邮储银行的“星辰大海”.docxVIP

说到零售型银行，市场总会想到招商银行和平安银行，其实从业务占比 来看，邮储银行的零售属性有过之而无不及。2022年上半年，邮储银 行个人业务营收占比高达71.95%,远超招行与平安银行同期的54.48% 和 55.9%O 当然，与招行、平安银行在激烈的竞争中主动拥抱零售并作出成绩相比, 邮储银行更多地是网点资源禀赋使然，具有独特性和不可复制性。 对群众而言，邮储银行最大的印象标签便是网点众多，且深入到县乡各 个角落，几乎随处可见。截至2022年6月末，邮储银行合计营业网点 39579个，远超第二名农业银行的22807个（2021年末数据）。 不过，邮储银行营业网点中，自营网点仅有7821个，占比缺乏20%, 其他均为邮政集团所属的代理网点。代理网点主要以代办个人业务尤其 是储蓄类.业务为主，代理网点占比超过80%,自然造就了邮储银行“零 售强、对公弱”的业务结构。 同时，由于大量依赖代理网点，也使得邮储本钱结构中产生了一项“代 理费”，推高了本钱收入比。2022上半年，储蓄代理费支出496.67亿 元，在业务及管理费中占比高达53.8%,受此影响，邮储银行本钱收入 比高达53.21%,远超商业银行28.85%的平均值。 独特的网点资源结构，造就了邮储银行的差异性，也拓展了邮储银行的 开展潜力。 让我们先从2020年末的一那么热点消息说起。 2020年12月18日，知名价值投资者、芒格家族资产管理人李录以4.23 港币/股的价格买入10.06亿股邮储银行港股股票，随后又在2021年1 月补仓2.68亿股，一度引发市场对邮储银行的关注。从2021年度披露 数据看，李录至今仍在持有。 从AH两地上市的银行股溢价率来看，邮储银行的AH溢 价率(A股股价*汇率/H股股价)仅为7%,说明其港股估值折价并不 明显，侧面证明其投资价值受到国际投资者认可。 120.0%上市银行股AH溢价率100.0%50.0%60.0%40.0%李录的投资理念师从巴菲特芒格一派，从巴菲特的持仓看，李录偏好 银行个股并不奇怪。众所周知，巴菲特持有富国银行30余年,截至2021 年末，前十大重仓股中就有三家银行股。李录自己管理的喜马拉雅资本 也持有美国银行， 120.0% 上市银行股AH溢价率 100.0% 50.0% 60.0% 40.0% 问题来了，作为对银行股有深刻理解的投资者，李录看中了邮储银行哪 一点呢？ 先看看巴菲特是如何评价银行股的。对于银行股投资，巴菲特曾做过精 辟总结： “由于银行业的高杠杆特征，使得管理层的优点和缺点都得以放大。我 们对于以‘廉价的价格购买一家糟糕的银行毫无兴趣。相反，我们仅仅 对于以合理的价格购买管理优良的银行感兴趣。”简单来说，在巴菲特看来，银行的高杠杆是把双刃剑，管理优良可以放 大股东收益，糟糕的管理也可以把股东权益赔个精光。这类股票，就像 丛林里的各类野生蘑菇,普通人无法分辨哪个有毒，最好一概避而远之。 当然，巴菲特艺高人胆大，并没有一概规避银行股，而是通过精选个股， 希望利用银行的高杠杆属性放大投资收益。 李录也曾表达相似的观点，在他看来，金融行业高杠杆，且大量运用会 计假设，很容易出现代理人风险，即管理层有动力利用高弹性的会计假 设为自己谋利，甚至不惜以损害股东和消费者利益为代价，故而金融行 业的潜在风险非常高。 以巴菲特钟爱的富国银行为例，2016年便爆发了虚假账户丑闻，令市 场大为错愕。为完成交叉俏售KPI指标，自2011年起，富国银行员工 便私自为客户开立虚假账户，累计达200万个，这些账户在客户不知情 的情况下持续收取费用。事情败露后，富国银行解雇了 5300多名涉事 员工，时任董事长也引咎离职，但影响远未结束。践踏用户信任之后， 大量优质客户用脚投票，富国银行之后几年的经营指标明显恶化，存款 本钱、净息差、ROE等指标先后被其他大行超越，估值水平也大幅缩 水，连持股30余年的巴菲特都最终做了清仓处理。 连巴菲特都会中招，可见，投资银行股，必须格外慎重，必须优中选优。 第一层是挑选优秀的管理层。金融业务高度同质化，管理层便成为差异 化的来源：优秀的管理层可以靠前瞻的战略、一流的执行和激励约束相 容的激励机制来创造差异化竞争优势；平庸的管理层只能沉陷同质化泥 潭，靠牌照红利平庸化开展。 但管理层是会变的，不可控性强,所以，更保险的那些是不会变的东西, 比方商业模式、资源禀赋。 就银行商业模式而言，细分去看，零售优于对公，财富管理优于信贷业 务。相比对公贷款，零售贷款资本占用更低，且小额分散，不良风险可 控，零售型银行通常能够享受更高的估值；而财富管理那么是典型的轻资 本业务，前景广阔、强者恒强，被视作零售银行的第二增长曲线，能在 财富管理领域快速建立壁垒的银行也能享受较高的估值。 以巴菲