北上资金攻守兼顾因子的构造，定价权与协同效应的融合.pdfVIP

金融工程专题 2017 年以来，随着沪深港通的开通，关于北上资金的研究逐步丰富起来。近年 来，北上资金的研究大致经历了两个阶段，分别是总量阶段和按资金性质分类阶段。 总量阶段，主要集中在A 股被国际指数纳入及扩容后带来的被动资金时期，以 2020 年前为主。跟踪外资的策略可以简单归纳为买入外资重仓的个股，此时市场风 格与外资行为共振，超额收益丰富。 2020 年以后，随着被动资金流入速度放缓，市场上关于北上资金的研究开始转 到更细分的托管机构维度，投资者通过在资金性质层面对托管机构进行分类，试图 寻找托管机构间共性和特异性下隐藏的alpha 。 时间来到2021 年，伴随市场风格的切换，白马蓝筹股持续回调，跟踪北上资金 交易行为的策略大多数均经历了较大的回撤，市场上关于北上资金是否依然是Smart Money 的疑问甚嚣尘上。 北上资金还是聪明钱吗？本篇报告，我们尝试回答这个问题。全文分为五个部 分，第一部分我们从不同因子维度对北上资金的历史表现进行复盘，发现绝大多数 跟踪北上行为模式的策略信号在2021 年以后经历了较长的低谷期。第二部分，我们 尝试根据不同托管机构在同一个股上交易行为的异同构建了协同因子，测试结果表 明协同因子能有效增强北上资金的选股稳定性。第三部分，我们将进攻锋利的矛— —成交占比因子和防守稳健的盾——协同因子进行合成，得到的合成因子表现优异， 做到了攻守兼顾。第四部分，我们尝试将合成因子应用到实际投资当中，在主流宽基 指数成分股中，构建了以合成因子为增强因子的指数增强模型，测试结果表明合成 因子在沪深 300 和中证 500 指数成分股中具有稳定的超额收益获取能力。最后，我 们延伸讨论了攻守兼顾的合成因子框架在行业轮动上的表现，效果可圈可点。 1、常规因子：2021 年以来呈现阶段性失效 北上资金作为不同托管机构交易行为特征的集合体，全局总览的模式会失去对 细节的把控。在报告《陆股通解析：寻找真正的“北境之王”》中，我们首次将北上 资金拆解到托管机构层面，根据托管机构属地和性质将托管机构分为了七大类，其 中按照持仓规模和交易活跃度排名，值得重点关注的托管机构类型包括外资银行、 外资券商和中资券商。但通常我们将银行系托管机构统一归纳为配置型资金，将券 商系托管机构归纳为交易型资金。 图1：北上托管机构划分标准 资料来源：开源证券研究所 4 / 18 金融工程专题 在报告《北上资金行业配置的双轮驱动力》中，我们从资金性质（全体机构、外 资银行和外资券商）、交易特征（历史偏好、定价权和边际变化）以及计算模式（绝 对vs.相对）共计18 个维度，对北上资金的选股和行业轮动表现进行了跟踪。在此基 础上，我们选取了部分细分因子进行了正交处理，得到了表现相对占优的合成因子。 图2 ：北上资金跟踪框架的三大层面 图3 ：北上资金跟踪框架的指标构建模式 配置 vs. 交易 存量 绝对 vs. vs. 增量 相对 资料来源：开源证券研究