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精细化工品行业——联化科技、雅本化学、辉丰股份

行业情况

目前化工行业可分为如下四类：

大宗化学品，指大量生产的非差别性制品。

拟大宗化学品，指大量生产的差别性制品。

精细化学品，指少量生产的非差别性制品。

专用化学品，指少量生产的差别性制品。

上述化工产品中的精细化学品和专用化学品统称为精细化工产品，其生产制造行业可归类为精细化工行业。

精细化工行业产业链如下：

近几年来，发展中国家的精细化工行业受益于国际化工品的产业转移而迅速发展。

2007年全球医药研发和加工费用的外包比例为19%左右，约440亿美元，而2010年这一比例达到近25%，约850亿美元，年均增长率14.1%。未来3-5年内，将有30%-50%的研发和加工经费投入到服务外包领域，外包费用的年均增长率达到了18.1%-30.8%。

现在外包市场主要是被美国、中东欧地区、意大利、西班牙、新加坡等地区所占据，出于成本效率的考虑，这种外包趋势将会逐渐向中国和印度转移。中国和印度的研发外包市场份额从2007的4.8%和3.3%上升到2010年的5.5%和4.2%，而加工外包市场份额则从4.1%和2.8%上升到6.1%和4.7%。

联化科技、雅本化学、辉丰股份

联化科技和雅本化学都是做农药和医药中间体。而辉丰股份完成了农药产业链的延伸，业务包括农药中间体、农药原药和农药制剂。下面将从几个方面来比较这三个公司的竞争力。

产品结构——联化科技和雅本化学专注中间体、辉丰股份专注原料药。

产品结构——联化科技和雅本化学专注中间体、辉丰股份专注原料药。

一般来说，中间体和原料药面向的客户是国际化工公司，制剂面向的客户是农户。所以这三间公司由于产品结构上的不同，毛利率、销售方式和市场都有所差别。

公司

产品结构占营收比

毛利率

销售方式

客户

市场竞争程

研发实力

度

联化科技

农药中间体（51.45%）医药中间体（12.10%）

农药中间体（39.87%）医药中间体（37.15%）

综合（27.09%）

定制销售

+自产自销

杜邦、梯瓦、罗氏

中等

较强

雅本化学

农药中间体（72.34%）医药中间体（25.39%）

农药中间体（38.55%）医药中间体（32.07%）

综合（37.95%）

定制销售为主

FMC、DOW、

巴斯夫、

Sumitomo

较低

较强

辉丰股份

农药中间体（10.87%）杀菌剂（45.85%）

除草剂（32.72%）杀虫剂（6.72%）

农药中间体（16.16%）杀菌剂（29.43%）

除草剂（20.07%）

杀虫剂（19.33%）综合（24.48%）

经销为主，直销为辅

拜耳、巴斯夫、TGD、Irvita、马克西姆等，以

及农户。

较高

较弱

其中联化科技和雅本化学的中间体也是有区别的：雅本化学处于价值曲线的前期，所定制的中间体多处于预上市阶段和专利成长期阶段；联化科技的产品多处于专利成熟期和专利过期阶段。

辉丰股份本来是只做原药的，后来在2011年辉丰股份利用募集资金收购了自己原药产品所需要的中间体公司，从而完善产业链并降低经营风险。辉丰股份的产品基本上都是专利过期比较久的仿药，市场竞争比较激烈。

盈利增速——

盈利增速——2012年辉丰股份增速最快，其次是联化科技，最后是雅本化学

公司

产能扩张情况

可能增速最快的产品

2012年预计净利润增速

联化科技

增发项目一期为农药中间体，年化增加销售收入5.78亿元，利

润总额1.26亿元。二期为医药

中间体，年化增加销售收入4.40

亿元，利润总额0.94亿元。

医药中间体

20%~50%

雅本化学

1.公司募投项目计划在2012年10月投产，2013年争取全部达

产并贡献大部分净利。

医药中间体

25%

2.南通与盐城项目逐步投产，新

品种不断导入。

辉丰股份

1.3000吨咪鲜胺原药，10000吨

辛酰溴苯腈原药、1000吨氟环唑

农药中间体、杀虫剂

原药

60%~80%

原药今年投产；

原药今年投产；

2.13000吨农药制剂明年下半年正式投产。

考虑三间公司的产能释放时间，明后年的增速会有比较大的不同：

联化科技已经处于稳定成熟期，13-14年的收入年均增速可能只有15%~17%左右，因为产品结构有所调整，净利润增速为35%和30%。

雅本化学会迈入高速增长期，13-14年的收入年均增速很有可能会翻倍，净利润增速也会达到80%。

辉丰股份维持快速增长，13-14年收入增速会达到40%和20%，产品结构和产业链的优化提高公司毛利，净利润增速会跟收入增速差不多。

估值对比

估值对比

公司

2012E

2013E

2014E