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铜金上涨周期，成长持续绽放

2024年春季金属行业投资策略

证券分析师：王宏为A0230519060001

研究支持：马焰明A0230523090003

陈松涛A0230523090002

何成洋A0230122030001

2024.3.28

美国利率近20年新高，有色行业PB历史低位

美国联邦基金利率

1999-2024年申万有色金属指数及行业PB

资料来源：wind，申万宏源研究

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投资案件

利率环境：美联储加息周期末端，2024年有望开启降息周期。

供需：供给端有约束、需求端地产依赖度较低的行业有望率先回暖。

2024年度策略：周期首选铜、金，成长首选华峰铝业、宝武镁业、东阳光、亚太科技。

1、贵金属：金价有望上涨（紫金矿业、中金黄金、赤峰黄金、西部黄金、湖南黄金）。

2、基本金属：预计2024年铜价前低后高（优质成长具备配置价值，紫金矿业、洛阳钼业、

金诚信、铜陵有色、河钢资源），电解铝震荡偏弱。

3、能源金属：锂钴镍价格承压（华友钴业三元成长逻辑较好）。

4、新材料：铝热管理材料高景气（华峰铝业），铝挤压材料成长（亚太科技），镁汽车

轻量化持续成长(宝武镁业)，制冷剂涨价高弹性+积层箔电容器成长（东阳光）。

风险提示：宏观经济不及预期、新产能投放超预期、电动车产销低预期。

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主要内容

1.贵金属基本金属：降息预期利好金铜

2.能源金属：锂钴镍承压

3.新材料：重视优质成长个股

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1.1.1黄金框架：采用实际利率框架判断金价中长期走势

金价与实际利率负相关

•黄金需求本质上是保值需求。在实际利率较低甚至为负时黄金的保值作用将十分明显，金价

将显著上涨，相反则金价下跌，历史上看黄金价格与实际利率是显著负相关关系，负相关关

系仅在金价周期顶部或周期底部少数预期反转时短暂失效。

金价与美元指数负相关

•美元指数走强通常意味着美国经济相对其他经济体走强，经济走强情况下为防止经济过热名

义利率通常为上升状态，而加息后通胀则有下降预期，因此美元指数与实际利率呈正相关关

系，即导致金价与美元指数呈现负相关关系。

图1：黄金价格与美国十年期国债实际利率负相关图2：黄金价格与美元指数负相关

资料来源：ifind，申万宏源研究资料来源：ifind，申万宏源研究

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1.1.2通胀回落，加息末期，降息预期主导价格

通胀回落，降息预期影响金价

•2024年2月美国CPI同比上涨3.2%，前值3.1%；核心CPI同比上涨3.8%，前值3.9%。

•自美联储2023年7月加息25bp以来，联邦基金目标利率区间维持在5.25-5.50%区间，2024年3月点

阵图显示年内降息3次，鲍威尔重申本轮周期利率已经触顶，确认了在今年启动降息是合适的。

•2024年2月美国制造业PMI（ISM）47.8，连续16个月位于荣枯线以下。

图3：美国CPI数据高位回落图4：美国：联邦基金目标利率图5：美国PMI

资料来源：wind，申万宏源研究6

1.1.3黄金股弹性兼顾产量及储量

黄金股弹性兼顾产量及储量，考虑成长