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环境信息披露对投资效率的影响研究——基于重污染行业的分析 一、引言 投资活动既是推动经济和社会发展的重要动力，也是企业增值的重要渠道。高效率的投资能够使企业有限的资源在现有市场条件下发挥更大效用，对国家和企业的发展都发挥着重要的推动作用。自程新生（2012）提出非财务信息能够影响投资效率以来，如何通过提高非财务信息的披露质量改善企业的非效率投资，已经逐渐成为当前研究关注的热点问题。近年来，随着太湖地区水污染、大连新港原油泄漏等重大环境污染事件的频繁发生，企业环境信息的披露逐渐成为社会各界关注的焦点。为了鼓励上市公司积极披露环境信息，相关监管部门出台并完善了一系列的政策法规。2015年生效的《中华人民共和国环境保护法》首次提出强制性环境信息披露制度，要求高污染企业如实向社会披露污染物排放及防治措施等环境信息，显著提高了我国企业有关环境信息的披露水平。环境信息作为一种信息披露的新形式，也是非财务信息的重要组成部分，其披露水平对于提高非财务信息披露质量至关重要。因此，在我国生态文明建设持续推进的背景下，研究环境信息披露对投资效率的影响，不仅有助于改善普遍存在的非效率投资问题，也有助于推动我国环境信息披露制度的不断发展和完善，具有一定的理论意义和现实意义。 目前关于环境信息披露对企业投资效率影响的文献相对较少，大多聚焦于环境信息披露与投资效率的直接研究（曾诗鸿和姜雪，2014；代文和董一楠，2016；Wang et al，2020等），较少研究涉及外部治理机制在两者关系之中发挥的作用。事实上，外部治理机制不仅能在一定程度上弥补内部治理机制的缺陷和不足，还会对企业的经营活动产生直接或间接的影响。制度环境作为公司内部治理和经营活动所面临的一种特定外部环境（白重恩等，2005），对于企业发展具有至关重要的推动作用，良好的制度环境能够缓解信息不对称和代理冲突，直接影响公司的投资效率，也会在一定程度上影响内部治理作用的发挥。审计师选择也是公司外部治理的重要环节，聘请高质量审计师提供鉴证服务有助于提高信息披露的可信度，降低企业内外部的信息不对称（赵峰和高明华，2013；雷光勇等，2014），并对投资效率产生一定程度的影响。 基于上述背景，本文选择重污染行业的上市公司作为研究对象，探究环境信息披露与投资效率之间的关系，同时选取制度环境和审计师选择两种外部治理机制，研究外部治理机制对环境信息披露与投资效率关系的影响。另外，本文还区分不同的信息披露形式，进一步分析货币性与非货币性两种环境信息披露形式对投资效率的影响是否存在差异。 二、理论分析与假设提出 （一）环境信息披露对投资效率的影响研究 现有研究表明，非效率投资主要源于信息不对称下的代理问题与融资约束。首先，信息不对称会降低市场资源配置效率（刘行和叶康涛，2013），从而产生逆向选择问题，导致过度投资和投资不足；其次，在信息不对称和两权分离的共同作用下（Jensen and Meckling，1976），容易诱发管理者的机会主义行为，造成由管理层“无为而治”引发的投资不足和构建“商业帝国”引发的过度投资；最后，信息不对称产生的道德风险使得资金供给者提高资金使用成本，加剧了企业的融资约束，从而造成投资不足（Whited and Debt，1992）。 高污染企业的环境信息一直以来都是社会各界关注的焦点，因为企业一旦发生环境事故，通常会导致非常恶劣的后果（谢德仁，2002）。但是由于环境信息的专业性和难以计量的特性（危平和曾高峰，2018），其信息传达的有效性较弱，外部信息使用者通常难以准确掌握企业真实的环境污染和环境责任履行情况（倪娟和孔令文，2016）。因此，高质量的环境信息披露有助于提高企业内外部信息使用者之间的信息不对称，降低投资者的逆向选择风险和资金错配风险（刘行和叶康涛，2013），从而提高投资效率。同时，环境信息也是投资者、监管部门和社会公众等利益相关者监督管理层的重要依据，高质量的环境信息披露有助于外部信息使用者更加充分详细地了解企业的环境状况，抑制管理层机会主义行为和大股东掏空等造成的非效率投资。 另外，2012年银监会颁布《绿色信贷指引》规定之后，企业的环境污染和环境保护状况便成为银行和金融机构进行信贷决策的重要考虑因素。积极的环境信息有助于企业在利益相关者中树立积极正面的形象，并形成良好的声誉资本，增强股东、债权人以及社会公众对公司发展前景的信心（宋献中等，2017），帮助企业获得更多融资渠道。姚蕾和王延彦（2016）的研究也表明环境信息披露对于降低融资成本和获得银行贷款具有重要作用。因此，当企业的环境信息披露质量较高时，受到的融资约束较小，有助于缓解企业的投资不足现象。根据以上分析，本文提出假设H1： H1：环境信息披露能够抑制过度投资和投资不足，提高企业的投资效率。 （二）制