PE冬窗期：弱者冻僵强者更强强者绥之以德弱者抚之以人.docxVIP

第 1 页 共 3 页 [PE 冬窗期：弱者冻僵强者更强]强者绥之以 德 弱者抚之以人 难道中国投资者需要寅吃卯粮、发放货币迎来一波牛市 吗？随着国内外宏观经济形势不乐观、证券市场的发行价格和 二级市场的价格中枢不断回调， 2012 年，我国 PE 行业经历了 下行的猛烈调整。接连传出“PE 上市退出项目的回报率越来越 低，甚至不赚钱”、“新基金募集越来越难”、“某知名 PE 机 构开始裁员了”的负面新闻。更有业内研究机构直接将 2012 年 定义为我国 PE 行业调整元年，并预言 PE 本轮调整将持续 3-5 年，最后只有 10%的机构能存活下来。 在这个大背景下，受内外因双重作用，近来“PE 过冬论” 流行，中国 PE 的募资、投资和退出都遇到了不同程度的困难。 这与前两年的“PE 过热论”、“全民 PE 论”宛如冰火两重 天。 目前， PE 行业鱼龙混杂，能赚钱的机构越来越少，的确需 要调整洗牌。否则，中国将会有越来越多的“僵尸 PE”死而不 倒。在经历了 2012 年激烈洗牌之后， 2013 年还会反复重洗。 这种洗牌是好坏不分整体堆放守冬窗，还是优胜劣汰一分为二 打好牌，市场和投资者都拭目以待。 第 2 页 共 3 页 中国中小企业众多，且融资渠道不畅，对 PE 的需求可谓如 饥似渴。另一方面，由于许多民营企业、富裕家庭和个人的闲 置资金投资无门，希望通过投资 PE，分享经济增长的成果。过 去 3 年，中国 PE 的增长速度位居全球之首。 与之形成鲜明对比的是，中国的 PE 管理人才却极其短缺。 从成熟市场来看，能做到董事总经理(MD)级别的一般至少要 有 7 年相关投资从业经验；能够做到合伙人级别的要有 15 年左 右的经验。而中国 PE 行业的 5.9 万从业人员中，显然绝大部分 是不合格的，从而直接导致中国 PE 机构鱼龙混杂、泥沙俱下。 合格的 PE 机构至少应该具备三个能力：投资判断能力、增 值服务能力、灵活退出能力。而人才短缺的 PE 机构显然不具备 这些能力，于是就有了 Pre-IPO 模式大行其道， 首先， Pre-IPO 模式不需要投资判断能力，只要融资企业 3 年内能上市就行。其次， Pre-IPO 模式不需要增值服务能力， 只需坐等企业上市获利，至多忽悠融资企业说其在证监会有关 系，上市时能够提供帮助。第三， Pre-IPO 模式不需要灵活退 出能力， IPO 是唯一选择。 LP (有限合伙人)决定是否投资一只 PE 基金最关键的判断 依据是 GP (普通合伙人)的能力，而 Pre-IPO 模式，将 LP 对 GP 能力的关注转移到了对项目的关注，从而掩盖了 PE 机构是 否有能力担任 GP 这一关键问题。于是，募集说明书中拟投项目 第 3 页 共 3 页 成了重要内容、 LP 参与甚至决定 PE 的投资决策等，这些在成 熟市场难以想象的做法，在中国却成了普遍现象。 Pre-IPO 模式很好地迎合了中国投资者。成熟国家的 LP 主 要是养老金、金融机构、基金会等机构投资者，而中国的 LP 主 要是高净值个人，其中绝大部分是民营企业家。很多民营企业 家对自己能力的自信，短平快的投资心态，加上中国自古就没 有委托资产管理的传统，很难符合成熟 LP 的条件。 不同的投资者有不同的风险、期限与收益的偏好。中国 PE 机构 5000 多家， PE 基金近万家，而过去几年每年上市企业数 平均在 300 家左右。这种“赌”企业上市的投资，即使在正常 环境下，也难以为继，在目前 IPO 放缓的情况下，只能是更快 地被淘汰。 判断 PE 机构是否优秀的一个重要指标，就是看其有没有经 历过不同周期的考验。其实，不合格的 PE 机构对 PE 冬窗期感 受最深，因为这些机构本来就没有资格管理 PE 基金，是前几年 中国 PE 非理性繁荣下的产物。经历行业冬窗期，不合格 PE 僵 死被淘汰亦属正常；而生存下来的 PE 机构，其中一部分将强者 更强。