信用事件影响供给受限，而产业债净融资未见明显改善，但金融债后续供给较为充足。 信用债整体、低评级主体及民企净融资情况 低评级产业债及城投债主体净融资情况 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000  净融资额(亿元) 低评级主体净融资额(亿元，右轴) 民企净融资额(亿元，右轴)  1500 1000 500 0 Jun/19 Jul/19 Aug/19 Sep/19 Oct/19 Jun/19 Jul/19 Aug/19 Sep/19 Oct/19 Nov/19 Dec/19 Jan/20 Feb/20 Mar/20 Apr/20 May/20 Jun/20 Jul/20 Aug/20 Sep/20 Oct/20 Nov/20 Dec/20 Jan/21 Feb/21 Mar/21 Apr/21 May/21 Jun/21 Jul/21 Aug/21 Sep/21 Oct/21 Nov/21 Dec/21 Jan/22 Feb/22 Mar/22 Apr/22 May/22 Jun/22 -1000 1,400.00 1,200.00 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 -