金融四十人论坛-走出需求不足和低通胀——基于美日欧三段历史的回顾与启示.pdfVIP

执笔人：张斌、朱鹤、张景初、盛中明 宏观部分：走出需求不足和低通胀 ——基于美日欧三段历史的回顾与启示 ◼ 运行环境：外部环境方面，全球经济景气回落，金融条件仍在收紧。内部环境方面，公 共支出进一步放缓，真实利率显著上升，社融增速创新低。 ◼ 运行特点：内外需同时面临压力，经济复苏不及预期。投资方面，房地产投资对投资形 成进一步拖累，公共设施管理业投资下行；消费方面，居民消费支出倾向有改善，消费 复苏受制于收入增长。 ◼ 未来展望：需要关注三方面的风险，一是政策预期落空和通胀持续低位运行，经济陷入 “低通胀陷阱”；二是城投债风险和更多的房企暴雷；三是外需进一步下行。 ◼ 应对措施：降低政策利率，带动真实利率下行，激发市场自发活力；增加公共部门债务 和公共部门投资；保持对房地产企业的流动性支持，多管齐下帮助房企恢复资产负债表 健康。 专题：走出需求不足和低通胀 ——基于美日欧三段历史的回顾与启示 ◼ 需求不足和低通胀会带来巨大的产出损失和失业增加，危害巨大。严重的需求不足和低 通胀难以凭借市场自发力量治愈。信贷紧缩、资产价格下跌、收入和盈利预期恶化会相 互强化，加剧需求不足和低通胀。 ◼ 收入分配恶化难以解释需求不足和低通胀。最初的负面冲击、市场失灵和逆周期政策失 灵对于完整解释需求不足缺一不可。 ◼ 需求不足和低通胀会表现为信贷紧缩，破局的关键是恢复信贷增长。美国凭借暂停金本 位和恢复银行运行走出了大萧条、日本和欧元区也都是凭借宽松货币政策走出需求不足 和低通胀。 ◼ 货币和金融监管当局掌握应对需求不足和低通胀最有力的政策工具，通过充分的真实 利率下降才能重建储蓄和投资平衡，克服需求不足。通过向市场宣布明确具体的通货 膨胀目标和政策实施路径，可以影响市场预期，提升政策效力。 ◼ 外部环境：全球经济景气回落，金融条件仍在收紧 2023 年2 季度，摩根大通全球综合PMI 均值为53.8，较2023 年1 季度均值 上升了2.0 个百分点；全球制造业PMI 均值为49.3，较2023 年1 季度均值回落 了0.2 个百分点。2 季度，全球经济景气度整体有所回落。分国家来看，美国、 欧元区、巴西和俄罗斯2 季度制造业PMI 均值出现不同程度的下降，特别是欧元 区的降幅较明显，而日本和印度2 季度制造业PMI 均值有所好转。 图1 摩根大通全球制造业PMI 图2 全球主要经济体制造业PMI 数据来源：WIND ，中国金融四十人论坛。 全球经济主要面临下行风险。6 月 17 日，世界银行发布《全球经济展望》 报告指出，由于高通胀、货币政策紧缩以及金融环境趋紧，预计2023 年全球经 1 济将增长2.1%，显著低于2022 年的3.1% 。IMF 在4 月的《世界经济展望》报告 中下调2023 年全球经济增长率0.1 个百分点至2.8%。受到通胀居高不下以及金 融业动荡影响，2023 年初关于全球经济软着陆的迹象已经消失。虽然在美欧央 行大幅加息以及食品和能源价格下跌背景下，通胀有所下降，但是潜在的价格上 涨压力仍然较大，许多经济体的劳动力市场紧张，而政策利率快速上升的副作用 2 正在显现。经济前景主要面临向下的风险，硬着陆的可能性上升。 大宗商品价格持续走弱。在全球流动性紧缩和经济下行预期加剧的影响下， 2 季度末CRB 大宗商品价格综合指数为548.9，较1 季度末回落1.0%。其中，油 脂、金属和工业原料分项均下降1%左右。2 季度，布伦特原油现货和期货价格小 幅震荡回落至75.2 美元/桶和74.9 美元/桶，分别较1季度末下跌5.0%和6.1%。 1 “Weakening Growth, Financial Risks”; /en/publication/global-economic-prospects 2 “A Rocky Recovery”; /en/Publications/WEO/Issues/2023/