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城投，过得怎么样? 基本结论 2021年疫情形势有所改善，一方面，地方财政 压力有所减轻，“过紧日子的总体基调并未改变；另一 方面，城投企业面临的再融资环境重新收紧。本文通过 分析2021年城投企业年报，梳理了其财务表现具体变 化，以供投资者参考。 货币资金：2021年再融资政策边际收紧，城投 公司存量货币资金增速同比下降。近60%以上区域在平 均法与整体法计算下的城投企业货币资金变动率均呈 负增长。其中，安徽、湖北、广东、广西、四川、新疆、 浙江等省份城投平台之间货币资金变化分化较为明显。 地市级和区县级城投的货币资金充裕度改善情况较好, 同时分化也较为显著。 存货：各省城投企业存货余额普遍出现正增长, 但增幅同比下降。其中，江西、浙江等地区城投企业存 货余额增幅较大，可能有结算资金安排、存量项目持续 推进等方面的影响。黑龙江、河北、新疆、天津等地的图表5：各图表4: 图表4:城投企业存货增速变动情况 图表4:城投企业存货增速变动情况来源：WIND,中泰证券研究所30% ]25% \ 图表4:城投企业存货增速变动情况 来源：WIND,中泰证券研究所 10% \5% \o%-5%」 江浙洲西江水 来源：WIND,。 □往来款项、应收账款 应收账款多与城投企业主业相关，主要反映城投平台因 土地整理、保障房建设、基建项目交付结算后，尚未收到的 政府相关部门及其下属单位的工程款、回购款、代建款等, 政府往往根据财政安排进行资金拨付。 其他应付款和其他应收款在城投企业财政分析时被称 为往来科目。其他应付款体现的是“拆入”的资金，通常涵盖 置换债资金、部分项目资金、与政府部门及其他城投企业的 往来资金等；其他应收款体现的是“拆出”的资金，通常涵盖 向关联方、其他城投企业提供的拆借资金、转贷资金等。 我们用本期其他应付款平均值较上期的变动金额-本期 其他应收款平均值较上期的变动金额来反映城投企业往来 款的净变动情况，正数即为往来资金平均净流入，负数即为 往来资金平均净流出。 2021年,疫情形势缓解,地方财力仍坚持过“紧日子”的思想，以兜底民生为首要任务，财政压力仍旧存在。在此背 景下，地方财力对城投的支持力度相比去年仍旧有限，在财 务表现上体现为城投企业主业回款较慢，应收账款增幅同比 持续增长，但受融资环境收紧等因素影响，往来资金缺口收 窄。 图表6:城投企业应收赈款与其他应收款增速变动来源：WIND,中泰证券研究所图表7;为o t 图表6:城投企业应收赈款与其他应收款增速变动 来源：WIND,中泰证券研究所 -2,000 ?-3,000 --4,000 --5,000 - -6,000 --7,000 --8,000 ?-9,000 - 来源：WIND, 2021年，辽宁、天津、云南、福建、贵州、广西、安徽、 重庆等8个地区往来资金表现为净流入，其中辽宁、天津平 均净流入量较大，规模均在10亿元左右。其余省地区往来 资金表现为净流出，其中甘肃、黑龙江、北京、河北的城投 企业往来资金平均净流出规模较大，分别为-10.55亿元、-9.02亿元、-7?84亿元和-4?97亿元。 2021年，疫情缓和之下政府财政承压情况有所改善，但 是收支管理仍旧严格，对城投企业支持有限，超80%省区的 城投企业应收账款同比增加。其中，福建、广西、上海和浙 江应收账款同比增幅较为明显，分别为46.38%、21.32%、 21. 29%和20.42%；河南、江西、甘肃地区城投企业应收账款 同比增速亦在15%以上。 图表9:图表8:各盾往来资金净变动金额与2021年一展公共辽天云福贵广安至广陕湖湖山上新浙江四河山江河北黑甘 宁津南建州西徼庆东西南北西海强江苏川南东西北京龙肃 江 图表9: 图表8:各盾往来资金净变动金额与2021年一展公共 辽天云福贵广安至广陕湖湖山上新浙江四河山江河北黑甘 宁津南建州西徼庆东西南北西海强江苏川南东西北京龙肃 江 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 来源：WIND, 来源：WIND, 来源：WIND,来源：WIND,中泰证券研究所 来源：WIND, 2、负债端 我们主要分析城投企业2021年有息债务规模及增速变 化，并结合其现金流的变动情况分析其偿付能力变化。 □有息债务2020年以来，在疫情影响下，城投企业融资环境边际宽松，有息债务规模持续增加，有息债务增速亦有所回升。2021 年，疫情态势缓和，城投企业监管政策重新出现收紧迹象, 有息债务整体规模有所增加，但增速出现明显下降。 450000400000350000 450000 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 图表11: W 82% ] I 80% ■ 78%